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[關(guān)鍵詞] 商業(yè)項(xiàng)目 投資決策分析 價(jià)值工程 模糊評(píng)價(jià)方法

價(jià)值工程與模糊評(píng)價(jià)方法是現(xiàn)代科學(xué)管理技術(shù)與技術(shù)經(jīng)濟(jì)綜合分析方法。價(jià)值工程與模糊評(píng)價(jià)方法廣泛應(yīng)用于改進(jìn)產(chǎn)品設(shè)計(jì)、改進(jìn)生產(chǎn)工藝、改進(jìn)生產(chǎn)組織、管理方法和效果評(píng)價(jià)等多方面。價(jià)值工程與模糊評(píng)價(jià)可以在商業(yè)項(xiàng)目決策領(lǐng)域廣泛應(yīng)用。

一、價(jià)值工程與模糊評(píng)價(jià)方法簡介

價(jià)值工程（Value Engineering，簡稱VE），是一種提高研究對(duì)象“價(jià)值”的科學(xué)方法和管理技術(shù)。價(jià)值工程中的“工程”的含義是指為實(shí)現(xiàn)提高價(jià)值的目標(biāo)，而對(duì)研究對(duì)象的功能和成本所進(jìn)行的一系列分析研究活動(dòng)。因此，價(jià)值工程可定義為：以最低的壽命周期成本，可靠地實(shí)現(xiàn)研究對(duì)象的必要功能，從而提高對(duì)象價(jià)值的有組織的活動(dòng)。價(jià)值工程的研究對(duì)象，包括所有為獲取功能而發(fā)生費(fèi)用的事物，如產(chǎn)品、工藝、服務(wù)等 。模糊評(píng)價(jià)方法則是以現(xiàn)代模糊數(shù)學(xué)為基礎(chǔ)，研究和處理模糊現(xiàn)象、模糊事物的一種評(píng)價(jià)方法，主要應(yīng)用于將難以量化的研究對(duì)象進(jìn)行定量分析，做出定性判斷的評(píng)價(jià)活動(dòng)。如公共福利實(shí)現(xiàn)程度的定性分析等。

二、價(jià)值工程與模糊評(píng)價(jià)方法相結(jié)合的主要特點(diǎn)

價(jià)值工程與模糊評(píng)價(jià)相結(jié)合是一項(xiàng)通過對(duì)研究對(duì)象的功能進(jìn)行分析，從而提高對(duì)象價(jià)值，然后進(jìn)行效果評(píng)價(jià)的有組織的活動(dòng)過程。其特點(diǎn)體現(xiàn)了價(jià)值工程和模糊評(píng)價(jià)的基本原理和思想方法，主要表現(xiàn)在以下四個(gè)方面：

1.著眼于提高項(xiàng)目價(jià)值。價(jià)值工程與模糊評(píng)價(jià)相結(jié)合既不單純追求降低成本，也不片面追求提高功能，而是以提高它們之間的比值――價(jià)值為目標(biāo)，研究多角度、多項(xiàng)目的最佳匹配，然后進(jìn)行評(píng)價(jià)。

2.功能分析是研究的核心。價(jià)值工程與模糊評(píng)價(jià)相結(jié)合的方法著重對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行功能分析，通過功能分析，明確和保障項(xiàng)目的必要功能，盡可能減少或消除其多余的不必要功能，并補(bǔ)充不足功能，使項(xiàng)目的功能結(jié)構(gòu)更加合理，以達(dá)到降低成本提高價(jià)值的目的。

3.價(jià)值工程與模糊評(píng)價(jià)相結(jié)合是有組織的創(chuàng)造性活動(dòng)，需要進(jìn)行系統(tǒng)的分析、研究。項(xiàng)目的價(jià)值涉及到投資、收益、管理、成本和政策等，需要調(diào)動(dòng)多方面共同協(xié)作，尋找最佳方案。

三、價(jià)值工程與模糊評(píng)價(jià)方法相結(jié)合，優(yōu)化商業(yè)項(xiàng)目投資決策的步驟

在投資決策過程中，不同方案間的比較選擇是一個(gè)非常重要的環(huán)節(jié)。以往的一些評(píng)價(jià)方法主要側(cè)重于經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的評(píng)價(jià)，缺少對(duì)實(shí)際情況和項(xiàng)目功能的考察，測算出的數(shù)據(jù)具有片面性，不能全面反映商業(yè)項(xiàng)目的情況。利用價(jià)值工程與模糊評(píng)價(jià)相遞進(jìn)的方法，可以比較準(zhǔn)確地評(píng)估商業(yè)項(xiàng)目的價(jià)值功能，測算出工程項(xiàng)目總體功能的優(yōu)良程度，是一種比較適宜的評(píng)價(jià)方式，其操作步驟如下：

1.確定各項(xiàng)功能指標(biāo)及其權(quán)重。對(duì)于擬建商業(yè)項(xiàng)目，在方案比選時(shí)利用價(jià)值工程原理，可以以方案比選過程作為價(jià)值工程的對(duì)象，根據(jù)商業(yè)項(xiàng)目的不同用途和要求，確定功能指標(biāo)及其權(quán)重。現(xiàn)在假設(shè)有甲、乙、丙三種備選方案，假定預(yù)期收益（U1）、市場占有率（U2）、期間費(fèi)用（U3）、綜合指數(shù)（U4）為功能評(píng)價(jià)指標(biāo)?？梢岳?4打分法或?qū)哟畏治龇ǎˋHP），確定各項(xiàng)評(píng)價(jià)指標(biāo)的權(quán)重，現(xiàn)假定U1、U2、U3、U4的權(quán)重分別為A1(0.38)、A2(0.25)、A3(0.16)、A4(0.21)。

2.求出各被選方案的功能系數(shù)Fi（i=甲，乙，丙）。由數(shù)位專家組成投資決策方案評(píng)審小組，對(duì)各方案的功能滿足程度分別用百分制評(píng)定打分，將數(shù)位專家對(duì)于一項(xiàng)功能指標(biāo)的打分加權(quán)，算平均值；得出每個(gè)方案各項(xiàng)功能的得分后，按照各項(xiàng)功能指標(biāo)權(quán)重加權(quán)，得到各方案的加權(quán)總分；然后計(jì)算各方案的功能系數(shù)F，如表1所示。

3.求出各方案的成本系數(shù)（Ci）和價(jià)值系數(shù)（Vi），如表2所示：從價(jià)值工程的角度分析，雖然甲方案相對(duì)比較是最佳方案，但三種方案的價(jià)值系數(shù)差別不大，所得結(jié)論缺乏說服力，此時(shí)價(jià)值工程評(píng)選結(jié)果失真。因此可以再次利用價(jià)值工程評(píng)選過程中的數(shù)據(jù)，運(yùn)用模糊分析方法，測評(píng)出各備選方案的總體功能的優(yōu)良程度，然后做出選擇。

4.對(duì)各投資方案進(jìn)行模糊分析。首先，建立因素集。令U={ 預(yù)期收益（U1），市場占有率（U2），期間費(fèi)用（U3），綜合指數(shù)（U4 ）}。然后建立U的諸因素評(píng)價(jià)集A，各因素的權(quán)重為A (0.38)，A1(0.25)，A2(0.16)，A3(0.21)，權(quán)重集為（A1，A2，A3，A4），即A＝(0.38，0.25，0.16，0.21）。

5.建立U的評(píng)語集，進(jìn)行比較分析。評(píng)語集是評(píng)價(jià)者對(duì)評(píng)價(jià)對(duì)象可能做出的各種評(píng)價(jià)結(jié)果所組成的集合。本評(píng)語集可以在數(shù)位專家對(duì)各個(gè)方案不同打分的基礎(chǔ)上建立，選取一定的規(guī)則，針對(duì)U的每一個(gè)因素，將不同的打分轉(zhuǎn)換成優(yōu)、良、合格和不合格出現(xiàn)的概率，總和等于1。這樣不同的方案就會(huì)形成不同的模糊評(píng)價(jià)矩陣R ，對(duì)U進(jìn)行評(píng)價(jià)，就可以得到模糊綜合評(píng)價(jià)Qi=ARi（i＝甲，乙，丙）

例如：甲方案中預(yù)期收益（U1）的得分為80,它是由100位專家打分的均值，我們可以規(guī)定90分以上為優(yōu)，80分到90分為良，70分到80分為合格，70分以下為不合格，這樣就可以把得分轉(zhuǎn)換成優(yōu)、良、合格與不合格發(fā)生的概率?？梢杂猛瑯拥姆椒▽⑺泄δ茉u(píng)價(jià)指標(biāo)轉(zhuǎn)換成概率形式，這樣就形成模糊評(píng)價(jià)矩陣R 。如下（數(shù)據(jù)假定）

因此，Q甲=AR甲=（0.51，0.25，0.15，0.09）。用此方法同樣可以分析出Q乙、Q丙，然后進(jìn)行比較。

6.對(duì)比模糊綜合評(píng)價(jià)值，確定備選方案。比較各備選方案的模糊綜合評(píng)價(jià)值，著重考察各方案的優(yōu)良實(shí)現(xiàn)程度，優(yōu)良實(shí)現(xiàn)程度最高的方案為最佳方案。

參考文獻(xiàn)：

[1]武獻(xiàn)華:工程經(jīng)濟(jì)學(xué).東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2002年3月

[2]吳全利:建筑工程經(jīng)濟(jì).重慶大學(xué)出版社，2004年9月

[3]曹雯雯陳海芬:價(jià)值工程在工程招標(biāo)投標(biāo)中的應(yīng)用.工程造價(jià)管理，2007年第2期

篇2

關(guān)鍵詞：股票投資價(jià)值；模糊層次分析法；計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)業(yè)

中圖分類號(hào)：F832 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2017）16-0075-05

2009年10月30日，我國創(chuàng)業(yè)板在深圳股票交易所成功上市，從初建時(shí)28家公司，總發(fā)行股本2 672 140 777股，截至2016年12月26日已有568家公司成功上市，總發(fā)行股本為262 475 087 724股。創(chuàng)業(yè)板市場的快速發(fā)展為國內(nèi)中小公司，尤其是高成長、高風(fēng)險(xiǎn)、高收益、高創(chuàng)新的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司提供了巨大的融資機(jī)會(huì)和發(fā)展機(jī)遇。多層次資本市場體系的逐步完善拓寬了個(gè)人投資者的投資渠道，而創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司的股票憑借其高成長和高收益性正在逐漸獲得個(gè)人投資者的青睞。因此，如何建立一套科學(xué)有效的股票投資價(jià)值評(píng)估模型，幫助投資者高效準(zhǔn)確地識(shí)別出具有投資價(jià)值的股票，成為專家學(xué)者們共同關(guān)注的熱點(diǎn)之一。曲若鵬以同一家公司財(cái)務(wù)報(bào)表為例，運(yùn)用兩種方法評(píng)估企業(yè)股票投資價(jià)值，第一種是先估計(jì)實(shí)體價(jià)值，然后減去凈債務(wù)價(jià)值；第二種方法利用股票投資現(xiàn)金流量模型進(jìn)行折現(xiàn)，得出的結(jié)論為不同的思路得出的股票投資價(jià)值評(píng)估結(jié)果是不同的。張棟等人認(rèn)為，企業(yè)股票投資與看漲期權(quán)極為相似，借助B-S期權(quán)定價(jià)模型可以確定企業(yè)股票投資價(jià)值，雖然與傳統(tǒng)方法相比此模型可充分考慮到企業(yè)收益風(fēng)險(xiǎn)，操作更具靈活性，但缺點(diǎn)是重要參數(shù)波動(dòng)率的確定容易產(chǎn)生偏差、計(jì)算過程也比較復(fù)雜。劉建容等強(qiáng)調(diào)股票的投資價(jià)值是一種相對(duì)價(jià)值，結(jié)合層次分析法和因子分析法建立了上市公司內(nèi)在價(jià)值評(píng)估模型，借助相對(duì)內(nèi)在價(jià)值與股價(jià)動(dòng)態(tài)變化趨勢(shì)之間的聯(lián)系構(gòu)造出上市公司投資價(jià)值分析模型，實(shí)證研究表明該模型在投資者進(jìn)行股票選擇時(shí)具有指導(dǎo)作用。孫霞指出，資本結(jié)構(gòu)、股票投資結(jié)構(gòu)、公司治理結(jié)構(gòu)以及企業(yè)所處的行業(yè)和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)等都是影響企業(yè)股票投資價(jià)值的重要因素，國內(nèi)金融市場日趨完善，掌握一些科學(xué)的股票投資價(jià)值評(píng)估技術(shù)是投資者進(jìn)行理性投資的必要手段。

通過以上文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，對(duì)股票價(jià)值進(jìn)行全面、科學(xué)的評(píng)估不僅可以有利于股東的監(jiān)督與公司管理者的經(jīng)營，也是投資者進(jìn)行投資的必要過程。多數(shù)學(xué)者對(duì)股票投資價(jià)值評(píng)估研究范圍比較廣泛，缺乏針對(duì)性，并不完全適用于高成長、高風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)類公司。因此，結(jié)合該行業(yè)的具體特點(diǎn)，遵循創(chuàng)新性、科學(xué)性、全面性等原則，增加了研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入比、產(chǎn)品市場認(rèn)可度、人才儲(chǔ)備等創(chuàng)新性指標(biāo)。

一、股票投資價(jià)值評(píng)估指標(biāo)體系的建立

（一）建立指標(biāo)體系

本文采用模糊層次分析法來構(gòu)建股票投資價(jià)值評(píng)估模型。模糊層次分析法是綜合運(yùn)用模糊數(shù)學(xué)和層次分析法的一種分析方法。層次分析法（analytical hierarchy process，簡稱AHP法），由美國運(yùn)籌學(xué)家Satty于20世紀(jì)70年代提出，是一種定性與定量分析相結(jié)合的多準(zhǔn)則決策方法，具體分為五個(gè)步驟：根據(jù)總目標(biāo)明確問題，分解問題并構(gòu)建層次分析模型，根據(jù)隸屬關(guān)系構(gòu)造判斷矩陣，層次單排序和層次總排序。運(yùn)用AHP的關(guān)鍵是構(gòu)造滿意一致性矩陣，但由于人們主觀意識(shí)對(duì)客觀事物的判斷存在差異，構(gòu)造的矩陣需要經(jīng)過不斷的調(diào)整和檢驗(yàn)才會(huì)達(dá)到滿意的一致性。而模糊層次分析法（fuzzy analytical hierarchy process，簡稱“FAHP法”）用模糊數(shù)代替標(biāo)度表示結(jié)果，通過兩兩元素的比較構(gòu)造模糊一致判斷矩陣，借助模糊一致矩陣表示各個(gè)元素的相對(duì)重要性權(quán)重，實(shí)現(xiàn)了模糊環(huán)境下的層次分析，使得決策結(jié)果更加數(shù)字化，定量化和科學(xué)化。

