導(dǎo)語：如何才能寫好一篇股權(quán)激勵改進建議，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公文云整理的十篇范文，供你借鑒。

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關(guān)鍵詞：上市公司 股權(quán)激勵 股票期權(quán)

一、引言

股權(quán)激勵是企業(yè)對員工實施長期激勵的一種方式。企業(yè)在某些條件下給予員工部分公司股權(quán)，屬于期權(quán)激勵。在股權(quán)激勵方式產(chǎn)生前，企業(yè)是通過對目標(biāo)業(yè)績的考核來確定經(jīng)理人的收入，這種激勵方式與經(jīng)理人員的短期業(yè)績表現(xiàn)關(guān)系密切，不利于企業(yè)的長遠發(fā)展。股權(quán)激勵計劃的出現(xiàn)能夠避免經(jīng)理人過多地看重企業(yè)短期目標(biāo)，意味著經(jīng)理人能夠分享企業(yè)的剩余價值；引導(dǎo)經(jīng)理人能站在企業(yè)長遠發(fā)展的立場上進行經(jīng)營決策。自從2006年中國證監(jiān)會關(guān)于股權(quán)激勵管理的相關(guān)辦法以來，上市公司紛紛積極推行股權(quán)激勵政策。然而在實施過程中也暴露出了一些弊端。本文旨在分析上市公司施行股權(quán)激勵政策過程中出現(xiàn)的相關(guān)問題，并提出相應(yīng)改進建議，以期為完善我國上市公司股權(quán)激勵制度提供些許幫助。

二、我國上市公司股權(quán)激勵模式及現(xiàn)狀分析

（一）股權(quán)激勵模式

股權(quán)激勵可以按不同的標(biāo)準(zhǔn)劃分為不同的模式，但大多數(shù)上市公司采用股票期權(quán)、限制性股票和股票增值權(quán)這三種模式。

1.股票期權(quán)（Stock Option）。股票期權(quán)是指上市公司給予被激勵對象（如管理層、高管等）購買本公司股票的權(quán)利，被激勵對象可以在規(guī)定時期內(nèi)以事先確定的價格購買本公司一定數(shù)量的股票，也可以放棄，但不可以轉(zhuǎn)讓。其優(yōu)點是可以降低企業(yè)委托成本，將管理層的薪酬與企業(yè)長期利益掛鉤，確保管理層不會做出有損企業(yè)長期利益的機會主義行為；缺點是股票期權(quán)分散了股權(quán)的集中度，會影響到一些股東的利益，有可能產(chǎn)生糾紛。股票期權(quán)適合處于成長初期或擴張期的企業(yè)，目前股票期權(quán)是我國上市公司采用最多的一種股權(quán)激勵模式。

2.限制性股票（Restricted Stock）。限制性股票是指被激勵人員在限制期內(nèi)不擁有處理股票的權(quán)利，在限制期后可出售該股票并從中獲益。限制性股票是為企業(yè)的某一計劃而量身定制的激勵模式，如果員工在限制期內(nèi)離職，相應(yīng)也會沒收其股票。其優(yōu)點是可以確保大部分員工不出現(xiàn)離職現(xiàn)象，有較強的穩(wěn)定性；缺點是在一些非成熟型企業(yè)，上市公司經(jīng)營業(yè)績有時會出現(xiàn)較大波動，股票市場價格變動不穩(wěn)定，不能確保在規(guī)定期限內(nèi)股價上升，會使員工產(chǎn)生怠慢消極的工作態(tài)度，因此該模式適合在成熟期企業(yè)實施。

3.股票增值權(quán)（Appreciation Rights）。股票增值權(quán)是指上市公司給予經(jīng)營者的一種可以在行權(quán)價與行權(quán)日二級市場股價的差價之間獲得收益的權(quán)利，當(dāng)然前提是經(jīng)營者努力為企業(yè)打拼，在限制期內(nèi)股價上升，經(jīng)營者可以收獲這種權(quán)利，且不用支付現(xiàn)金，由上市公司支付。該模式的優(yōu)點是簡單、易于操控，可直接兌現(xiàn)；缺點是并不是賦予經(jīng)營者真正的企業(yè)股票，激勵效果與其他模式相比較差，且對企業(yè)支付能力的要求較高，因此該模式適合于現(xiàn)金充足、發(fā)展穩(wěn)定的成熟型企業(yè)。