依據(jù)《中華人民共和國證券法》《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》和《中華人民共和國中小企業(yè)促進(jìn)法》等文件，立足創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司高收益、高風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)獨(dú)占性、高成長性等特點(diǎn)，參考國內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)，遵循科學(xué)性、全面性、創(chuàng)新性等指標(biāo)體系設(shè)計(jì)原則，增加了研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入比、產(chǎn)品市場認(rèn)可度、人才儲(chǔ)備、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、成果轉(zhuǎn)化能力、決策科學(xué)程度等指標(biāo)，最終構(gòu)建了創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值評(píng)估的指標(biāo)體系。該指標(biāo)體系分為3層，第1層是目標(biāo)層，即創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值A(chǔ)；第2層是準(zhǔn)則層，對(duì)應(yīng)盈利指數(shù)（B1）、成長指數(shù)（B2）、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)（B3）和創(chuàng)新指數(shù)（B4）4個(gè)一級(jí)指標(biāo)；第3層是指標(biāo)層，包括基本每股收益、凈資產(chǎn)收益率、凈利潤增長率等10個(gè)定量指標(biāo)和產(chǎn)品市場認(rèn)可度、人才儲(chǔ)備知識(shí)產(chǎn)權(quán)等5個(gè)定性指標(biāo)。

（二）構(gòu)造判斷矩陣

本文采用模糊層次分析法來確立各級(jí)指標(biāo)的權(quán)重值，邀請(qǐng)多位股票投資專家和資深股民對(duì)指標(biāo)間相對(duì)重要程度進(jìn)行兩兩判斷，采用Saaty1―9標(biāo)度法構(gòu)造出判斷矩陣，Satty1―9標(biāo)度法的含義（見表1）。

根據(jù)上述專家對(duì)指標(biāo)重要程度判斷結(jié)果的處理，得到5個(gè)判斷矩陣Y，Y1，Y2，Y3，Y4，分別為：

（三）計(jì)算各級(jí)權(quán)重并檢驗(yàn)一致性

根據(jù)計(jì)算，得到W=（0.5423，0.1397，0.2333，0.0847），各指標(biāo)層對(duì)準(zhǔn)則層的權(quán)重向量為W1=（0.5000，0.2500，0.2500），W2=（0.3845，0.0878，0.1433，0.3845），W3=（0.2291，0.1575，

0.5359，0.0775），W4=（0.2771，0.4658，0.1611，0.0960）。上述計(jì)算得到的權(quán)重值能否作為下層要素對(duì)上層某一要素排序的依據(jù)，還需要對(duì)判斷矩陣進(jìn)行一致性檢驗(yàn)。層次分析法中，用CI（consistency index）作為檢驗(yàn)判斷矩陣一致性的指標(biāo)，其中CI，因判斷矩陣階數(shù)n越大時(shí)，一致性越差，為消除階數(shù)對(duì)一致性檢驗(yàn)的影響，引進(jìn)修正系數(shù)RI（random index），并最終用一致性比例CR（consistency ratio）作為判斷矩陣是否具有一致性的檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)，其中CR=CI/RI，當(dāng)計(jì)算得到CR值小于或等于0.1時(shí)，認(rèn)為判斷矩陣具有一致性，可以進(jìn)行單排序；當(dāng)CR值大于0.1時(shí)判斷矩陣不滿足一致性，需要修正評(píng)分降低偏差，直到滿足一致性檢驗(yàn)。RI值隨矩陣階數(shù)n變化情況（如表2所示）。

下面計(jì)算并判斷矩陣的一致性檢驗(yàn)指標(biāo)，矩陣Y的最大特征值λmax為4.0512，CI=（4.0512-4）/（4-1）=0.0171，CR=CI/RI=0.0171/0.89=0.0192，同理可得到Y(jié)1，Y2，Y3，Y4的CR值分別為0，0.0078，0.0422，0.0116，均小于0.1，通^了一致性檢驗(yàn)，權(quán)重系數(shù)可以接受，得到權(quán)重匯總表（如下頁表3所示）。

二、實(shí)證研究

（一）數(shù)據(jù)樣本的來源與選取

應(yīng)用模糊層次分析法對(duì)創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票價(jià)值進(jìn)行評(píng)估的過程是：首先，根據(jù)上述專家學(xué)者給出的相對(duì)重要性矩陣計(jì)算出各指標(biāo)相對(duì)于綜合評(píng)價(jià)目標(biāo)的權(quán)重系數(shù)（前文已得出計(jì)算結(jié)果（見下頁表3）；然后以各公司重要財(cái)務(wù)指標(biāo)的實(shí)際值和綜合實(shí)力為基礎(chǔ)，將定量指標(biāo)和定性指標(biāo)進(jìn)行橫向比較，得出各指標(biāo)在多家公司中的相對(duì)重要性，重要性程度用分值的高低來表示；最后，用相應(yīng)的權(quán)重系數(shù)乘以各家公司評(píng)價(jià)指標(biāo)的對(duì)應(yīng)分值，得出各公司盈利指數(shù)、成長指數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)、創(chuàng)新指數(shù)的分值和綜合評(píng)價(jià)分值。

本文從深市創(chuàng)業(yè)板隨機(jī)抽取4家有代表性的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票進(jìn)行分析，并對(duì)其投資價(jià)值進(jìn)行評(píng)估排序。它們分別是銀信科技（300231）、易華錄（300212）、漢鼎宇佑（300300）、朗瑪信息（300288），以下分別用P1、P2、P3、P4來代表它們。為了提高評(píng)價(jià)結(jié)果的可靠性，本文假設(shè)不同股票的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策導(dǎo)向、行業(yè)特點(diǎn)等都相同。表4是新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)提供的這4家公司截至2016年6月30日的定量評(píng)價(jià)指標(biāo)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

根據(jù)表4中財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和各公司的綜合實(shí)力對(duì)每家公司的評(píng)價(jià)指標(biāo)構(gòu)造判斷矩陣，計(jì)算每家公司在各指標(biāo)中所占的相應(yīng)權(quán)數(shù)（計(jì)算方法如上文所示），結(jié)果（如下頁表5、表6所示）。假定每個(gè)指標(biāo)的滿分都是100分，將每家上市公司各評(píng)價(jià)指標(biāo)的分值與其對(duì)應(yīng)的權(quán)重系數(shù)相乘，得出盈利指數(shù)、成長指數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)和創(chuàng)新指數(shù)的得分。同理，將每家公司上述四個(gè)指標(biāo)的分值乘以對(duì)應(yīng)指標(biāo)的權(quán)重系數(shù)，得出綜合評(píng)分。下面以銀信科技為例計(jì)算其盈利指數(shù)、成長指數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)和創(chuàng)新指數(shù)及其投資價(jià)值綜合評(píng)分。

盈利指數(shù)=銀信科技在基本每股收益C1的權(quán)重得分×C1在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重+銀信科技凈資產(chǎn)收益率C2的權(quán)重得分×C2在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重+銀信科技每股凈資產(chǎn)C3的權(quán)重得分×C3在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重盈利指數(shù)=

17.97×0.5+43.54×0.25+9.84×0.25=22.33，同理，成長指數(shù)=

20.09×0.3845+27.71×0.0878+9.98×0.1433+36.38×0.3845=

25.58，風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)=6.4×0.2291+14.43×0.1575+23.78×0.5359+

13.61×0.0775=17.54，創(chuàng)新指數(shù)=12.64×0.2771+26.31×

0.4658+18.99×0.1611+17.07×0.0960=20.46。

投資價(jià)值綜合評(píng)分=銀信科技在盈利指數(shù)B1中的得分×B1在計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值A(chǔ)中的權(quán)重+銀信科技在成長指數(shù)B2中的得分×B2在A中的權(quán)重+銀信科技在風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)B3中的得分×B3在A中的權(quán)重+銀信科技在創(chuàng)新指數(shù)B4中的得分×B4在A中的權(quán)重投資價(jià)值綜合評(píng)分=22.33×0.5423+25.58×0.1397+17.54×0.2333+20.46×0.0847=21.51。

同理，4家公司股票的投資價(jià)值綜合評(píng)分結(jié)果匯總為表7。

（二）投資價(jià)值評(píng)估排序

對(duì)創(chuàng)業(yè)板這4家計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值進(jìn)行排序，得到的結(jié)果（如表7所示），即按投資價(jià)值從優(yōu)到劣依次為：易華錄、朗瑪信息、銀信科技、漢鼎宇佑。易華錄的投資價(jià)值最大，主要表現(xiàn)為其收益較高、創(chuàng)新能力較強(qiáng)，發(fā)展穩(wěn)定、上升空間大，是這四支股票中相對(duì)投資價(jià)值最大的。

（三）檢驗(yàn)

為了檢驗(yàn)采用模糊層次分析法做出的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值評(píng)估模型的科學(xué)性和可行性，本文繪制出上述4家公司自2014年6月30日至2016年6月30日的股票漲跌幅度趨勢(shì)圖（如下圖所示）。可以看到，4家公司的股票實(shí)際漲跌趨勢(shì)與上文模型預(yù)測的結(jié)果一致。

結(jié)合表7和下圖可以得知，易華錄的投資價(jià)值最高，雖然朗瑪信息的最大漲幅高于易華錄，但是易華錄的整體漲幅趨勢(shì)更為穩(wěn)定，波動(dòng)較小，抗風(fēng)險(xiǎn)能力高，成長性好，收益也更穩(wěn)定，所以是相對(duì)投資價(jià)值最大的股票。根據(jù)北京易華錄信息技術(shù)股份有限公司2016年半年度報(bào)告顯示，報(bào)告期內(nèi)，基于行業(yè)發(fā)展環(huán)境良好，業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新漸顯成效，公司新增項(xiàng)目較多等原因，公司經(jīng)營效益穩(wěn)步提高。僅2016年上半年，公司已實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入89 619.77萬元，較去年同期增長18.9%；歸屬上市公司股東的凈利潤為7 838.75萬元，較去年同期增長36.32%。研發(fā)投入總額為6 906.15萬元，較去年同期增加12.68%，主要原因?yàn)楸灸晷略鲅邪l(fā)項(xiàng)目增加所致，截至2016年6月30日，公司新增取得國家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局授權(quán)的專利17項(xiàng)。朗瑪信息的股票投資價(jià)值位于第二位，與銀信科技的股票投資價(jià)值相差不大。銀信科技的漲幅雖然較小，但其整體漲幅走勢(shì)平緩，幾乎維持在正增長狀態(tài)，風(fēng)險(xiǎn)比較小，但收益比前兩者低，所以排在第三位。漢鼎宇佑排在第四位。根據(jù)本文表4可以得知，其凈利潤增長率和主營業(yè)務(wù)收入增長率都為負(fù)數(shù)，經(jīng)營狀況有待改善，成長性較低，故而收益也較低，所以排在第四位。

三、結(jié)論

運(yùn)用模糊層次分析法可以清晰反映出創(chuàng)業(yè)板不同計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司投資價(jià)值的優(yōu)劣以及各指標(biāo)的權(quán)重，幫助投資者對(duì)其投資價(jià)值進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)和分級(jí)，從而制定出利潤最大化、成長最優(yōu)化和風(fēng)險(xiǎn)最小化的最佳投資方案。因此，利用模糊層次分析法構(gòu)建的創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)業(yè)股票投資價(jià)值評(píng)估模型，對(duì)投資者的投資決策具有較高的參考價(jià)值。但是，在現(xiàn)實(shí)的股票投資市場中，影響股票投資價(jià)值的因素眾多，包括宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策導(dǎo)向、公司資本結(jié)構(gòu)等，因而在指標(biāo)選取和權(quán)重設(shè)定等方面會(huì)存在較大的差異性?？偠灾\(yùn)用模糊層次分析法進(jìn)行創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值評(píng)估的優(yōu)勢(shì)在于其科學(xué)性、數(shù)字性和靈活性，可以結(jié)合具體的宏觀環(huán)境和各股票的實(shí)際情況具體分析與評(píng)價(jià)。同時(shí)，由于股票市場十分復(fù)雜，瞬息萬變，可以將模糊層次分析法與其他科學(xué)決策方法相結(jié)合，優(yōu)化指標(biāo)的選取，最大程度剔除不確定性因素的干擾，提升指標(biāo)權(quán)重的準(zhǔn)確性，增強(qiáng)預(yù)測的可信度。

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篇3

一、引言

目前，在資本市場上越來越多的投資者參與企業(yè)的財(cái)務(wù)投資，由此企業(yè)會(huì)計(jì)信息的分析著重點(diǎn)也將從成本價(jià)值轉(zhuǎn)向價(jià)值評(píng)價(jià)分析；從過去的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)事實(shí)轉(zhuǎn)向?qū)淼目赡苄苑治?。作為具有?jīng)濟(jì)利益即將來現(xiàn)金流入的無形資產(chǎn)，企業(yè)特別重視無形資產(chǎn)與企業(yè)其它生產(chǎn)經(jīng)營要素配合作用產(chǎn)生的可以預(yù)測的潛在經(jīng)濟(jì)價(jià)值效果，而這種潛在經(jīng)濟(jì)價(jià)值效果在企業(yè)未來運(yùn)作中將能得到收益實(shí)現(xiàn)。然而，在無形資產(chǎn)購入時(shí)，由于存在買賣技術(shù)及知識(shí)非對(duì)稱性等客觀原因，使得現(xiàn)行企業(yè)會(huì)計(jì)在核算購入無形資產(chǎn)價(jià)值時(shí)，存在可能過小計(jì)量無形資產(chǎn)價(jià)值，導(dǎo)致無形資產(chǎn)賬面價(jià)值無法反映無形資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。