（二）我國上市公司股權(quán)激勵現(xiàn)狀

1993年，深圳萬科最先推出股權(quán)激勵計劃，從此我國上市公司開始嘗試通過施行股權(quán)激勵計劃來解決公司治理過程中的相關(guān)問題。2006年中國證監(jiān)會了關(guān)于股權(quán)激勵管理的相關(guān)辦法，并于2008年出臺《股權(quán)激勵有關(guān)事項備忘錄》（第1―3號），同年財政部和國資委聯(lián)合《國有控股上市公司（境內(nèi)）股權(quán)激勵試行辦法》。在國家股權(quán)激勵相關(guān)政策的引導(dǎo)下，股權(quán)激勵計劃逐漸被應(yīng)用到上市公司高管的激勵中。隨著時間的推移，相關(guān)政策也在不斷完善，2016年7月證監(jiān)會再次了最新的《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》。政策上的引導(dǎo)以及股權(quán)激勵效果的逐漸顯現(xiàn)，施行股權(quán)激勵的上市公司如雨后春筍般浮現(xiàn)出來。一些上市公司是第一次施行股權(quán)激勵方案，如2016年10月公告披露國禎環(huán)保授予1 575萬份股票期權(quán)、?？低晹M推5 386萬股限制性股票、顧地科技擬推2 764.8萬股的股權(quán)激勵計劃等。還有一些上市公司推行了多次股權(quán)激勵計劃，如網(wǎng)宿科技推行了5次、蘇寧云商推行了3次。上市公司施行股權(quán)激勵調(diào)動了員工的積極性，提升了公司業(yè)績。據(jù)證監(jiān)會公布的數(shù)據(jù)，截至2015年底，上海和深圳兩個交易所共有上市公司2 827家，其中有808家上市公司推行了股權(quán)激勵計劃，共涉及1 110個股權(quán)激勵計劃（其中有229家公司推出兩個或兩個以上的股權(quán)激勵計劃）。股權(quán)激勵對創(chuàng)新性以及科技型企業(yè)的推動作用比較明顯。通過調(diào)查發(fā)現(xiàn)多數(shù)企業(yè)選擇股票期權(quán)模式施行股權(quán)激勵計劃。我國2010至2015年各年新增股權(quán)激勵計劃的上市公司數(shù)量見表1。

謀1可以看出，2015年新增股票期權(quán)計劃的公司減少到48個，原因可能是由于2015年經(jīng)濟不景氣，企業(yè)效益下滑，使上市公司缺少對未來經(jīng)營業(yè)績上升的信心，所以數(shù)量有所減少。但從統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，施行股權(quán)激勵計劃的公司數(shù)量總體呈遞增趨勢。

三、我國上市公司股權(quán)激勵施行中出現(xiàn)的問題

（一）制定行權(quán)價格時缺乏對影響公司業(yè)績的內(nèi)外因素的綜合考慮

股權(quán)激勵選擇過低或過高的行權(quán)價格都是不恰當(dāng)?shù)?。過低的行權(quán)價格違背了股權(quán)激勵施行的初衷，實施股權(quán)激勵的初衷是為了激勵企業(yè)員工更加努力工作，為企業(yè)的未來發(fā)展做出貢獻。過低的行權(quán)價格則使股權(quán)激勵容易實現(xiàn)，員工輕而易舉就可以得到股權(quán)激勵；過高的行權(quán)價格，員工望塵莫及，對股權(quán)激勵失去信心，因達不到行權(quán)的要求而變得消極，這樣也會導(dǎo)致股權(quán)激勵計劃的失敗，達不到激勵的效果。由此可見，行權(quán)價格的制定對股權(quán)激勵的作用非常重要，當(dāng)企業(yè)缺乏對外界市場狀況、公司業(yè)績現(xiàn)狀及公司未來發(fā)展趨勢的預(yù)測時，都會導(dǎo)致選擇不恰當(dāng)?shù)男袡?quán)價格，影響股權(quán)激勵的效果。

（二）短期考核指標(biāo)誘發(fā)盈余管理操縱行為

設(shè)計股權(quán)激勵的初衷是利用股權(quán)激勵方案約束高管的機會主義行為，實現(xiàn)高管為企業(yè)的長期發(fā)展做出貢獻，避免短期行為。但是由于存在信息不對稱現(xiàn)象，許多企業(yè)高管為了謀取自身私利，采取操控企業(yè)賬面數(shù)額的辦法，來達到股權(quán)激勵的行使條件。出現(xiàn)此類現(xiàn)象的原因是大多數(shù)企業(yè)以短期考核指標(biāo)為最終行權(quán)考核指標(biāo)，如僅僅以銷售凈利率、經(jīng)營業(yè)績、營業(yè)收入增長率等短期指標(biāo)為考核指標(biāo)，致使高管有機可乘，通過盈余管理來操縱企業(yè)業(yè)績。