因此，通過無形資產(chǎn)賬面價(jià)值與未來投資價(jià)值分析，使更多的投資者在關(guān)注企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)告及會(huì)計(jì)報(bào)表時(shí)，不僅要分析現(xiàn)在企業(yè)的盈利能力和財(cái)務(wù)狀況、了解企業(yè)的每股收益情況及每股凈資產(chǎn)，還要了解企業(yè)總資產(chǎn)中無形資產(chǎn)價(jià)值及價(jià)值構(gòu)成情況。

二、無形資產(chǎn)賬面價(jià)值及特征

企業(yè)會(huì)計(jì)報(bào)表上的無形資產(chǎn)賬面價(jià)值，是根據(jù)企業(yè)會(huì)計(jì)制度的無形資產(chǎn)賬務(wù)處理規(guī)定準(zhǔn)則進(jìn)行資產(chǎn)確認(rèn)及價(jià)值計(jì)量的，所以結(jié)合我國現(xiàn)行企業(yè)會(huì)計(jì)制度（以下簡稱“制度”）及2007年1月1日實(shí)施的新《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》（以下稱“新準(zhǔn)則”）對(duì)無形資產(chǎn)的資產(chǎn)性確認(rèn)及價(jià)值計(jì)量規(guī)定內(nèi)容進(jìn)行分析，將可以了解無形資產(chǎn)賬面價(jià)值及其特征。

（一）現(xiàn)行制度下無形資產(chǎn)的賬面價(jià)值

根據(jù)企業(yè)會(huì)計(jì)制度要求無形資產(chǎn)的資產(chǎn)性應(yīng)該在資產(chǎn)負(fù)債表上進(jìn)行確認(rèn)、其價(jià)值計(jì)量也應(yīng)該得到反映。由現(xiàn)行制度第四十四、四十五條對(duì)無形資產(chǎn)取得成本計(jì)算賬簿價(jià)格的計(jì)量規(guī)定可知：目前無形資產(chǎn)的確認(rèn)及價(jià)值計(jì)量，實(shí)際上體現(xiàn)的是確定成本發(fā)生制，也就是說在購入無形資產(chǎn)支付了成本時(shí)，該項(xiàng)無形資產(chǎn)就被確認(rèn)，支付成本部分就被計(jì)量為無形資產(chǎn)的賬面價(jià)值。另外，制度還明確了無形資產(chǎn)使用目的的確認(rèn)條件，由此企業(yè)會(huì)計(jì)報(bào)表上的無形資產(chǎn)賬面價(jià)值，只是企業(yè)取得并用于經(jīng)營管理活動(dòng)使用目的的無形資產(chǎn)賬面價(jià)值，不包括投資其他目的持有的無形資產(chǎn)賬面價(jià)值。

所以，根據(jù)第四十六條規(guī)定，報(bào)表上反映的無形資產(chǎn)賬面價(jià)值實(shí)際就是企業(yè)未來應(yīng)該攤銷的費(fèi)用，而未來的費(fèi)用攤銷將會(huì)沖減當(dāng)期利益。從這一點(diǎn)出發(fā)，企業(yè)無形資產(chǎn)賬面價(jià)值越低，未來所需分?jǐn)偟馁M(fèi)用就越少，影響企業(yè)未來利益減少的因素就少。

（二）新準(zhǔn)則下無形資產(chǎn)賬面價(jià)值

新準(zhǔn)則在無形資產(chǎn)確認(rèn)及價(jià)值計(jì)量規(guī)定中，強(qiáng)調(diào)了資產(chǎn)能給企業(yè)未來帶來凈現(xiàn)金流入的經(jīng)濟(jì)利益性和成本收益對(duì)應(yīng)關(guān)系。第十七條也規(guī)定“企業(yè)選擇的無形資產(chǎn)攤銷方法，應(yīng)當(dāng)反映企業(yè)預(yù)期消耗該項(xiàng)無形資產(chǎn)所產(chǎn)生的未來經(jīng)濟(jì)利益的方式”，說明新準(zhǔn)則認(rèn)可尊重企業(yè)對(duì)無形資產(chǎn)持有的適合目的選擇性及該資產(chǎn)對(duì)企業(yè)未來經(jīng)濟(jì)利益貢獻(xiàn)判斷，并且認(rèn)可企業(yè)選擇適合目的的攤銷方法。然而報(bào)表上反映的無形資產(chǎn)賬面價(jià)值仍然是企業(yè)取得無形資產(chǎn)所支付的確定成本量。

（三）無形資產(chǎn)賬面價(jià)值特征

在會(huì)計(jì)報(bào)表上無形資產(chǎn)賬面價(jià)值，無論是根據(jù)現(xiàn)行制度還是新準(zhǔn)則計(jì)量的賬簿價(jià)值額，反映的是企業(yè)取得無形資產(chǎn)所支付的確定成本量，而不是該無形資產(chǎn)能給企業(yè)未來帶來的經(jīng)濟(jì)價(jià)值量，是企業(yè)未來應(yīng)該攤銷的費(fèi)用額。正因?yàn)槿绱?，另一方面它客觀上反映著該企業(yè)取得無形資產(chǎn)項(xiàng)目及其帶來的可以預(yù)測的潛在經(jīng)濟(jì)價(jià)值信息。企業(yè)取得無形資產(chǎn)正是因?yàn)槠浯嬖跐撛诳梢灶A(yù)測的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，而該經(jīng)濟(jì)價(jià)值是能在企業(yè)未來生產(chǎn)經(jīng)營運(yùn)作過程中得以實(shí)現(xiàn)的收益。然而，這部分可以預(yù)測的潛在經(jīng)濟(jì)價(jià)值，雖然無法在資產(chǎn)負(fù)債表上作為資產(chǎn)確認(rèn)及計(jì)量，但卻是可以預(yù)測的企業(yè)未來收益，也即是可以預(yù)測的企業(yè)未來投資價(jià)值。

因此，企業(yè)會(huì)計(jì)報(bào)表上無形資產(chǎn)賬面價(jià)值越少，說明取得無形資產(chǎn)項(xiàng)目的成本低，未來所需分?jǐn)偟馁M(fèi)用就越少；可以預(yù)測的企業(yè)未來收益就越高，企業(yè)的未來投資價(jià)值就越大。

三、企業(yè)無形資產(chǎn)的投資價(jià)值分析

在我國上市企業(yè)的會(huì)計(jì)報(bào)表中，投資者了解到無形資產(chǎn)的賬面價(jià)值普遍較低的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)比率，表現(xiàn)為會(huì)計(jì)報(bào)表反映的無形資產(chǎn)賬面價(jià)值額低，每股含凈資產(chǎn)價(jià)額少的現(xiàn)實(shí)狀況。對(duì)此有必要進(jìn)行企業(yè)無形資產(chǎn)的投資價(jià)值分析。

在上海證券交易所上市的山西G國陽（600348）企業(yè)，是我國最大的無煙煤生產(chǎn)、出口基地和最大的冶金噴粉煤生產(chǎn)基地。根據(jù)該企業(yè)2005年年報(bào)顯示，該年度銷售煤炭2422萬噸，增長12.65％，銷售收入71.76億元，同比增長52.07％，主營業(yè)務(wù)利潤率為21.47%，該公司流通股19500萬股，年度每股收益1.21元，每股凈資產(chǎn)5.52元 ?？陀^上該公司存在著巨大重置礦業(yè)權(quán)無形資產(chǎn)凈值無法在資產(chǎn)負(fù)債表上反映的賬外資產(chǎn)。該公司實(shí)際存在著礦產(chǎn)權(quán)重估價(jià)值有9.75億元，而賬面價(jià)值記錄只有近1億元，有無形資產(chǎn)礦產(chǎn)重估增值8.75億無法在資產(chǎn)負(fù)債表上反映。如果把該無形資產(chǎn)賬外價(jià)值加入在賬面價(jià)值上進(jìn)行反映將顯示如下信息變化。

從G國陽企業(yè)2005年度會(huì)計(jì)報(bào)表分析來看，在沒有確認(rèn)礦產(chǎn)產(chǎn)權(quán)時(shí)該企業(yè)的資產(chǎn)總額是557902.17萬元，其中無形資產(chǎn)的賬面價(jià)值額為9593.8萬元，占資產(chǎn)總額的1.72%?？梢姡瑹o形資產(chǎn)在會(huì)計(jì)報(bào)表上賬面價(jià)值很少，所占比率不足資產(chǎn)總額的2%，也就是說，該企業(yè)取得礦產(chǎn)產(chǎn)權(quán)的成本低，但并不說明未來企業(yè)行使開采權(quán)所得到的營業(yè)收益少。所以目前企業(yè)會(huì)計(jì)報(bào)表上無形資產(chǎn)賬面價(jià)值額低，實(shí)際隱含著巨大的含益資產(chǎn)和極大的投資價(jià)值。

另外，如果企業(yè)對(duì)礦產(chǎn)產(chǎn)權(quán)重置價(jià)值在會(huì)計(jì)報(bào)表上進(jìn)行確認(rèn)及計(jì)量，那么該企業(yè)的資產(chǎn)總值將從557902.17萬元上升到645402.17萬元，而無形資產(chǎn)的賬面價(jià)值額將變?yōu)?7093.8萬元，資產(chǎn)總值增加15.68%，無形資產(chǎn)的賬面價(jià)值額占資產(chǎn)總額比率上升到15.04%。假如企業(yè)的其他資產(chǎn)與負(fù)債要素不變就礦產(chǎn)產(chǎn)權(quán)重置價(jià)值無形資產(chǎn)在報(bào)表上的追加確認(rèn)及計(jì)量，將直接導(dǎo)致公司凈資產(chǎn)增加32.94%，每股單位凈資產(chǎn)增加1.82元，每股單位凈資產(chǎn)由5.52元變?yōu)?.34元。因此，礦產(chǎn)產(chǎn)權(quán)重置價(jià)值在會(huì)計(jì)報(bào)表上的追加確認(rèn)及計(jì)量，直接導(dǎo)致該企業(yè)的資產(chǎn)總值、凈資產(chǎn)總值及每股單位凈資產(chǎn)額的增大，這一會(huì)計(jì)信息變化直觀反映該企業(yè)穩(wěn)健的財(cái)務(wù)狀況和未來收益能力及投資價(jià)值。

四、分析無形資產(chǎn)賬面價(jià)值與投資價(jià)值關(guān)系的意義

目前，隨著我國資本市場發(fā)展的國際化，越來越多的投資者參與資本市場進(jìn)行投資活動(dòng)，投資者通過分析企業(yè)公開披露的會(huì)計(jì)報(bào)表各種會(huì)計(jì)信息，了解企業(yè)的財(cái)政狀況與經(jīng)營成果及現(xiàn)金流量等情況，判斷現(xiàn)在企業(yè)價(jià)值和將來的投資價(jià)值，然后進(jìn)行自我責(zé)任的投資決策。

在資本市場的投資活動(dòng)中，不但要重視制度會(huì)計(jì)報(bào)表上存貨、固定資產(chǎn)等有形資產(chǎn)的賬面價(jià)值信息，更要重視還沒有履行契約的賬外無形資產(chǎn)價(jià)值信息。由于企業(yè)會(huì)計(jì)制度的賬務(wù)處理重視的是具有法規(guī)形式、法律依據(jù)的資產(chǎn)價(jià)值，對(duì)還沒有履行契約行為的無形資產(chǎn)只能作為賬外資產(chǎn)處理，而這部分資產(chǎn)在未來會(huì)計(jì)期間將帶給企業(yè)極大的收益。投資者只有明白這個(gè)事實(shí)才能正確預(yù)測企業(yè)的未來價(jià)值，進(jìn)行科學(xué)的投資決策。

篇4

關(guān)鍵詞：旅游上市公司；投資價(jià)值；主成分分析

中圖分類號(hào)：F830.59 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2013）06-0-01

一、引言

自1993年6月中國首家旅游類企業(yè)錦江股份有限公司上市開始， 到2011年12月31為止在滬深兩地上市的A 股旅游類上市公司已達(dá)29家。上市旅游公司作為旅游行業(yè)的領(lǐng)軍群體，其經(jīng)營業(yè)績的好壞代表著整個(gè)行業(yè)的經(jīng)營情況，通過上市公司財(cái)務(wù)指標(biāo)分析上市公司綜合競爭力的差距，研究上市旅游公司的經(jīng)營戰(zhàn)略，找出造成這種差距的原因，從而為旅游業(yè)的發(fā)展指出一條更優(yōu)、更快發(fā)展的道路顯得尤為重要。

二、上市旅游公司投資價(jià)值研究方法與指標(biāo)選取

（一）分析方法的選擇。對(duì)于上市公司投資價(jià)值，一般都是采用財(cái)務(wù)比率進(jìn)行分析，因?yàn)樨?cái)務(wù)比率的獲得比較容易，而且能夠從不同角度反映上市公司的經(jīng)營業(yè)績與發(fā)展前景，但是企業(yè)的財(cái)務(wù)比率很多，難以進(jìn)行一一分析，而主成分分析法則可解決這一難題 主成分分析法是一種通過降維來簡化數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)的方法，它把多個(gè)變量（指標(biāo)）化為少數(shù)幾個(gè)綜合變量（綜合指標(biāo)），而這幾個(gè)綜合變量可以反映原來多個(gè)變量的大部分信息。本文運(yùn)用主成分分析法對(duì)旅游上市公司的眾多財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行綜合分析，得出最能反映企業(yè)投資價(jià)值的主成分， 然后計(jì)算不同旅游上市公司投資價(jià)值綜合得分，以判斷旅游上市公司投資價(jià)值。

（二）樣本與指標(biāo)選取。 本文選取在滬深兩地上市的資產(chǎn)總額比較大、權(quán)重比較大的16家旅游類上市公司作為分析對(duì)象。選取的這16家上市旅游公司可以分為三大類：資源類型的峨眉山A、桂林旅游、華僑城A、黃山旅游和麗江旅游；綜合類型的北京旅游、國旅聯(lián)合、西安旅游和中青旅；酒店類型的東方賓館、華天酒店、金陵飯店、錦江股份和新都酒店。針對(duì)上述三種類型上市旅游公司的特點(diǎn)，本文選取利益相關(guān)者較關(guān)心的六大類財(cái)務(wù)指標(biāo)，包括每股財(cái)務(wù)指標(biāo)、償債能力指標(biāo)、經(jīng)營效率指標(biāo)、盈利能力指標(biāo)、成長能力指標(biāo)及資本結(jié)構(gòu)指標(biāo)，共19個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析。其中每股財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：每股收益（元）、每股未分配利潤（元）、每股凈資產(chǎn)（元）；償債能力指標(biāo)包括：流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、產(chǎn)權(quán)比率；經(jīng)營效率指標(biāo)包括：存活周轉(zhuǎn)率（倍）、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（倍）和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（倍）；盈利能力指標(biāo)包括：經(jīng)營凈利率（%）、總資產(chǎn)利潤率（%）和凈資產(chǎn)收益率（%）；成長能力指標(biāo)包括：凈資產(chǎn)收益率增長率（%）、總資產(chǎn)增長率（%）和主營業(yè)務(wù)增長率（%）和股東權(quán)益增長率（%）；資本結(jié)構(gòu)指標(biāo)包括：資產(chǎn)負(fù)債率（%）、長期負(fù)債資產(chǎn)比（%）和固定比（%）。