（三）內(nèi)部監(jiān)督管理機制不健全

通過調(diào)研發(fā)現(xiàn)，很多上市公司并沒有明確界定管理層的權(quán)利范疇，管理層“一方獨大”現(xiàn)象顯著。股權(quán)激勵的目的是激勵管理層為企業(yè)的發(fā)展出謀劃策，不約束管理層的權(quán)利范疇會導(dǎo)致股權(quán)激勵成為其套利的工具，管理層為了達到股權(quán)激勵的行權(quán)條件，濫用職啵操縱企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)。即使發(fā)現(xiàn)了管理層違紀(jì)現(xiàn)象，也沒有明確的懲罰機制，沒有對管理層實施監(jiān)督的條例與措施，導(dǎo)致管理層人員不用為自己的違紀(jì)行為負責(zé)，沒有有效的約束與制衡機制，造成了企業(yè)內(nèi)部監(jiān)管的缺失，使股權(quán)激勵計劃違背初衷，沒有起到應(yīng)有的激勵作用。另外，很多上市公司沒有完善企業(yè)內(nèi)部信息披露的相關(guān)制度，致使內(nèi)部信息披露不及時、不規(guī)范、不完整，通常不披露或很少披露對公司不利的信息。不完善的信息披露制度使股東對企業(yè)的真實狀況缺乏了解，影響公司股價，使股權(quán)激勵效果得不到有效發(fā)揮。

（四）外部監(jiān)管制度尚不完善，監(jiān)督力度不夠

我國目前處于股權(quán)激勵計劃的實施初期，相關(guān)法律法規(guī)并不完善。監(jiān)管部門對股權(quán)激勵條件的設(shè)定還存在疏漏，如證監(jiān)會制定的股權(quán)激勵制度中關(guān)于授予價格的規(guī)定，其計算期限較短，容易縱。

在監(jiān)管方面存在的問題是：對股權(quán)激勵方案的審批不夠嚴(yán)格，門檻設(shè)置不高，沒有把好關(guān)；對市場的監(jiān)管力度不夠，對企業(yè)是否存在高管盈余管理行為并沒有明確的監(jiān)督措施；對企業(yè)信息披露制度規(guī)定不到位，在定期披露的報告中，沒有發(fā)現(xiàn)公司將股價趨勢與公司業(yè)績進行對比，缺乏公司股價與同行業(yè)股價進行對比的信息；對違反法律法規(guī)企業(yè)的懲罰力度，管理層違反法紀(jì)時承擔(dān)的風(fēng)險較?。徽O(jiān)督部門的分級管理工作不明確，給企業(yè)明確股權(quán)激勵方案的實施造成阻礙?？梢姡瑢嵤┕蓹?quán)激勵企業(yè)的外部監(jiān)管還有一些疏漏，相關(guān)法律之間尚存在著相互沖突的地方。

四、我國上市公司施行股權(quán)激勵的改進建議

（一）充分考慮內(nèi)外因素，制定合理的行權(quán)價格

在經(jīng)濟形勢較好時，可以適當(dāng)提高股權(quán)激勵的行權(quán)價格，確保管理層繼續(xù)為企業(yè)發(fā)展做出努力；在經(jīng)濟蕭條時期，在制定行權(quán)價格時應(yīng)適當(dāng)降低股權(quán)激勵的行權(quán)價格，經(jīng)濟的蕭條會導(dǎo)致股價出現(xiàn)降低的趨勢，這時若仍制定較高的行權(quán)價格不但不會起到激勵效果，反而會使員工消極工作。因此企業(yè)應(yīng)充分考慮外部環(huán)境的影響，并結(jié)合企業(yè)自身經(jīng)營狀況和發(fā)展趨勢，制定符合企業(yè)未來發(fā)展的行權(quán)價格。過低或過高的行權(quán)價格都達不到股權(quán)激勵的目的，違背了股權(quán)激勵施行的初衷。

（二）完善股權(quán)激勵計劃的考核指標(biāo)體系

很多上市公司將公司業(yè)績、財務(wù)比率等短期指標(biāo)納入股權(quán)激勵方案的考核指標(biāo)，忽視了能體現(xiàn)企業(yè)長期利益的考核指標(biāo)，如長期股價表現(xiàn)、凈利潤增長率、股票收益率等。僅僅設(shè)置短期考核指標(biāo)會使管理層通過盈余管理行為達到行權(quán)目的。企業(yè)應(yīng)將短期考核指標(biāo)與長期考核指標(biāo)相結(jié)合，也可以適當(dāng)引入非財務(wù)的相關(guān)指標(biāo)，如市場表現(xiàn)、經(jīng)濟狀況等高管不能輕易操控的因素來構(gòu)建綜合的指標(biāo)體系，作為行權(quán)考核的依據(jù)?？己酥笜?biāo)體系的完善與否對股權(quán)激勵計劃效果的發(fā)揮至關(guān)重要。