三、上市旅游公司財(cái)務(wù)指標(biāo)的主成分分析

（一）主成分提取。利用主成分分析方法，從19類指標(biāo)中提取出六類主要指標(biāo)，通過它們來代替原有指標(biāo)變量所含的信息。通過計(jì)算各個(gè)標(biāo)準(zhǔn)變量的特征值方差貢獻(xiàn)率和累計(jì)方差貢獻(xiàn)率，提取了特征值大于1的6個(gè)主因子，其累計(jì)方差貢獻(xiàn)為89.473% ，即這4個(gè)因子反映出了總體信息的89.473%，丟失信息較少，用它們來代替原有指標(biāo)變量進(jìn)行上市公司業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)是可行的。

（二）主成分分析。上述步驟提取的6個(gè)主因子，必須具備一定的經(jīng)濟(jì)意義。在本文的實(shí)證中 ，采取了方差最大法正交旋轉(zhuǎn)，旋轉(zhuǎn)后累計(jì)方差貢獻(xiàn)并沒有改變，也就是說沒有影響原有變量的共同度?？梢钥闯觯?/p>

第一主成分對(duì)所有變量的因子載荷中，比較大的是每股收益、經(jīng)營凈利率；

第二主成分對(duì)所有變量的因子載荷中，比較大的是產(chǎn)權(quán)比率、資產(chǎn)負(fù)債率；

第三主成分對(duì)所有變量的因子載荷中，比較大的是應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率；

第四主成分對(duì)所有變量的因子載荷中，比較大的是股東權(quán)益增長率、凈資產(chǎn)收益率增長率；

第五主成分對(duì)所有變量的因子載荷中，比較大的是總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)凈利潤；

第六主成分對(duì)所有變量的因子載荷中，比較大的是存貨周轉(zhuǎn)率、主營業(yè)務(wù)增長率。

四、上市旅游公司投資價(jià)值因子得分計(jì)算

通過上述分析得出上式旅游公司19個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)的各主成分方差貢獻(xiàn)率和各主成分的因子載荷，由該方差貢獻(xiàn)率與因子載荷可以得出主成分表達(dá)式的系數(shù)向量E，運(yùn)用SPSS工具運(yùn)算可以獲得各主成分的因子得分系數(shù)矩陣，可以將所有主成分表示為各個(gè)變量的組合。

以提取的6個(gè)因子的方差貢獻(xiàn)率作為權(quán)重，結(jié)合各因子得分，建立綜合評(píng)價(jià)模型：

W=0.21984F1 + 0.18478F2 + 0.14608F3 + 0.12878F4 + 0.11929F5 + 0.09596F6

運(yùn)算得出旅游上市公司的各主成分得分、主成分綜合得分及綜合得分排名，運(yùn)用綜合得分排名可進(jìn)行各旅游上市公司的投資價(jià)值比較分析。

五、結(jié)論

由上述分析可以得出，16家上市旅游公司各變量的主成分綜合得分排在前五名的依次是華僑城A、首旅股份、西安旅游、賓館、黃山旅游，這些公司投資價(jià)值相對(duì)較高，而新都酒店則排名最后。從前五名的旅游公司排名來看，均為綜合類，資源類旅游公司排名分布較均衡。酒店類呈現(xiàn)兩極分化態(tài)勢(shì)，說明該行業(yè)類型內(nèi)競爭比較激烈。

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關(guān)鍵字：股權(quán)再融資；投資價(jià)值

中圖分類號(hào)：F038.1文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼： A

一．引言

融資是生產(chǎn)運(yùn)作的起點(diǎn)，企業(yè)的生存和發(fā)展都與融資活動(dòng)密切相關(guān)。國內(nèi)外大量的理論和實(shí)證研究表明，上市公司股權(quán)再融資會(huì)對(duì)公司價(jià)值產(chǎn)生負(fù)面的影響。隨著經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展市場的不確定性因素增加，上市公司的投資價(jià)值備受關(guān)注。因此有必要研究股權(quán)再融資方式對(duì)上市公司的投資價(jià)值的影響。

二． 股權(quán)再融資及投資價(jià)值概述

（一）股權(quán)再融資的概念及影響

股權(quán)再融資指上市公司根據(jù)對(duì)資金的需求，在股票市場上再次公開出售股票籌集資金的行為。主要方式有增發(fā)、配股和可轉(zhuǎn)換債券。

股權(quán)再融資是上市公司為了擴(kuò)大生產(chǎn)或改進(jìn)技術(shù)，向投資者再次籌集資金的行為。但是上市公司的非理性融資以及盈余管理等原因，導(dǎo)致公司進(jìn)行股權(quán)再融資之后反而對(duì)公司價(jià)值和經(jīng)營業(yè)績出現(xiàn)了負(fù)面影響。國內(nèi)外學(xué)者通過對(duì)股權(quán)再融資行為進(jìn)行實(shí)證研究，均得出了股權(quán)再融資對(duì)公司價(jià)值等呈現(xiàn)負(fù)面效應(yīng)的結(jié)論。

（二）投資價(jià)值的概念及影響因素

本文的投資價(jià)值是指投資于上市公司公開發(fā)行且在二級(jí)市場上流通的股票投資價(jià)值，是依據(jù)股票所具有的“內(nèi)在價(jià)值"大小來判斷股票是否具有投資價(jià)值。

影響上市公司投資價(jià)值的基本因素包括宏觀經(jīng)濟(jì)因素、行業(yè)因素，企業(yè)的內(nèi)部微觀因素，如公司凈資產(chǎn)、公司的盈利水平等。而影響投資價(jià)值的股權(quán)再融資因素包括信息不對(duì)稱和盈余管理等信息不對(duì)稱主要源于大股東在董事會(huì)中的重要作用，使他們掌握公司各方面的更多真實(shí)全面的信息。盈余管理主要是上市公司為滿足股權(quán)再融資的條件，進(jìn)行的會(huì)計(jì)應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的調(diào)整。

三．股權(quán)再融資對(duì)投資價(jià)值影響的分析

（一）定向增發(fā)對(duì)投資價(jià)值的影響

增發(fā)包括定向和公開兩種，目前的上市公司增發(fā)融資中，公開增發(fā)所占的比例很小，因此本文討論發(fā)行對(duì)象為特定投資者的定向增發(fā)。

上市公司偏好在股價(jià)較低時(shí)推出定向增發(fā)。由于信息不對(duì)稱、投資者的非理性，定向增發(fā)向市場傳遞了公司價(jià)值被低估和未來發(fā)展良好的信號(hào)，使投資者對(duì)上市公司會(huì)產(chǎn)生較好的預(yù)期，隨后的股價(jià)會(huì)漲高，從而導(dǎo)致上市公司股票的內(nèi)在價(jià)值被高估。但之后增發(fā)的利好消息被充分消化，股東的收益率將下降。因此從長期來看，定向增發(fā)將導(dǎo)致上市公司投資價(jià)值的下降。

（二）配股對(duì)投資價(jià)值的影響

中國證監(jiān)會(huì)對(duì)配股行為提出了對(duì)凈資產(chǎn)收益率的嚴(yán)格要求， 這直接誘發(fā)了通過調(diào)整應(yīng)計(jì)利潤的盈余管理行為。以應(yīng)計(jì)項(xiàng)目等盈余管理手段帶來的業(yè)績指標(biāo)的提高不具持續(xù)性，低效率的企業(yè)控制者不能長期地虛增報(bào)告盈余，上市公司配股前暫時(shí)增加的應(yīng)計(jì)利潤必然在配股后重新調(diào)整回來。因此，上市公司的盈余管理行為可能導(dǎo)致配股后經(jīng)營業(yè)績和股票凈資產(chǎn)收益率的下降。

從我國對(duì)盈余管理的實(shí)證研究中發(fā)現(xiàn)：我國上市公司盈余管理是增加利潤的盈余管理，這能夠引起股票價(jià)格的上漲，從而上市公司的股票的內(nèi)在價(jià)值被高估。根據(jù)投資價(jià)值相關(guān)理論，具有投資價(jià)值的上市公司應(yīng)該是股票內(nèi)在價(jià)值被低估的上市公司，而股票內(nèi)在價(jià)值的高估并不具有持續(xù)性，盈余管理而調(diào)整的利潤也終將發(fā)生逆轉(zhuǎn)。因此長期來看，存在盈余管理情況下的配股，會(huì)導(dǎo)致上市公司投資價(jià)值的下降。

（三）可轉(zhuǎn)換債券對(duì)投資價(jià)值的影響

可轉(zhuǎn)債的債權(quán)性和股權(quán)性質(zhì)使其能夠靈活的影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，給企業(yè)帶來盡可能大的價(jià)值。但可轉(zhuǎn)債的有利因素能否發(fā)揮作用還值得商榷，并且可轉(zhuǎn)債也隱含著對(duì)公司造成不利的風(fēng)險(xiǎn)：如果在發(fā)行可轉(zhuǎn)債后,公司的股價(jià)一路飆升,投資者就以較低的價(jià)格紛紛轉(zhuǎn)股,將使喪失以較高的價(jià)格籌集資金的機(jī)會(huì)；另外可轉(zhuǎn)債的持有者可能不是原股東,轉(zhuǎn)股后會(huì)改變公司原有的股權(quán)結(jié)構(gòu),甚至?xí)兏髽I(yè)的控制權(quán)；公司業(yè)績一定的情況下,轉(zhuǎn)股會(huì)使得流通的股票數(shù)量增多,使公司的每股業(yè)績?nèi)缑抗墒找娴缺幌♂尅Ａ硗?，可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行本身說明公司缺乏資金，因而可能向市場傳遞負(fù)面信號(hào)；可轉(zhuǎn)換債券的特性并不適合所有公司，如果公司性質(zhì)并不適合發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，那么發(fā)行行為也會(huì)帶來負(fù)面作用。這些都將導(dǎo)致上市公司投資價(jià)值的下降。

四．小結(jié)

在影響公司投資價(jià)值的股權(quán)再融資因素的作用下，上市公司的股權(quán)再融資行為都會(huì)對(duì)其投資價(jià)值產(chǎn)生一定的負(fù)面影響，即定向增發(fā)、配股和可轉(zhuǎn)換債券對(duì)投資價(jià)值的影響均為負(fù)。

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一、公司內(nèi)因分析

（一）公司財(cái)務(wù)價(jià)值分析。對(duì)于每個(gè)指標(biāo)，本文主要分析幾點(diǎn)：指標(biāo)的定義、指標(biāo)的公式表達(dá)、指標(biāo)的解釋、如何運(yùn)用該指標(biāo)、運(yùn)用時(shí)應(yīng)注意的問題。

1、市盈率指標(biāo)分析。市盈率是指公司股價(jià)與該公司每股稅后收益的比率。公式表達(dá)：市盈率=每股市價(jià)/每股收益。指標(biāo)功能：它是投資分析常用的重要指標(biāo)之一，市盈率是衡量股價(jià)高低和企業(yè)盈利能力的一個(gè)重要指標(biāo)，也是綜合衡量一個(gè)股票投資風(fēng)險(xiǎn)的工具。運(yùn)用：在實(shí)際投資活動(dòng)中，要選擇市盈率相對(duì)較低的股票。低市盈率股票對(duì)于投資者來說，它的投資回收期較短，風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)較小。低市盈率的股票，如果現(xiàn)金流量比較好，可以給投資者提供一個(gè)比較穩(wěn)妥的現(xiàn)金分紅回報(bào)率。我國股市2003年走強(qiáng)的大盤藍(lán)籌股，諸如汽車、鋼鐵、石化、電力等，市盈率都是較低的。應(yīng)注意的問題：在運(yùn)用該指標(biāo)時(shí)，必須對(duì)它所在的行業(yè)及公司的業(yè)績進(jìn)行綜合分析，關(guān)注其所在行業(yè)的市盈率標(biāo)準(zhǔn)，關(guān)注動(dòng)態(tài)市盈率（即按最近期間的每股收益計(jì)算出來的市盈率）的變化情況。對(duì)市盈率影響最大的是每股收益，每股收益除了要看上年的收益之外，也要考察過去歷史的平均收益，這可反映出公司的穩(wěn)定性，還要看它未來盈利的預(yù)期。同時(shí)，對(duì)個(gè)股的財(cái)務(wù)狀況、成長速度、行業(yè)景氣度等要做綜合評(píng)估，要與其他指標(biāo)結(jié)合運(yùn)用。

2、賬面價(jià)值比分析。賬面價(jià)值比又稱為股價(jià)凈值比或市凈率，是指一家公司某一時(shí)點(diǎn)股價(jià)相對(duì)于最近季末每股凈資產(chǎn)的比值，通常以倍數(shù)表示，當(dāng)股價(jià)高于每股凈值時(shí)，比值大于1，當(dāng)股價(jià)低于每股凈值時(shí)，比值小于1。用公式表達(dá)：賬面價(jià)值比=每股市價(jià)/每股凈資產(chǎn)。指標(biāo)功能：通常用來評(píng)估一家公司市價(jià)和其賬面價(jià)值的差距，當(dāng)投資者在股價(jià)凈值比低于1時(shí)買進(jìn)股票，表示的是以公司價(jià)值打折的情況下投資。一般情況下，股票的市價(jià)不應(yīng)低于每股凈資產(chǎn)。如果股票市價(jià)低于每股凈資產(chǎn)，常常表明公司十分不景氣或?yàn)l臨破產(chǎn)。市凈率在3倍左右常常表示公司具有很好的成長性。因此，并不是要求市凈率越低越好。