（三）健全內(nèi)部監(jiān)督機制

正是由于企業(yè)內(nèi)部監(jiān)督機制的不健全，才給了一些企業(yè)管理者以可乘之機。為此，企業(yè)應(yīng)完善公司治理結(jié)構(gòu)，以法規(guī)制度的形式明確管理層的職權(quán)范疇，明確違反法規(guī)制度的懲罰機制，對違反相關(guān)法規(guī)制度的人員給予相應(yīng)的懲罰，使股權(quán)激勵方案真正發(fā)揮其作用，使被激勵人員和企業(yè)雙受益。應(yīng)制定詳盡的上市公司股權(quán)激勵信息披露制度，定期披露公司業(yè)績、公司的市場指數(shù)等，讓外界投資者對管理層進行監(jiān)督。良好的企業(yè)內(nèi)部監(jiān)督機制能防止管理層為謀取自身利益而進行盈余管理的行為，促進管理層理性地為自身和企業(yè)的長遠利益發(fā)展做出努力。只有將約束機制與股權(quán)激勵相結(jié)合，才能使委托雙方利益趨于一致，才能發(fā)揮股權(quán)激勵的應(yīng)有作用。

（四）完善外部監(jiān)管制度，加大監(jiān)管力度

股權(quán)激勵計劃的圓滿實施，不僅需要企業(yè)內(nèi)部的監(jiān)督管理，更需要外部相關(guān)法律法規(guī)的監(jiān)管。證監(jiān)會應(yīng)提高計算股權(quán)激勵授予價格的計算期限，以大于30個交易日為宜。因為短期的計算期限會出現(xiàn)誤差，長期的計算期限更能體現(xiàn)市場的波動狀況。應(yīng)提高對上市公司股權(quán)激勵方案的審批標(biāo)準(zhǔn)，對沒有激勵效果的方案不予通過審批。完善對企業(yè)信息披露的相關(guān)規(guī)定，增加公司股價與行業(yè)股價、公司業(yè)績與行業(yè)業(yè)績等的對比信息的披露，外部監(jiān)督機構(gòu)應(yīng)發(fā)表對股權(quán)激勵計劃進行評估的意見，確保相關(guān)信息公正、公開。為避免相關(guān)違紀(jì)違規(guī)行為的出現(xiàn)，政府部門應(yīng)加大對違紀(jì)違規(guī)企業(yè)的懲罰力度，確保監(jiān)督制度能夠有效地制約企業(yè)管理層的機會主義行為。同時外部監(jiān)管機構(gòu)應(yīng)采取分級管理的形式，對企業(yè)股權(quán)激勵計劃的決策和實施過程分別進行管理。只有企業(yè)和外部監(jiān)管機構(gòu)真正實現(xiàn)內(nèi)外雙重約束，才能確保股權(quán)激勵計劃的有效實施。

參考文獻：

[1]夏波.我國上市公司股票期權(quán)激勵的現(xiàn)狀及改進對策研究[J].商業(yè)會計，2016，（04）.

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關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵；財務(wù)業(yè)績；完善建議

中圖分類號：F23文獻標(biāo)識碼：A文章編號：16723198（2013）16011802

1股權(quán)激勵實施原因

目前許多大公司都是采用股份制結(jié)構(gòu)，所有者與經(jīng)營者相分離，由此產(chǎn)生了委托問題。委托理論是股權(quán)激勵實施的根本原因。在委托問題下，委托人與人之間產(chǎn)生了信息不對稱、目標(biāo)不一致、利益沖突等矛盾。而股權(quán)激勵是通過讓經(jīng)理人持有一定數(shù)量的本公司股票，使其對公司擁有一定的所有權(quán)，并兼具股東的身份，從而達到經(jīng)理人與股東利益一致性。

（1）委托關(guān)系復(fù)雜。

在現(xiàn)代企業(yè)中，股東與董事會、董事會與經(jīng)理層之間存在雙重。如果鏈條冗長，初級委托人與最終人之間就又有多層關(guān)系。在公司治理結(jié)構(gòu)日趨復(fù)雜、公司業(yè)務(wù)更加多樣化的情況下，有效監(jiān)督經(jīng)理人變得越來越困難。實施股權(quán)激勵可以減少成本。

（2）經(jīng)理人的行為短期化與公司長期價值。

經(jīng)理人在一個公司的任期一般是五到十年，如果其分紅僅與當(dāng)年業(yè)績掛鉤，經(jīng)理人會傾向于短期化行為，例如，減少長期投資、減少科研投入資金。雖然短期來看公司業(yè)績不錯，但對公司的長遠發(fā)展及股東的長期利益是不利的。

2股權(quán)激勵的種類

我國現(xiàn)有的股權(quán)激勵計劃主要有股票期權(quán)、限制性股票、股票增值權(quán)等方式。

2.1股票期權(quán)

股票期權(quán)是指上市公司授予激勵對象在未來一定期限內(nèi)以預(yù)先確定的價格和條件購買本公司一定數(shù)量股份的權(quán)利。激勵對象可以其獲授的股票期權(quán)在規(guī)定的期間內(nèi)以預(yù)先確定的價格和條件購買上市公司一定數(shù)量的股份，也可以放棄該種權(quán)利。股票期權(quán)本質(zhì)上是一種買入期權(quán)，管理層在期限內(nèi)可以選擇行權(quán)或不行權(quán)。這對管理層而言比較有利，因為他們擁有無限上升的潛在收益，而在股價不利時免于遭受損失的風(fēng)險。所以管理層可能更傾向于激進冒險的方式，投資風(fēng)險較大的項目，使企業(yè)獲得相應(yīng)的高收益，從而抬升股價。即使項目失敗，股價下跌，管理層可以選擇不行權(quán)，也不會受到較大損失。

2.2限制性股票

根據(jù)《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》，所謂限制性股票，是指激勵對象按照股權(quán)激勵計劃規(guī)定的條件，從上市公司獲得的一定數(shù)量的本公司股票。激勵對象只有在工作年限或業(yè)績目標(biāo)符合股權(quán)激勵計劃規(guī)定條件后，才可出售限制性股票并從中獲益。上市公司授予激勵對象限制性股票，應(yīng)當(dāng)在股權(quán)激勵計劃中規(guī)定激勵對象獲授股票的業(yè)績條件，禁售期限。

3青島海爾的股權(quán)激勵計劃概述

青島海爾的股權(quán)激勵計劃目前共有三期。

首期實施于2009年5月。擬授予的股票期權(quán)所涉及的股票總數(shù)為1771萬股，占本計劃簽署時公司股本總額的1323%；行權(quán)價格為10.88元有效期為自股票期權(quán)授權(quán)日起五年；行權(quán)期為四期，以2008年經(jīng)審計的凈利潤為固定基數(shù)，第一期行權(quán)條件為前一年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于10%，2009年度經(jīng)審計凈利潤達到或增長18%；第二期為前一年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于10%，2010年度經(jīng)審計凈利潤達到或增長18%；第三期為前一年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于10%，2011年度經(jīng)審計凈利潤達到或增長18%；第四期為前一年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于10%，2012年度經(jīng)審計凈利潤達到或增長18%。

第二期實施于2010年12月。公司擬授予激勵對象1080萬份股票期權(quán)（占目前公司股本總額的0.807%）；股票來源為公司向激勵對象定向發(fā)行股票。對象包括董事、高管、核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）人員共83人。行權(quán)價為22.31元。行權(quán)條件：第一，從2009年起，每個行權(quán)期前一年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于10%；第二，以2009年經(jīng)審計的凈利潤為固定基數(shù)，公司后續(xù)每一年度經(jīng)審計凈利潤較上一年增長率不低于18%。行權(quán)有效期為自股票期權(quán)授權(quán)日起四年。

第三期實施于2012年。青島海爾（600690）第三期股權(quán)激勵計劃（草案），擬授予222名激勵對象共計2600萬份股票期權(quán)，占公司股本總額的0.97%；行權(quán)價格為11.36元/股，有效期為自股票期權(quán)授權(quán)日起三年；行權(quán)期為兩期，以2011年經(jīng)審計的凈利潤為固定基數(shù)，第一期行權(quán)條件為2012年度凈利潤增長率達到或超過12%，第二期為2013年度凈利潤增長率達到或超過28.80%。

顯而易見，青島海爾采用的是股票期權(quán)激勵方式。

青島海爾的股權(quán)激勵將公司財務(wù)報表中的具體指標(biāo)與管理層的薪酬直接掛鉤，以會計業(yè)績指標(biāo)，如凈利潤增長率、凈資產(chǎn)收益率等作為管理層激勵的基礎(chǔ)，屬于股權(quán)激勵模式中的會計業(yè)績模式。

4海爾實施股權(quán)激勵對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的影響

我們將通過以下財務(wù)指標(biāo)來分析股權(quán)激勵計劃對青島海爾的業(yè)績影響。

4.1盈利能力分析

（1）銷售凈利率。

分析2006年～2012年數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，2006～2008年銷售凈利率在1.5～2.5左右浮動，雖然2009年3月降到了1.5，6月為4，之后基本穩(wěn)定在3.5～4之間。在實施了期權(quán)激勵后，公司凈利率較之前有了較大改善，說明對管理層有了很好的激勵效果。

（2）股本報酬率。

股本報酬率是反映企業(yè)盈利能力的重要指標(biāo)。2006年～2012年的該指數(shù)分別為17.8%、32.4%、41.8%、53.9%、94.8%、99.9%、79.2%，整體來看呈不斷上漲趨勢，雖然2012年的數(shù)值下降原因仍值得探討。由于實施前后該指標(biāo)都上漲，因此很難判斷是該激勵方式的功勞。