3、股利收益率分析。股利收益率又稱為股息值利率，是指在不考慮資本利得或損失的情況下，每投資1元可以獲得的股息收入，通常換算成年率，以百分比表示，數(shù)值應(yīng)在0以上，越高越有投資價(jià)值。將股利收益率加上因股價(jià)變動(dòng)所帶來的資本利得，即成為投資的真正報(bào)酬。公式表示：股利收益率=每股現(xiàn)金股利/每股市價(jià)（成本）。指標(biāo)功能：通常用來評(píng)估一家公司和整個(gè)股市是否具有投資價(jià)值。當(dāng)股價(jià)在短期內(nèi)大漲，而股利增加的速度跟不上股價(jià)的漲幅，股利收益率會(huì)下降，投資價(jià)值也下降；當(dāng)股利不變，而股價(jià)下跌時(shí)，股利收益率會(huì)上升，投資價(jià)值也上升。

4、如何確定價(jià)值低估。在分析公司價(jià)值時(shí)，首先要分析公司財(cái)務(wù)報(bào)表，以判斷股份是否被低估。評(píng)估公司內(nèi)在價(jià)值的關(guān)鍵在于投資者估計(jì)公司的未來盈利能力或現(xiàn)金流量的能力。預(yù)估未來盈利能力有如下方法：a、最近的增長率。對(duì)于獲利非常穩(wěn)定的公司，投資者可用過去資料來推算未來的成長率；b、參考?xì)v史盈利?？山柚訖?quán)法計(jì)算近幾年的盈余，以估算未來的盈利或現(xiàn)金流；c、股票定價(jià)模型中運(yùn)用貼現(xiàn)現(xiàn)金流公式。股價(jià)=每股紅利/市場利率，即如果公司是一個(gè)每年分紅的企業(yè)，那么它的股價(jià)就應(yīng)該等于每年分配的紅利除以市場利率。

5、如何確定成長性。既要研究公司所在行業(yè)的成長性，又要研究公司本身的成長性。對(duì)于公司的成長性，主要研究該公司的預(yù)期收入或凈利潤增長率指標(biāo)，考察其是否超過行業(yè)的平均水平。主要考察：a、該上市公司所處行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r是否良好、在本行業(yè)內(nèi)是否處于領(lǐng)先地位；b、該上市公司的財(cái)務(wù)狀況是否良好、盈利能力是否較強(qiáng)、資產(chǎn)質(zhì)量是否較好、業(yè)績是否真實(shí)且是否具有持續(xù)增長潛力。

（二）公司管理能力分析。管理能力分析因所處角度的不同，分析的側(cè)重點(diǎn)就有所不同。本文站在投資者的角度分析上市公司。用投資大師巴菲特對(duì)公司管理能力的分析方法，主要分析以下幾個(gè)方面：

1、管理者的行為是否理性。從投資者的角度看，公司最重要的管理是公司資金的分配。從長遠(yuǎn)來看，資金分配決定了股東投資的價(jià)值，如何分配公司盈利――繼續(xù)投資還是分配給股東，是一個(gè)邏輯和理性的問題。如果一家公司多次忽視低投資回報(bào)率問題，而將多余的現(xiàn)金進(jìn)行再投資，即管理者不顧再投資收益率會(huì)低于平均水平而仍然繼續(xù)投資，這將被視為管理缺乏理性。

2、管理者是否坦誠。在股市投資中，投資者的投資決策是以公司公開披露的信息為依據(jù)的，但許多管理者在對(duì)外報(bào)告公司業(yè)績時(shí)樂觀有余而誠信穩(wěn)健不足，這是經(jīng)理人員為了追求自己的短期利益所致。因此，能夠堅(jiān)持全面、真實(shí)地披露公司財(cái)務(wù)狀況的管理風(fēng)格，成為考察管理能力的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。

3、管理行為是否有效。公司管理者可能盲目模仿、爭相攀比同類公司的行為，包括擴(kuò)張、并購、建立經(jīng)理獎(jiǎng)勵(lì)制度等，這些行為可能帶來平庸的回報(bào)甚至損失。從投資者的角度，要重視分析這種情況，避免選擇平庸的公司。

二、公司外因分析

（一）公司所處行業(yè)背景分析。行業(yè)分析主要是界定行業(yè)所處的發(fā)展階段和在國民經(jīng)濟(jì)中的地位，同時(shí)對(duì)不同的行業(yè)進(jìn)行橫向比較，為最終確定投資對(duì)象提供準(zhǔn)確的行業(yè)背景。行業(yè)研究是對(duì)上市公司進(jìn)行分析的前提，也是連接宏觀經(jīng)濟(jì)分析和上市公司分析的橋梁，是基本分析的重要環(huán)節(jié)。行業(yè)有特定的生命周期，處在生命周期不同發(fā)展階段的行業(yè)，其投資價(jià)值不一樣；而在國民經(jīng)濟(jì)中具有不同地位的行業(yè)，其投資價(jià)值也不一樣。在宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢(shì)良好、速度增長、效益提高的情況下，有些部門的增長與國民生產(chǎn)總值、國內(nèi)生產(chǎn)總值增長同步，有些部門則高于或低于國民生產(chǎn)總值、國內(nèi)生產(chǎn)總值的增長。因此，投資者應(yīng)選擇增長型的行業(yè)和在行業(yè)生命周期中處于成長期和穩(wěn)定期的行業(yè)。

（二）宏觀市場背景分析。宏觀市場背景分析主要有以下幾個(gè)方面：

1、宏觀經(jīng)濟(jì)及國家政策。經(jīng)濟(jì)周期和政策周期對(duì)股市周期起直接的影響作用。在研究價(jià)值投資法時(shí)，必須考慮作用于股市的外部力量所構(gòu)成的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)，主要考察宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的變化及其趨勢(shì)，預(yù)測其周期，從而對(duì)股票投資做出前瞻性決策；對(duì)于國家政策，主要分析其對(duì)股市周期的影響和對(duì)行業(yè)的影響，以及對(duì)上市公司業(yè)績構(gòu)成的影響。宏觀經(jīng)濟(jì)和國家政策的變化，對(duì)于投資股票和持有股票時(shí)間都是必須考慮的重要因素。

2、證券市場所處的發(fā)展階段。一國股市所處的發(fā)展階段不同，投資者的投資理念也有所不同。我國股市過去投機(jī)風(fēng)盛行，近年來價(jià)值投資理念才開始抬頭，這是必然要經(jīng)過的發(fā)展階段。

3、投資主體。投資主體的構(gòu)成對(duì)股市的發(fā)展及投資者的投資理念和投資方法會(huì)造成較大影響，機(jī)構(gòu)投資者和散戶投資者在投資理念方面的差異是明顯的。因此，投資主體也是研究價(jià)值投資法時(shí)需要考慮的因素。

篇7

關(guān)鍵詞：人力資本投資財(cái)務(wù)；環(huán)境；假設(shè)；目標(biāo)；

一、人力資本投資的特點(diǎn)與意義

在學(xué)研究領(lǐng)域，人力資本投資是一個(gè)具有較高使用頻率的術(shù)語。然而，對(duì)于什么是人力資本投資，卻還缺乏明確、統(tǒng)一的解釋，在筆者看來，人力資本投資是以人為對(duì)象，以開發(fā)人力資源，或擴(kuò)大人力資源存量，或提高人力資源質(zhì)量等為目的的資金運(yùn)用行為。按投資主體的不同，它可以劃分為個(gè)體投資、組織投資和政府投資三個(gè)方面。

本文主要從企業(yè)主體的角度研究人力資本投資問題，而不考慮個(gè)人及其家庭與政府的投資。與人力資本的個(gè)體投資、行政事業(yè)單位投資以及政府投資比較，企業(yè)的人力資本投資具有以下幾個(gè)方面的特點(diǎn)：（1）投資的目的主要在于優(yōu)化企業(yè)的人力資源結(jié)構(gòu)，提高人力資源素質(zhì)，以期在不斷提高人力資源效率的同時(shí)，從人力資源方面培植企業(yè)的核心競爭力，強(qiáng)化企業(yè)競爭優(yōu)勢(shì)：（2）投資的性質(zhì)主要體現(xiàn)為財(cái)務(wù)性投資。也就是說，企業(yè)人力資本投資與企業(yè)的其它任何投資一樣，是以預(yù)期現(xiàn)金流量為依據(jù)，以實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化這一財(cái)務(wù)目標(biāo)為決策原則的一種財(cái)務(wù)投資行為。（3）投資的知識(shí)領(lǐng)域具有特定性。企業(yè)人力資本投資從知識(shí)性投資方面看，是一種專屬性投資，即無論是新聘員工崗前訓(xùn)練，還是在職員工的崗位培訓(xùn)，都是針對(duì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營所涉及的特定知識(shí)領(lǐng)域所展開的，這就如一個(gè)電器專業(yè)的在校本科生，需要各類電器的各種（構(gòu)造、生產(chǎn)、運(yùn)行、維護(hù)等）原理，但對(duì)一個(gè)電視機(jī)生產(chǎn)企業(yè)的員工來說，對(duì)其培訓(xùn)的就主要限于電視機(jī)的各種原理。

企業(yè)人力資本投資作為一種財(cái)務(wù)投資，無疑對(duì)企業(yè)的具有重要意義。首先，企業(yè)人力資本投資不僅可以通過提高企業(yè)員工的操作技能和勞動(dòng)熟練程度來提高勞動(dòng)生產(chǎn)率，而且能夠提高物質(zhì)資本的利用率和產(chǎn)出率，進(jìn)而能使企業(yè)獲得人力資本投資的杠桿收益。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者詹姆斯·赫克曼教授在北京大學(xué)作學(xué)術(shù)演講時(shí)曾經(jīng)說到：“在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)發(fā)展的情況下，人力資本投資與物質(zhì)資本投資之間的不平衡，己經(jīng)減少了物質(zhì)資本投資的回報(bào)，實(shí)際上浪費(fèi)了本可以用來促進(jìn)增長的物質(zhì)資本投資?！北M管詹姆斯·赫克曼教授是從宏觀層面來描述在中國人力資本投資與物質(zhì)資本投資存在的不平衡，但這一分析同樣切合中國企業(yè)的實(shí)際。長期以來，企業(yè)在物質(zhì)資本投資方面舍得花錢，買設(shè)備、上項(xiàng)目不惜一擲千金，而對(duì)人力資源的投資則斤斤計(jì)較，以至物質(zhì)資本大量閑置或效率低下。在這種情況下，合理地進(jìn)行人力資本投資，無疑對(duì)實(shí)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部的能力平衡，提高物質(zhì)資本的利用率和產(chǎn)出率具有重要意義。其次，企業(yè)人力資本投資是適應(yīng)知識(shí)經(jīng)濟(jì)條件下企業(yè)參與市場競爭的客觀要求。市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，企業(yè)利潤及現(xiàn)金流量的多少，財(cái)務(wù)狀況的優(yōu)劣，從根本上說是由企業(yè)的競爭能力決定的。競爭能力特別是核心競爭能力是鞏固和強(qiáng)化企業(yè)財(cái)務(wù)能力，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵。在知識(shí)經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)培植和強(qiáng)化核心競爭能力的關(guān)鍵在于建立一支專業(yè)知識(shí)豐富并能夠?qū)崿F(xiàn)效率平衡的高素質(zhì)的人才隊(duì)伍。企業(yè)人力資本投資正是適應(yīng)這一目標(biāo)要求的一種財(cái)務(wù)行為。通過人力資本投資，不僅可以提高企業(yè)人力資源的專屬知識(shí)含量，更充分地發(fā)揮知識(shí)生產(chǎn)力在企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造中的作用，而且可以形成與企業(yè)核心競爭力相適應(yīng)的、維持企業(yè)高效率運(yùn)行所必需的獨(dú)特企業(yè)文化，因此根據(jù)人力資本投資的特征，系統(tǒng)地構(gòu)建人力資本投資財(cái)務(wù)的理論框架不僅具有重要的理論意義，而且具有重要的實(shí)踐價(jià)值。

二、人力資本投資財(cái)務(wù)的基本理論框架

要構(gòu)建人力資本投資財(cái)務(wù)的理論框架，首先應(yīng)當(dāng)明確人力資本投資財(cái)務(wù)的基本含義，這就如同要構(gòu)建財(cái)務(wù)理論框架，首先需要明確什么是財(cái)務(wù)一樣。然而，人力資本投資財(cái)務(wù)作為一個(gè)全新術(shù)語，想要從現(xiàn)有中找到其定義是困難的，筆者認(rèn)為人力資本投資財(cái)務(wù)是指與人力資本投資相關(guān)的一系列價(jià)值活動(dòng)和價(jià)值關(guān)系。其中，價(jià)值活動(dòng)包括投資前的價(jià)值分析、預(yù)測以及投資后的價(jià)值監(jiān)控、調(diào)節(jié)和評(píng)估等；價(jià)值關(guān)系則是由人力資本投資所形成的經(jīng)濟(jì)關(guān)系，如投資額在各類型人力資源或其個(gè)體之間的分配關(guān)系、接受投資的人力資源個(gè)體對(duì)企業(yè)服務(wù)的契約責(zé)任關(guān)系等。

人力資本投資財(cái)務(wù)的理論框架，包括人力資本投資財(cái)務(wù)理論的構(gòu)成要素和各要素之間的相互關(guān)聯(lián)兩個(gè)方面。其中，人力資本投資財(cái)務(wù)理論的構(gòu)成要素主要有環(huán)境、假設(shè)、目標(biāo)和方法等幾個(gè)方面。人力資本投資財(cái)務(wù)的環(huán)境是指或決定人力資本投資的財(cái)務(wù)價(jià)值，因而是人力資本投資決策所必須考慮的各種內(nèi)外條件；假設(shè)是指為構(gòu)建人力資本投資財(cái)務(wù)的理論和方法，而對(duì)不確定環(huán)境所作出的符合邏輯的確定性推定；目標(biāo)是指人力資本投資在財(cái)務(wù)方面應(yīng)達(dá)到的目的和要求，它服從于企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)；方法主要是指人力資本投資決策中所運(yùn)用的財(cái)務(wù)價(jià)值分析方法。上述要素相互聯(lián)系、相互作用，共同構(gòu)成人力資本投資財(cái)務(wù)的理論體系。