（3）凈利潤增長率。

2008年～2012年凈利潤增長率為35.2%、15%、77%、27.3%、17.5%，這段時間內(nèi)這項指標(biāo)變化幅度較大，且沒有明顯趨勢，不能明顯反映出股權(quán)激勵的效果。

（4）凈資產(chǎn)增長率。

2006凈資產(chǎn)增長率約為3%，2007年有了大幅上升，提高到了20%左右，2008、2009年為10%，2010～2012年從20%升到了30%，實現(xiàn)了平穩(wěn)高速發(fā)展。可能2009年的股權(quán)激勵計劃由于首次實施，存在一定問題，沒有達到很好地激勵；2010、2012年進行了改進，因此出現(xiàn)了良好的效果。使得股東財富最大化目標(biāo)得以實現(xiàn)。

4.2償債能力分析

2005～2008年速動比率、資產(chǎn)負債率、利息保障倍數(shù)不斷下降，2009年～2012年這些比率不斷上升，且此后保持平穩(wěn)趨勢，說明采用股權(quán)激勵政策后公司償債能力得到改善，趨勢良好。

總體來說，青島海爾的股權(quán)激勵計劃取得了良好的成效。

5青島海爾股權(quán)激勵計劃成功原因分析

5.1確定了適當(dāng)?shù)墓蓹?quán)激勵比例

研究表明，管理層持股比例在0～5%時，股權(quán)激勵會產(chǎn)生正面激勵；持股比例在5%～25%時，股權(quán)激勵會產(chǎn)生負激勵；持股比例在25%～100%時，股權(quán)激勵會產(chǎn)生正面激勵。青島海爾實施三次股權(quán)激勵后，管理層持股比例不超過3%，理論上證明了這項計劃可以起到正面激勵的作用。

5.2側(cè)重中長期盈利增長

青島海爾的股權(quán)激勵計劃中表示，以2008年的凈利潤為固定基數(shù)，此后每個行權(quán)期較2008年凈利潤增幅或者是年復(fù)合增長率須達到或者超過18%，其中2009年增速必須高于18%。公司強調(diào)，凈利潤增長率是指扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤增幅，這充分體現(xiàn)了管理層對公司中長期盈利增長的信心，同時18%的凈利潤復(fù)合增長率將成為市場對公司估值判斷的重要依據(jù)。

6可能存在的問題

6.1盈余管理問題

當(dāng)以財務(wù)指標(biāo)作為衡量標(biāo)準(zhǔn)時，雖然具有上述好處，但過分依賴則容易誘發(fā)盈余管理動機。管理層具有內(nèi)部人信息的優(yōu)勢和選擇會計政策的權(quán)力，可以操縱財務(wù)報表的編制與財務(wù)信息的披露，他們有動機進行盈余管理來實現(xiàn)個人利益最大化。

當(dāng)然，目前沒有證據(jù)表明青島海爾進行了盈余操縱，但不排除有潛在的風(fēng)險與可能性，因此在后期股權(quán)激勵設(shè)計時應(yīng)考慮進這個因素，加以改進。

6.2管理層短期化行為

青島海爾并未從根本上解決管理層短期化行為的問題。會計指標(biāo)反映的是企業(yè)過去的經(jīng)營成果，衡量的是短期業(yè)績，無法顯示出管理層長期努力的效果。管理層可能減少在科研經(jīng)費、固定資產(chǎn)方面的長期投資。雖然短期內(nèi)業(yè)績推高了，但這種行為忽視了股東長遠利益，會導(dǎo)致股價下跌。這種股權(quán)激勵的結(jié)果并未真正提升公司的企業(yè)價值。

6.3并非所有指標(biāo)都利好

從前面財務(wù)指標(biāo)的分析來看，銷售凈利率、股本報酬率、凈資產(chǎn)增長率、速動比率、資產(chǎn)負債率、利息保障倍數(shù)在股權(quán)激勵計劃宣布后有了明顯改善，說明企業(yè)的盈利能力與償債能力有很大改觀。但是凈利潤增長率、流動比率波動很大，并沒有明顯趨勢。因此并不能完全確定企業(yè)整體業(yè)績都在提高，只能從部分?jǐn)?shù)據(jù)來推測，有了一定程度的提高。

7完善建議

7.1完善公司治理結(jié)構(gòu)

股東大會、董事會、監(jiān)事會應(yīng)相互制約，并對股權(quán)激勵計劃的提出、確立、實施進行監(jiān)督，防止出現(xiàn)管理層通過操縱股權(quán)激勵計劃的制訂，使其獎勵計劃便成為自己增加財富的工具，導(dǎo)致在股票數(shù)額、價格、時間等方面的設(shè)置不合理的現(xiàn)象發(fā)生。