上述理論框架的實(shí)踐指導(dǎo)意義在于：企業(yè)在實(shí)施人力資本投資財(cái)務(wù)管理時(shí)，首先應(yīng)當(dāng)了解宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、人才市場環(huán)境以及企業(yè)的內(nèi)部特點(diǎn)，在此基礎(chǔ)上，根據(jù)環(huán)境及企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的要求，確立人力資本投資的財(cái)務(wù)目標(biāo)，再根據(jù)實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)目標(biāo)的要求，界定人力資本投資的行為準(zhǔn)則，并運(yùn)用特定的定量分析方法評(píng)估人力資本投資的成本、收益與風(fēng)險(xiǎn)，確定投資價(jià)值，以期為人力資本的投資決策提供依據(jù)。

三、人力資本投資財(cái)務(wù)的環(huán)境

如上所述，人力資本投資財(cái)務(wù)的環(huán)境是指影響或決定人力資本投資的財(cái)務(wù)價(jià)值，因而是人力資本投資決策所必須考慮的各種內(nèi)外條件。那么，企業(yè)在進(jìn)行人力資本投資決策時(shí)應(yīng)考慮哪些環(huán)境因素呢？

1.經(jīng)濟(jì)環(huán)境。經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響人力資本投資價(jià)值，因而是人力資本投資決策所必須考慮的各種宏觀經(jīng)濟(jì)條件。這些經(jīng)濟(jì)條件包括：（1）宏觀經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)狀與預(yù)期走勢(shì)。一般而言，宏觀經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)狀良好或呈上升走勢(shì)，人力資本投資的預(yù)期價(jià)值則較大，企業(yè)可望從這種投資中獲得的杠桿收益也較多，因而企業(yè)可適度追加人力資本投資，反之則應(yīng)控制人力資本投資。（2）知識(shí)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展程度。首先，知識(shí)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展程度影響著人力資本的投資規(guī)模。我們知道，在知識(shí)經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)都將發(fā)生巨大變化。在資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，無形資產(chǎn)的比重越來越大，并將成為企業(yè)資產(chǎn)的主要形態(tài)；在資本結(jié)構(gòu)中，知識(shí)資本獲得迅速擴(kuò)展，并將成為企業(yè)資本的重要構(gòu)成內(nèi)容?？梢栽O(shè)想，今后的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)評(píng)價(jià)，重要的不是考察固定資產(chǎn)與流動(dòng)資產(chǎn)以及債務(wù)資本與權(quán)益資本的結(jié)構(gòu)問題，而是無形資產(chǎn)和知識(shí)資本分別在資產(chǎn)與資本中的比重問題，無形資產(chǎn)和知識(shí)資本的比重越大，表明企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的知識(shí)和技術(shù)含量越高，企業(yè)對(duì)環(huán)境的適應(yīng)性越強(qiáng)，發(fā)展前景越好。也可以判定，今后的企業(yè)競爭主要不是市場營銷的競爭、價(jià)格的競爭，而是人才的競爭，是知識(shí)富有程度的競爭，是創(chuàng)新的競爭。人力資本投資作為培養(yǎng)人才、積累知識(shí)和開發(fā)創(chuàng)新能力，進(jìn)而擴(kuò)大企業(yè)無形資產(chǎn)和知識(shí)資本的重要途徑，無疑應(yīng)隨知識(shí)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展而不斷擴(kuò)大。其次，知識(shí)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展程度決定著企業(yè)人力資本投資的價(jià)值。從財(cái)務(wù)的角度看，人力資本投資價(jià)值是由投資收益和投資風(fēng)險(xiǎn)兩個(gè)要素所決定。而無論是投資收益還是投資風(fēng)險(xiǎn)，都與知識(shí)經(jīng)濟(jì)環(huán)境息息相關(guān)。具體說，知識(shí)經(jīng)濟(jì)的程度越高，企業(yè)進(jìn)行人力資本投資可望獲得的預(yù)期收益越大，投資價(jià)值越大，但由于知識(shí)更新頻率的加快，使得投資風(fēng)險(xiǎn)也同時(shí)增大，進(jìn)而會(huì)對(duì)投資價(jià)值產(chǎn)生負(fù)面影響。因此，企業(yè)在進(jìn)行人力資本投資決策時(shí)，應(yīng)在客觀分析知識(shí)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的基礎(chǔ)上，權(quán)衡投資的收益與風(fēng)險(xiǎn)，確保最大程度地實(shí)現(xiàn)目標(biāo)投資價(jià)值。

篇8

［關(guān)鍵詞］石油勘探 實(shí)物期權(quán) 二叉樹期權(quán)定價(jià)模型

一、實(shí)物期權(quán)法的概念

實(shí)物期權(quán)是金融期權(quán)理論在實(shí)物（非金融）資產(chǎn)期權(quán)上的擴(kuò)展。它是一個(gè)投資方案產(chǎn)生的現(xiàn)金流量所創(chuàng)造的利潤，來自于目前所擁有資產(chǎn)的使用，再加上一個(gè)對(duì)未來投資機(jī)會(huì)的選擇 。

二、石油勘探項(xiàng)目實(shí)物期權(quán)評(píng)價(jià)模型構(gòu)建

石油勘探工程最終的價(jià)值體現(xiàn)在一定的勘探投資下獲得的預(yù)測油氣儲(chǔ)量價(jià)值?，F(xiàn)設(shè)在石油勘探階段中某個(gè)決策點(diǎn)的預(yù)測油氣儲(chǔ)量價(jià)值為V，在t（年或月或日）時(shí)間段內(nèi)，要么油氣儲(chǔ)量價(jià)值以上漲因子u變?yōu)椋蜌鈨?chǔ)量價(jià)值上漲的風(fēng)險(xiǎn)中性概率為p；要么油氣儲(chǔ)量價(jià)值以下跌因子d變?yōu)?，油氣?chǔ)量價(jià)值下跌的互補(bǔ)概率為()。

經(jīng)過t時(shí)間到到期日時(shí)開始投資，投資額為I。從歐式看漲期權(quán)角度分析，決策點(diǎn)的預(yù)測油氣儲(chǔ)量期權(quán)價(jià)值C，要么上漲后價(jià)值變化為，概率為p；要么下跌后價(jià)值變化為，互補(bǔ)概率為( )。根據(jù)期權(quán)內(nèi)在價(jià)值的定義，這兩個(gè)值等于在兩種可能狀態(tài)中油氣儲(chǔ)量價(jià)值和投資額之間的差額。當(dāng)然，在任何狀態(tài)下，看漲期權(quán)的最小值是零。于是有：

三、實(shí)證分析

1. 項(xiàng)目背景

一石油公司經(jīng)過區(qū)域勘探，發(fā)現(xiàn)一塊未開發(fā)土地可能存在石油，準(zhǔn)備開始實(shí)施一項(xiàng)石油勘探工程，所需投資為I =10000萬美元。如果石油市場穩(wěn)定且油價(jià)較高，勘探效果好，一年后預(yù)計(jì)獲得的油氣儲(chǔ)量價(jià)值為18000萬美元；如果油價(jià)較低，勘探效果不好，則一年后預(yù)計(jì)獲得的油氣儲(chǔ)量價(jià)值為4000萬美元。假設(shè)勘探效果好與勘探效果不好的概率各為0.5，考慮該油氣勘探項(xiàng)目的高風(fēng)險(xiǎn)性，確定貼現(xiàn)率為25%。

2．傳統(tǒng)凈現(xiàn)值法分析

按照傳統(tǒng)凈現(xiàn)值法分析，則該工程項(xiàng)目產(chǎn)生的油氣儲(chǔ)量資產(chǎn)現(xiàn)值：

于是凈現(xiàn)值為：NPV=V-I=8800-10000= 1200萬美元

顯然，按傳統(tǒng)的分析方法，凈現(xiàn)值NPV = 1200萬美元0，此石油勘探工程不能實(shí)施，該油田不宜繼續(xù)勘探開發(fā)。

3．實(shí)物期權(quán)期權(quán)價(jià)值分析

假設(shè)石油公司擁有一年以上的石油勘探權(quán)，實(shí)施石油勘探工程的決策推遲一年做出。這樣，這個(gè)項(xiàng)目可以看作是一個(gè)以油氣儲(chǔ)量資產(chǎn)現(xiàn)值為標(biāo)的資產(chǎn)，石油勘探工程投資為執(zhí)行價(jià)格，到期期限為一年的歐式看漲期權(quán)。在這里可以合理地假設(shè)油氣儲(chǔ)量資產(chǎn)現(xiàn)值服從單期的二叉樹分布，即當(dāng)前值為V=8800萬美元，一年后有兩種可能狀態(tài)，一是上漲，uV=18000萬美元，相當(dāng)于上漲因子u=2.0；二是下跌，dV=4000萬美元，相當(dāng)于下跌系數(shù)d=0.5，無風(fēng)險(xiǎn)利率取r =0.8。

考慮資金的機(jī)會(huì)成本，則一年后實(shí)施石油勘探工程的投資價(jià)值為：

萬美元

于是一年后儲(chǔ)量價(jià)值上漲后的期權(quán)價(jià)值為：

=7200萬美元

一年后儲(chǔ)量價(jià)值下跌后的期權(quán)價(jià)值為：

=0萬美元

由式（8），可計(jì)算出推遲一年后得到的油氣儲(chǔ)量資產(chǎn)期權(quán)價(jià)值：

=2578萬美元

由實(shí)物期權(quán)的涵義，對(duì)于上述推遲期權(quán)，其價(jià)值C應(yīng)等于該勘探工程項(xiàng)目的凈現(xiàn)值NPV 與可推遲決策權(quán)的價(jià)值即期權(quán)溢價(jià)OP之和，于是可得出可推遲決策權(quán)的價(jià)值為：

OP C-NPV 2578 ( 1200) 3778萬美元

可見，這個(gè)2777萬美元的推遲決策權(quán)的價(jià)值被傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值法忽略了，或者說，如果考慮到石油勘探工程項(xiàng)目中包含的可延期決策這一靈活性，其價(jià)值為3778萬美元。因此，該項(xiàng)目不能放棄，需要等待一年后再實(shí)施。

四、結(jié)論

上述傳統(tǒng)凈現(xiàn)值法和期權(quán)價(jià)值法產(chǎn)生截然相反的兩個(gè)決策結(jié)果，其根本原因是對(duì)于不確定性和風(fēng)險(xiǎn)的不同看法和處理方式。使用期權(quán)的方法處理不確定性情況下的項(xiàng)目進(jìn)行投資決策時(shí)，比傳統(tǒng)的貼現(xiàn)現(xiàn)金流法更能挖掘不確定環(huán)境下項(xiàng)目所具有的期權(quán)價(jià)值，可以避免應(yīng)用財(cái)務(wù)凈現(xiàn)值法進(jìn)行經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)所造成的低估項(xiàng)目價(jià)值、甚至導(dǎo)致錯(cuò)誤決策的問題。轉(zhuǎn)貼于

[1] 賈承造 楊樹鋒等：油氣勘探風(fēng)險(xiǎn)分析與實(shí)物期權(quán)法經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià).石油工業(yè)出版社

凌春華 楊克：油氣勘探經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)新方法的研究—實(shí)物期權(quán)法[J].中國軟科學(xué)，2003(7):138-141

篇9

【關(guān)鍵詞】財(cái)務(wù)管理；現(xiàn)代林業(yè)；林下經(jīng)濟(jì)；產(chǎn)業(yè)價(jià)值

隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展及人類的生態(tài)意識(shí)和環(huán)保理念的增強(qiáng)，造林綠化取得了顯著的成果，森林資源得到了很好的保護(hù)，林業(yè)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)在國民經(jīng)濟(jì)占據(jù)著重要地位。近年來，為了充分合理利用林地資源，在科學(xué)保護(hù)的基礎(chǔ)上，林下經(jīng)濟(jì)成為林業(yè)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)的主導(dǎo)，綠色生態(tài)產(chǎn)業(yè)成為社會(huì)投資的熱門。

現(xiàn)代林業(yè)已步入大規(guī)模的園區(qū)經(jīng)營，并得到了更好的保護(hù)，更合理的利用，林地資源、森林資源的價(jià)值不僅體現(xiàn)在生態(tài)效益和社會(huì)效益方面，更是體現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)效益方面，林下經(jīng)濟(jì)產(chǎn)值成為森林價(jià)值的一個(gè)重要體現(xiàn)。林下經(jīng)濟(jì)，主要是指以林地資源和森林生態(tài)環(huán)境為依托，發(fā)展起來的林下種植業(yè)、養(yǎng)殖業(yè)、采集業(yè)和森林旅游業(yè)，既包括林下產(chǎn)業(yè)，也包括林中產(chǎn)業(yè)，還包括林上產(chǎn)業(yè)。林下經(jīng)濟(jì)的具體模式包括林下種植模式、林下養(yǎng)殖模式、相關(guān)產(chǎn)品采集加工類和森林景觀生態(tài)旅游四個(gè)方面。

一、當(dāng)今林下經(jīng)濟(jì)的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)中，缺乏財(cái)務(wù)管理的方法

因筆者供職的單位具有林業(yè)產(chǎn)業(yè)管理的工作職能，筆者有機(jī)會(huì)對(duì)莊河市的林下產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行過詳細(xì)地調(diào)研，對(duì)莊河市的林下經(jīng)濟(jì)產(chǎn)值也初步掌握了基礎(chǔ)性的數(shù)據(jù)。但這些基礎(chǔ)數(shù)據(jù)，沒有引入現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理的概念，粗線條的把產(chǎn)量和產(chǎn)值進(jìn)行估算和統(tǒng)計(jì)。在數(shù)據(jù)的調(diào)查和統(tǒng)計(jì)中，一是只注重了即時(shí)投資部分的成本，沒有考慮到林地和森林本身的價(jià)值是最重要的成本；二是只注重了林下經(jīng)濟(jì)產(chǎn)值的增加，沒有考慮到投入資金的時(shí)間價(jià)值和資本成本；三是只注重了所取得的經(jīng)濟(jì)效益，沒有考慮到投入資本的利用效率；四是只考慮了收益，沒有考慮風(fēng)險(xiǎn)。

林業(yè)生產(chǎn)具有特殊性，其特點(diǎn)是周期長，見效慢。這就決定著林業(yè)投資也具有周期長，回收期長的特點(diǎn)。如何從現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理的角度，對(duì)林下經(jīng)濟(jì)進(jìn)行科學(xué)地規(guī)劃，科學(xué)的估值，把現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理和財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的方法引入到林下經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)業(yè)規(guī)劃中，是現(xiàn)代林業(yè)管理應(yīng)該掌握的方法，更是現(xiàn)代林業(yè)產(chǎn)業(yè)管理工作者，尤其是財(cái)務(wù)人員所必須具備的素質(zhì)。

二、對(duì)莊河市林下經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)價(jià)值的重新思考

莊河市歷年的林下經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)與規(guī)劃數(shù)據(jù)中，包括的項(xiàng)目有規(guī)模、產(chǎn)量、投資和產(chǎn)值四個(gè)方面的內(nèi)容。在這四個(gè)內(nèi)容中. 規(guī)模和產(chǎn)量屬于林業(yè)專業(yè)范疇的，不屬于本文所涉及和探討的方面，僅就在一定規(guī)模和產(chǎn)量條件下，對(duì)投資成本和產(chǎn)值效益指標(biāo)進(jìn)行探討。

目前，林業(yè)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目的可行性研究報(bào)告中，對(duì)林下經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)的價(jià)值評(píng)估有一定的局限性。對(duì)林下經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目的投資成本和產(chǎn)值效益分析，只是常規(guī)性計(jì)算數(shù)據(jù)，對(duì)資金的時(shí)間價(jià)值、投資資金的資本成本、投資成本的資本利用率，都不作計(jì)算，這對(duì)林地項(xiàng)目投資人和林地資源的所有者的投資決策都有一定的影響。

1、對(duì)林下經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)價(jià)值的投資成本確定，只注重了即時(shí)投資部分的成本，沒有考慮到林地資源和森林資源本身的價(jià)值。

在對(duì)莊河市林下經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目進(jìn)行可行性研究報(bào)告中，對(duì)投資成本的確定，只限于即時(shí)投資成本部分，包括種苗的投入費(fèi)用、購買林地的直接費(fèi)用、林地保護(hù)性修整費(fèi)用和人工費(fèi)用，而沒有把林地資源本身所具有的經(jīng)濟(jì)價(jià)值計(jì)入到成本中，一定程度上縮小了投資成本。

2、只注重了林下經(jīng)濟(jì)產(chǎn)值的增加，沒有考慮到投入資金的時(shí)間價(jià)值和資本成本；

缺乏財(cái)務(wù)管理方法的林地經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目的可研報(bào)告，對(duì)產(chǎn)值效益的分析，沒有考慮到投入資金的時(shí)間價(jià)值和資本成本，對(duì)產(chǎn)值和效益簡單地用數(shù)學(xué)方法計(jì)算，通常只關(guān)注林地直接產(chǎn)出的數(shù)值，沒有引入價(jià)值分析的方法。同樣是獲得100萬元的林地項(xiàng)目產(chǎn)值，因年度不同，哪一個(gè)更接近財(cái)務(wù)戰(zhàn)略目標(biāo)，難以作出正確判斷。

3、只注重了所取得的經(jīng)濟(jì)效益，沒有考慮到投入資本的利用效率。

企業(yè)的目標(biāo)是持續(xù)經(jīng)營，林業(yè)行業(yè)更具有長期性，林下經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目的自然生長期，少則10年以下，多則幾十年，投資回收期也相對(duì)比較長，大榛子、栗樹等都在3-5年以后，才有產(chǎn)出，生長期都在10至20年以上，林下參的在7-8年才有產(chǎn)出，生長期在20年以上，只有山野菜種植和菌類種植項(xiàng)目，在1年之內(nèi)就有產(chǎn)出。產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目的期限長，必須考慮投入資本的利用效率，如果不考慮市場因素，現(xiàn)在投入的資金在5年以后所獲得的經(jīng)濟(jì)價(jià)值折現(xiàn)后，再減資本成本，是否達(dá)到了投資者的預(yù)期，這是投資者最關(guān)注的。需要財(cái)務(wù)人員，為投資者和可研報(bào)告的使用者提供一份準(zhǔn)確的財(cái)務(wù)報(bào)告。

4、林下經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目的投資更要注重考慮其風(fēng)險(xiǎn)性

與其他行業(yè)一樣，林業(yè)的投資也具有風(fēng)險(xiǎn)性，林下經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)除了市場風(fēng)險(xiǎn)外，更有自然氣候帶來的風(fēng)險(xiǎn)，在投資分析中，必須考慮風(fēng)險(xiǎn)因素。自然災(zāi)害對(duì)林業(yè)生產(chǎn)的影響很大，每一年的產(chǎn)值和效益都會(huì)有相對(duì)的變動(dòng)，甚至有的年度會(huì)變化很大，在分析產(chǎn)值效益、確定投資成本時(shí)，要予以考慮。

三、林業(yè)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目必將引入現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理的科學(xué)方法和價(jià)值體系

林業(yè)已步入現(xiàn)代規(guī)模經(jīng)營的行列，現(xiàn)代林業(yè)的特點(diǎn)是越來越集中管理，林業(yè)產(chǎn)業(yè)園區(qū)如雨后春筍，從現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理的角度對(duì)林下經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目進(jìn)行概算分析，有利于產(chǎn)業(yè)投資人和林地所有者正確地估價(jià)自己所持有的林地資源價(jià)值，正確地估價(jià)所經(jīng)營的林下產(chǎn)業(yè)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，更有利于林地經(jīng)濟(jì)走向市場，成為國民經(jīng)濟(jì)的新型支柱產(chǎn)業(yè)。

篇10

關(guān)鍵詞：碳計(jì)量；林業(yè)碳匯；投資價(jià)值；建議

中圖分類號(hào)：F326.2 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：0439-8114（2013）23-5934-04

20世紀(jì)后半期以來，全球極端氣候頻發(fā)，氣候問題受到世界各國的廣泛關(guān)注?！毒┒甲h定書》的簽訂，使利用市場機(jī)制促進(jìn)碳減排成為可能，推動(dòng)了全球碳市場的發(fā)展?！毒┒甲h定書》框架下的土地利用、土地利用變化和林業(yè)（LULUCF）條款充分認(rèn)可了森林碳匯應(yīng)對(duì)氣候變化的重要作用。因此，在第一承諾期內(nèi)，把造林再造林列為惟一合格的清潔發(fā)展機(jī)制碳匯項(xiàng)目，即附件Ⅰ中所列國家可以通過到發(fā)展中國家實(shí)施造林再造林項(xiàng)目，將獲得的碳匯額度用于抵減本國的溫室氣體排放量。但是林業(yè)碳匯計(jì)量和確認(rèn)等方面的發(fā)展一直處于研究階段[1]。國內(nèi)對(duì)林業(yè)碳匯的研究也主要集中在林業(yè)碳匯理論和方法學(xué)上，對(duì)其投資價(jià)值的分析很少。本文從碳計(jì)量視角對(duì)中國碳市場和碳產(chǎn)品的發(fā)展進(jìn)行了簡介，將林業(yè)碳匯作為對(duì)象分析其投資價(jià)值，對(duì)林業(yè)碳匯的生態(tài)價(jià)值、社會(huì)價(jià)值和經(jīng)濟(jì)價(jià)值三方面內(nèi)容進(jìn)行研究綜述，最后提出了發(fā)展中國林業(yè)碳匯的一些建議。

1 林業(yè)碳匯的相關(guān)概念和市場發(fā)展

1.1 林業(yè)碳匯相關(guān)概念

發(fā)展低碳經(jīng)濟(jì)的核心問題是降低碳排放，對(duì)碳排放量的計(jì)量即是碳計(jì)量。碳計(jì)量技術(shù)及其方法學(xué)的發(fā)展，讓碳排放能夠精確量化，進(jìn)而產(chǎn)品化、市場化，為利用市場機(jī)制減排提供了技術(shù)手段，促進(jìn)碳產(chǎn)品價(jià)值的形成。

對(duì)于林業(yè)碳匯目前的定義不盡相同。張穎等[2]認(rèn)為碳匯指的是自然界中碳的寄存體從空氣中清除二氧化碳的過程、活動(dòng)和機(jī)制。于天飛[3]則認(rèn)為碳匯是一種交易機(jī)制，是指發(fā)展中國家的造林（有條件的）經(jīng)換算成吸收二氧化碳的碳匯單位，然后將這種吸收二氧化碳的指標(biāo)賣給發(fā)達(dá)國家以抵消工業(yè)化發(fā)展所排放的二氧化碳的量。筆者認(rèn)為林業(yè)碳匯是利用森林特性吸收大氣中的二氧化碳，將吸收、儲(chǔ)存的二氧化碳量產(chǎn)品化后進(jìn)行交易的一系列活動(dòng)的集合，是清潔發(fā)展機(jī)制（Clean Development Mechanism，以下簡稱CDM）的重要組成部分之一。

1.2 林業(yè)碳匯市場發(fā)展

《京都議定書》規(guī)定了三種補(bǔ)充性的市場機(jī)制（表1）來降低各國實(shí)現(xiàn)減排目標(biāo)的成本，即國際排放權(quán)交易（International Emission Trading，IET）、聯(lián)合實(shí)施機(jī)制（Joint Implementation，JI）以及清潔發(fā)展機(jī)制（CDM）。

這三種機(jī)制形成的國際碳產(chǎn)品交易市場可分為基于配額的交易市場和基于項(xiàng)目的交易市場?；谂漕~的市場是由總量限制與交易機(jī)制組成的，指的是總量管制下的排放權(quán)的交易，如“歐盟排放配額”交易?；陧?xiàng)目的市場，指的是對(duì)減排項(xiàng)目所產(chǎn)生的減排量的交易，JI和CDM是其中最主要的交易形式。配額市場的交易成本更低且流動(dòng)性更高，所以目前國際碳市場以配額市場為主體，以項(xiàng)目交易為補(bǔ)充。根據(jù)世界銀行的數(shù)據(jù)，2008年全球碳交易總額已達(dá)1 260億美元，到2020年很可能達(dá)到4 440億歐元，屆時(shí)碳產(chǎn)品市場會(huì)超過石油市場，成為全球最大的市場[5，6]。

中國作為發(fā)展中國家，在2012年以前不需要承擔(dān)減排義務(wù)，可以通過CDM機(jī)制參與到國際碳市場交易中，將所有減少的溫室氣體排放量按照《京都議定書》中的CDM機(jī)制轉(zhuǎn)變成有價(jià)商品，向發(fā)達(dá)國家出售，促進(jìn)中國低碳經(jīng)濟(jì)的發(fā)展[7]。目前中國已經(jīng)是世界上最主要的碳排放額供給者，來自中國發(fā)改委的數(shù)據(jù)顯示，截至2010年1月，中國發(fā)改委批準(zhǔn)的全部CDM項(xiàng)目為2 369個(gè)，在聯(lián)合國已注冊(cè)的中國CDM項(xiàng)目701個(gè)，已獲得簽發(fā)的中國項(xiàng)目174個(gè)，中國注冊(cè)項(xiàng)目期望年減排額目前占全球63.5%，注冊(cè)的項(xiàng)目數(shù)量和年減排量均居世界第一。但是作為CDM機(jī)制一部分的林業(yè)碳匯在中國的發(fā)展卻還十分有限。李怒云等[8，9]、周雋等[10]經(jīng)過調(diào)查認(rèn)為，截至2006年世界林業(yè)碳匯交易額只占“京都市場”的1%。究其原因，主要是CDM林業(yè)碳匯項(xiàng)目的實(shí)施非?？量?，要證明有嚴(yán)格的額外性、提供方法學(xué)、避免碳泄漏等，要經(jīng)過聯(lián)合國清潔發(fā)展機(jī)制執(zhí)行理事會(huì)（EB）和國家發(fā)改委等部門嚴(yán)格審定后，方可向EB提交注冊(cè)申請(qǐng)。這一系列程序十分繁瑣，且成本很高，因此目前不僅是中國，全球范圍內(nèi)CDM林業(yè)碳匯項(xiàng)目也很少，同時(shí)買家數(shù)量也不多，可以說是“有行無市”[11]。但森林作為最重要的陸地生態(tài)系統(tǒng)，在應(yīng)對(duì)全球氣候變化中有不可替代的作用，因此國際社會(huì)對(duì)林業(yè)碳匯項(xiàng)目日益重視，這將成為中國林業(yè)碳匯發(fā)展的新契機(jī)，因此對(duì)林業(yè)碳匯的投資價(jià)值研究十分必要。

2 林業(yè)碳匯的投資價(jià)值分析

2.1 林業(yè)碳匯作為投資產(chǎn)品的潛力分析

隨著國際上歐債危機(jī)的持續(xù)及歐洲碳市場的碳排放權(quán)供過于求，國際碳交易價(jià)格持續(xù)走低，讓中國很多工業(yè)的CDM項(xiàng)目難以執(zhí)行。同時(shí)聯(lián)合國清潔發(fā)展機(jī)制執(zhí)行理事會(huì)（EB）正在計(jì)劃將一些工業(yè)、化工類的減排項(xiàng)目，諸如氧化亞氮或氫氟碳化合物以及大水電、水泥余熱等在2013年后撤出CDM市場[12]。當(dāng)前中國CDM項(xiàng)目中有70%的碳交易集中在工業(yè)領(lǐng)域，低碳經(jīng)濟(jì)的研究和討論也大都集中在工業(yè)能源領(lǐng)域，從碳計(jì)量角度看，這主要是因?yàn)楣I(yè)減排項(xiàng)目減排效果顯著，容易計(jì)量且方法學(xué)發(fā)展較為完善。但是在中國現(xiàn)有的資源稟賦、工業(yè)技術(shù)體系以及傳統(tǒng)能源消費(fèi)模式下，工業(yè)減排面臨成本高、難度大的挑戰(zhàn)，工業(yè)項(xiàng)目向EB申請(qǐng)時(shí)也受到越來越嚴(yán)格的審查；各類碳衍生產(chǎn)品在中國的發(fā)展目前還是起步期，各項(xiàng)制度還不甚完善，市場很小，因此對(duì)減排的作用非常有限。而林業(yè)碳匯近幾年在國際上逐漸升溫，其具有額外性強(qiáng)、可持續(xù)發(fā)展的特點(diǎn)，比其他的CDM項(xiàng)目更加經(jīng)濟(jì)，成為中國繼續(xù)發(fā)展CDM項(xiàng)目、彌補(bǔ)工業(yè)項(xiàng)目逐漸受限的理想投資目標(biāo)，具有成為新的投資產(chǎn)品的潛力。