具體來說，應(yīng)完善薪酬委員會運行機制，嚴(yán)格按照《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》規(guī)定，全部由外部獨立董事來擔(dān)任薪酬委員會成員；增加董事會成員中獨立董事的比例，充分發(fā)揮獨立董事的監(jiān)督作用。

7.2完善股權(quán)激勵考核體系

現(xiàn)有考核體系不健全，不能真實衡量企業(yè)長期發(fā)展的狀況，甚至出現(xiàn)管理層通過各種盈余管理手段降低當(dāng)期業(yè)績，以設(shè)定較低的業(yè)績指標(biāo)，從而輕易獲得行權(quán)收益的現(xiàn)象。

股權(quán)激勵考核體系應(yīng)在以財務(wù)指標(biāo)為衡量標(biāo)準(zhǔn)的基礎(chǔ)上，適當(dāng)參考股價的影響，把公司短期利益與長期利益相結(jié)合?；蚪梃b西方先進的股權(quán)激勵設(shè)計方案，并在結(jié)合本公司實際情況的基礎(chǔ)上，有針對性地設(shè)計參考體系。

雖然青島海爾的股權(quán)激勵計劃較為成功，但仍存在一些缺陷與風(fēng)險，不斷改進該激勵將會更加有利于企業(yè)長遠發(fā)展。

參考文獻

[1]何捷.股權(quán)激勵與企業(yè)業(yè)績——基于伊利集團股權(quán)激勵實施效果的分析[J].企業(yè)技術(shù)開發(fā)，2010，（119）.

篇3

【關(guān)鍵詞】股權(quán)激勵機制；行權(quán)條件；激勵對象；公司價值

一、股權(quán)激勵文獻綜述

股權(quán)激勵對于公司價值的影響，國外學(xué)者早在20世紀(jì)60年代就開始研究，發(fā)展至今已取得重大成就。國外關(guān)于股權(quán)激勵的研究結(jié)論主要分為：（1）股權(quán)激勵與公司價值線性相關(guān)。很多學(xué)者如Jensen和Meckling（1976）運用實證研究從外生性角度研究管理層持股與公司價值，提出了利益趨同假說，認(rèn)為管理層持股能有效降低委托成本，持股水平越高，公司價值增值的越大。（2）也存在一些學(xué)者認(rèn)為股權(quán)激勵與公司價值相關(guān)，但呈現(xiàn)弱相關(guān)、不顯著。其中最具代表性的要數(shù)Morck（1988），他的研究發(fā)現(xiàn)：持股比例在0%～5%范圍之內(nèi)，托賓Q值與董事的持股比例正相關(guān)；持股比例在5%～25%之間，托賓

Q值與董事的持股比例負相關(guān)；超過25%，二者之間又呈現(xiàn)正相關(guān)，即二者之間表現(xiàn)為倒U型的關(guān)系。（3）股權(quán)激勵與公司價值不相關(guān)。國際上很多學(xué)者如Lehn（1985）、Kole（1996）、Cho（1998）等從內(nèi)生性的角度研究研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵與公司價值二者之間沒有相關(guān)，甚至二者的關(guān)系正好相反。國內(nèi)關(guān)于股權(quán)激勵的研究起步較晚，研究成果主要集中在二者股權(quán)激勵與公司價值相關(guān)或不相關(guān)上。如魏剛（2000）通過對上市公司1998年年報中公布的816家上市公司數(shù)據(jù)進行研究，認(rèn)為中國上市公司高級管理人員的年度報酬與公司的經(jīng)營績效并不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。但是，劉斌（2003）、魏明海（2004）、劉善敏（2003）、陳榮（2008）等人的實證研究結(jié)果卻表明了管理層持股與公司價值之間存在正相關(guān)，魏明海（2004）研究表明不同控股股東類型下的管理層報酬和持股比例是有差異的。除上述情況以外還有少部分學(xué)者認(rèn)為股權(quán)激勵與公司價值的相關(guān)性取決于公司業(yè)績指標(biāo)的選擇，如張勤勇（2002）。

二、萬科行權(quán)條件設(shè)計的評價與分析

萬科企業(yè)股份有限公司成立于1984年，是在深圳上市的房地產(chǎn)上司公司。2010萬科啟動股權(quán)激勵計劃，根據(jù)公告，萬科此次股票期權(quán)激勵計劃的有效期為4年，從授予日開始，經(jīng)過一年的等待期后，在隨后的三個行權(quán)期，分別有40%、30%、30%的期權(quán)在滿足業(yè)績條件前提下于第一、第二和第三個行權(quán)期獲得可行權(quán)的權(quán)利。如果當(dāng)期未滿足業(yè)績條件，對應(yīng)的部分期權(quán)將立刻作廢，由公司無償收回并統(tǒng)一注銷。萬科本次期權(quán)計劃的基本行權(quán)條件為：（1）要求三個行權(quán)期全面攤薄的年凈資產(chǎn)