實(shí)施林業(yè)碳匯項(xiàng)目必須要正確處理其純公共物品的特性，要對(duì)碳匯進(jìn)行準(zhǔn)確的計(jì)量、監(jiān)測、審定和核查，而中國在碳匯計(jì)量方法學(xué)發(fā)展上一直領(lǐng)先世界。2005年，中國林業(yè)專家就開發(fā)了全球第一個(gè)獲得聯(lián)合國清潔發(fā)展機(jī)制執(zhí)行理事會(huì)（EB）認(rèn)可的CDM碳匯項(xiàng)目的方法學(xué)，并成功實(shí)施了全球第一個(gè)CDM林業(yè)碳匯項(xiàng)目。此外，由于國際碳匯項(xiàng)目技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)成本高，而且不完全適合中國國情，中國理論界目前建立了一套既與國際接軌又與中國林業(yè)實(shí)際相結(jié)合的碳匯項(xiàng)目標(biāo)準(zhǔn)體系，并在實(shí)踐中不斷加以完善和創(chuàng)新。中國林業(yè)專家方精云等利用生物量法對(duì)中國的森林碳儲(chǔ)量進(jìn)行測算，取得了豐碩的成果[13，14]。2011年5月，《中國林業(yè)碳匯審定核查指南（試行）》通過了專家組的評(píng)審，并在中國碳匯造林實(shí)踐中試行。該《指南》主要內(nèi)容包括林業(yè)碳匯項(xiàng)目合格性審定和項(xiàng)目碳匯量核查操作指南兩部分，對(duì)第三方核證機(jī)構(gòu)如何審定林業(yè)碳匯項(xiàng)目的合格性、如何核查項(xiàng)目產(chǎn)生的碳匯量等技術(shù)要求做出了具體規(guī)定。這一系列技術(shù)和方法學(xué)的發(fā)展為中國林業(yè)碳匯交易發(fā)展做好了技術(shù)上的準(zhǔn)備。此外，中國森林面積廣大，人工林面積居于世界首位，擁有發(fā)展林業(yè)碳匯的有利自然條件。聯(lián)合國糧農(nóng)組織一項(xiàng)全球森林評(píng)估報(bào)告指出：在全球森林資源持續(xù)減少的情況下，亞太地區(qū)森林面積出現(xiàn)了凈增長，其中，中國森林資源的增長在很大程度上抵消了其他地區(qū)的森林高采伐率[15]。中國目前森林覆蓋率為20.36%，與國家規(guī)劃的全國森林覆蓋率30%的目標(biāo)還有很大差距，因此中國還有很大的增匯潛力。

2.2 林業(yè)碳匯的生態(tài)價(jià)值分析

林業(yè)碳匯項(xiàng)目常常兼具適應(yīng)和減緩氣候變化、促進(jìn)可持續(xù)發(fā)展這三重功能，其生態(tài)價(jià)值主要體現(xiàn)在適應(yīng)氣候變化和減緩氣候變化方面。林業(yè)碳匯項(xiàng)目的實(shí)施有利于所在地區(qū)生物多樣性的保護(hù)，防止水土流失，凈化空氣，提高土壤肥力，防止或減少空氣中的二氧化碳排放量。相比工業(yè)減排，林業(yè)生產(chǎn)周期長成為林業(yè)碳匯的一大不足，但是如果從碳計(jì)量角度看，卻成為其最大的優(yōu)勢(shì)。森林在生長的過程中可以吸收和固定碳，在采伐后，只要不是馬上被燃燒，木材中的碳還會(huì)長期固定下來，這一特性也決定了用造林和再造林的方法吸收二氧化碳是最可行的。

當(dāng)前中國主要的森林分布區(qū)域，相當(dāng)一部分屬于山區(qū)和貧困地區(qū)。如廣西有49個(gè)貧困縣，其中48個(gè)貧困縣分布在珠江流域防護(hù)林體系項(xiàng)目內(nèi)。這些地區(qū)仍舊處于傳統(tǒng)工農(nóng)業(yè)的發(fā)展階段，為了擺脫貧困的狀況，以自然資源的開發(fā)利用做為經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)，結(jié)果導(dǎo)致生態(tài)退化、環(huán)境惡化加劇。如果這些生態(tài)服務(wù)功能強(qiáng)的地區(qū)能以碳匯交易的形式獲得足夠的生態(tài)補(bǔ)償，那么就可以實(shí)現(xiàn)中國各省區(qū)、地域之間互惠的環(huán)境保護(hù)合作機(jī)制，進(jìn)而提高中國整體環(huán)境質(zhì)量，促進(jìn)中國環(huán)境保護(hù)事業(yè)的發(fā)展。

林業(yè)碳匯交易的順利發(fā)展，也可以為其他環(huán)保領(lǐng)域提供寶貴經(jīng)驗(yàn)。最典型的就是排污權(quán)交易，在國外已經(jīng)實(shí)施了很長一段時(shí)間，雖然在中國很早就開始試點(diǎn)，但是范圍一直很有限，主要原因就是其市場環(huán)境不完善，而相對(duì)成熟的林業(yè)碳匯市場機(jī)制可為其提供思路。

2.3 林業(yè)碳匯的社會(huì)價(jià)值分析

林業(yè)碳匯促進(jìn)可持續(xù)發(fā)展的功能則主要體現(xiàn)了其社會(huì)價(jià)值。中國各地區(qū)碳源和碳匯總量存在著很大的差異，東部經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)省份是碳源的主要生產(chǎn)地，但東部省份森林碳匯資源卻比較匱乏。中國碳匯地區(qū)主要集中在經(jīng)濟(jì)相對(duì)落后、生態(tài)服務(wù)較強(qiáng)的中西部。林業(yè)碳匯項(xiàng)目可以改善所在地及其周邊的生態(tài)環(huán)境，減緩貧困，通過林業(yè)碳匯交易使經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)對(duì)生態(tài)貢獻(xiàn)較大的較落后地區(qū)實(shí)施合理補(bǔ)償，可以促進(jìn)較落后地區(qū)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，使這些地區(qū)在發(fā)展經(jīng)濟(jì)的過程中避免“先污染、后治理”的傳統(tǒng)發(fā)展模式，有利于社會(huì)公平的實(shí)現(xiàn)。

實(shí)施林業(yè)碳匯項(xiàng)目，有助于推進(jìn)中國林業(yè)發(fā)展的機(jī)制創(chuàng)新。例如中國廣西珠江流域再造林項(xiàng)目，于2006年11月獲得了聯(lián)合國清潔發(fā)展機(jī)制執(zhí)行理事會(huì)批準(zhǔn)后，成為全球第一個(gè)獲得注冊(cè)的清潔發(fā)展機(jī)制下再造林碳匯項(xiàng)目，該項(xiàng)目促進(jìn)了周邊地區(qū)生物多樣性保護(hù)，同時(shí)有效控制了項(xiàng)目區(qū)的水土流失，為當(dāng)?shù)剞r(nóng)民提供了數(shù)萬個(gè)臨時(shí)就業(yè)機(jī)會(huì)，40個(gè)長期性就業(yè)崗位，有5 000個(gè)農(nóng)戶從出售碳匯以及木質(zhì)和非木質(zhì)林產(chǎn)品獲得收益[16]。發(fā)展林業(yè)碳匯對(duì)于中國林業(yè)及其相關(guān)的第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展可以起到十分積極的作用，可以成為促進(jìn)較落后地區(qū)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的有力措施。

2.4 中國林業(yè)碳匯的經(jīng)濟(jì)價(jià)值分析

筆者使用蓄積量法對(duì)中國現(xiàn)有碳儲(chǔ)量和森林碳匯價(jià)值進(jìn)行了分析。蓄積量法是以森林蓄積量數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)的碳計(jì)量方法。其原理是根據(jù)森林主要樹種抽樣實(shí)測，計(jì)算出森林主要樹種的平均容重（t/m3），根據(jù)森林總蓄積量求出生物量，再根據(jù)生物量與碳量的轉(zhuǎn)換系數(shù)求出森林的固碳量[17-19]。根據(jù)第七次全國森林資源清查（2004-2008年）結(jié)果顯示，全國森林面積19 545.22萬hm2，活立木總蓄積149.13億m3，森林蓄積137.21億m3，森林覆蓋率20.36%。

僅考慮中國森林林木生物量固碳量，則：

林木生物量碳儲(chǔ)量=森林蓄積×擴(kuò)大倍數(shù)×容積系數(shù)×含碳率

=V×δ×ρ×γ

=V×1.9×0.5×0.5

式中，V為森林立木蓄積量，1.9為蓄積擴(kuò)大系數(shù)δ，0.5為容積系數(shù)ρ，0.5為樹木含碳率γ。

森林碳匯量包括林木生物碳儲(chǔ)量、林下植物碳儲(chǔ)量和林地碳儲(chǔ)量。

森林全部碳儲(chǔ)量=樹木生物量固碳量+林下植物固碳量+林地固碳量

=V×δ×ρ×γ+0.195（V×δ×ρ×γ）+1.244（V×δ×ρ×γ））

=V×1.9×0.5×0.5+0.195（V×1.9×0.5×0.5）+1.244（V×1.9×0.5×0.5）

式中，0.195為林下植物固碳量換算系數(shù)，1.244為林地固碳量換算系數(shù)。

經(jīng)計(jì)算得出中國2011年森林林木碳儲(chǔ)量為0.65×1010 t，森林全部碳儲(chǔ)量約為1.59×1010 t。從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度考慮，只有林木生物固碳量可以進(jìn)入森林碳貿(mào)易過程，而林下植物和林地固碳量則不應(yīng)參與到森林碳貿(mào)易中。因此，在當(dāng)年匯率下，中國森林生物碳匯價(jià)值中可以有477.4億元人民幣進(jìn)入森林碳貿(mào)易市場，吸收二氧化碳量2.39×1010 t。

上述計(jì)算采用2011年國際二氧化碳價(jià)格3美元/t，則碳價(jià)格為3×（44/12）≈11美元/t；吸收二氧化碳量=碳匯量×（44/12）。若采用2012年二氧化碳國際價(jià)格1美元/t，則碳價(jià)格為1×（44/12）≈3.7美元/t，在當(dāng)年匯率下，中國森林生物碳匯價(jià)值中可以有160.6億元人民幣進(jìn)入森林碳匯市場。每噸二氧化碳價(jià)格的不同造成了這種巨大的差異。

中國碳價(jià)格受國際影響極大。因此，為了推進(jìn)林業(yè)碳匯穩(wěn)定發(fā)展，需要抓緊建立中國的統(tǒng)一配額市場，才能形成有效的市場價(jià)格[20]，在面對(duì)國際碳市場價(jià)格波動(dòng)時(shí)穩(wěn)定中國國內(nèi)碳價(jià)格。又因?yàn)閷?duì)林業(yè)碳匯的需求是一種引致需求，中國林業(yè)碳匯市場的發(fā)展需國家政策的引導(dǎo)，增加碳產(chǎn)品的需求，完善交易相關(guān)制度，讓被要求進(jìn)行溫室氣體減排的企業(yè)或相關(guān)環(huán)保組織以及一般公眾都可以成為林業(yè)碳匯的購買者。筆者認(rèn)為林業(yè)碳匯項(xiàng)目的發(fā)展必須遵循價(jià)值規(guī)律的運(yùn)作，而目前面臨的問題就是如何提升林業(yè)碳匯項(xiàng)目的商品屬性，使市場主體能夠看到林業(yè)碳匯項(xiàng)目可能帶來的潛在生態(tài)價(jià)值、社會(huì)價(jià)值和經(jīng)濟(jì)價(jià)值，使林業(yè)碳匯項(xiàng)目得到市場認(rèn)可。希望由政府給予林業(yè)碳匯發(fā)展更多政策的支持和引導(dǎo)，推動(dòng)林業(yè)碳匯產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

3 結(jié)論

本文從碳計(jì)量視角對(duì)中國碳市場和碳產(chǎn)品發(fā)展進(jìn)行了簡介，分析了林業(yè)碳匯作為中國未來新經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)的潛力，并從它的生態(tài)價(jià)值、社會(huì)價(jià)值、經(jīng)濟(jì)價(jià)值等方面對(duì)其投資價(jià)值進(jìn)行了研究。

1）本文對(duì)中國林業(yè)碳匯的發(fā)展進(jìn)行了簡介，對(duì)林業(yè)碳匯的生態(tài)價(jià)值、社會(huì)價(jià)值和經(jīng)濟(jì)價(jià)值進(jìn)行了歸納。林業(yè)碳匯可以增加對(duì)中國生態(tài)環(huán)境中碳的吸收和固定，為中國其他環(huán)境保護(hù)領(lǐng)域帶來寶貴經(jīng)驗(yàn)；促進(jìn)較落后地區(qū)發(fā)展，平衡各地區(qū)收入差距；可以為中國林業(yè)發(fā)展帶來大量的資金和技術(shù)投入。

2）結(jié)合中國的國情分析認(rèn)為中國有必要發(fā)展林業(yè)碳匯，也具備發(fā)展林業(yè)碳匯的有利條件。發(fā)展林業(yè)碳匯有利于彌補(bǔ)中國工業(yè)CDM項(xiàng)目受到限制的情況，為中國林業(yè)融資提供新的手段和方式。從林產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整上來說，林業(yè)碳匯的發(fā)展將推動(dòng)目前較弱的林業(yè)第三產(chǎn)業(yè)的增值，有利于中國林業(yè)全面協(xié)調(diào)可持續(xù)發(fā)展。中國森林碳匯總量達(dá)159億t，且森林面積仍可不斷增長，因此增匯潛力大。

3）從中國林業(yè)碳匯項(xiàng)目的數(shù)量可以看出，中國林業(yè)碳匯的需求明顯不足，發(fā)展?fàn)顩r相比其他減排類型有較大差距，且中國碳產(chǎn)品的價(jià)格受國際市場價(jià)格影響極大。這就需要政府首先建立中國國內(nèi)碳市場，形成合理價(jià)格機(jī)制，加強(qiáng)政策引導(dǎo)，加強(qiáng)對(duì)林業(yè)碳匯的相關(guān)宣傳，使市場了解到林業(yè)碳匯的價(jià)值。隨著國際和國內(nèi)消費(fèi)者偏好的變化，中國林業(yè)碳匯需求一定會(huì)逐步增加。

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