收益率（報告期利潤/期末凈資產(chǎn)）依次不低于14%、14.5%和

15%；而2006～2008年限制性股票計劃的要求為不低于12%；（2）相比基準(zhǔn)年，之后第一、二、三年的凈利潤增長率依次不低于20%、45%和75%，這相當(dāng)于超過每年20%的復(fù)合增長率，遠高于前次凈利潤年增長率不低于15%的標(biāo)準(zhǔn)。相比采用市場上普遍采用的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率，全面攤薄凈資產(chǎn)收益率更難實現(xiàn)。分析人士指出，過去10年萬科全面攤薄ROE的平均值為13.35%，而目前萬科三年的ROE考核指標(biāo)依次為14%、

14.5%和15%，實際上正處于公司平均歷史水平偏上一點，從此次業(yè)績指標(biāo)的選擇來看，管理團隊要想順利獲得行權(quán)絕不輕松。萬科此次的股權(quán)激勵計劃嚴(yán)格確定了不能以外延式增長來代替內(nèi)生增長。萬科此次股權(quán)激勵計劃一經(jīng)推出，即受不少股東、特別是流通股股民的抨擊。面對社會公眾的反應(yīng)，此次行權(quán)條件的規(guī)定其缺點顯而易見：（1）激勵的“最低門檻”過高，高標(biāo)準(zhǔn)的行權(quán)條件容易讓激勵對象望而卻步，不能起到激勵作用?？吹贸龃舜稳f科的股權(quán)激勵計劃應(yīng)該是參考國際標(biāo)準(zhǔn)精心設(shè)計的，但也應(yīng)考慮到宏觀經(jīng)濟環(huán)境，在最低門檻出做相應(yīng)調(diào)整。（2）此次的行權(quán)條件所使用的考核指標(biāo)全是財務(wù)指標(biāo)，不含非財務(wù)指標(biāo)，容易導(dǎo)致管理層過度關(guān)注短期利益。建議在業(yè)績考核指標(biāo)中可以適當(dāng)引入市場占有率，土地儲備等，這樣可以防止經(jīng)理人員為了滿足行權(quán)條件滿目出售土地儲備，損害公司長遠發(fā)展?jié)摿Α?/p>

盡管萬科此次股權(quán)激勵的缺點顯而易見，但其有點也是不容忽視的。一方面，未來對房地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)控將成為一種常態(tài)，行業(yè)的周期性調(diào)整難以避免，確實會面臨諸多的挑戰(zhàn)，期權(quán)激勵計劃增強了股東對公司的信心使股民們愿意投資；另一方面，也為管理團隊設(shè)定了明確的奮斗目標(biāo)，有助于管理團隊在應(yīng)對市場挑戰(zhàn)時更好的發(fā)揮積極性，為股東創(chuàng)造更大價值。

三、我國現(xiàn)行股權(quán)激勵機制行權(quán)條件存在的問題及改進措施

目前我國股權(quán)激勵機制正處在發(fā)展完善階段，在行權(quán)條件方面有很多缺點和不足。第一，公司主體行權(quán)條件設(shè)計呆板，沒有創(chuàng)新。目前國內(nèi)上市公司股權(quán)激勵計劃實施中，對公司主體行權(quán)條件和激勵對象限制條件設(shè)計大多過于呆板，簡單，不少甚至根本沒有考慮到企業(yè)自身情況，照抄證監(jiān)會的相關(guān)文件；第二，業(yè)績考核指標(biāo)單一。拋開個人績效考核不談，公司業(yè)績指標(biāo)存在以財務(wù)指標(biāo)為主的現(xiàn)象，凈利潤增長率，凈資產(chǎn)收益率在業(yè)績考核指標(biāo)中占主要地位，在監(jiān)管不到位的情況下更提供了盈余管理的空間。第三，行權(quán)條件“門檻”過低。正如上面所說目前國內(nèi)上市公司股權(quán)激勵計劃實施中，對公司主體行權(quán)條件和激勵對象限制條件設(shè)計大多過于呆板，簡單，不少甚至根本沒有考慮到企業(yè)自身情況，照抄證監(jiān)會的相關(guān)文件，直接導(dǎo)致大多數(shù)上司公司行權(quán)條件“門檻”過低，如2011年東陵糧油股權(quán)激勵計劃行權(quán)條件過低引起社會公眾的爭議。針對以上問題，提出以下改良建議。首先，采用多種指標(biāo)相結(jié)合的激勵體系。為了完善股票期權(quán)激勵方案，降低經(jīng)理人員的道德風(fēng)險，可以建議公司在設(shè)計行權(quán)條件時，采用多種指標(biāo)相結(jié)合的激勵體系。如引入主營業(yè)務(wù)利潤、經(jīng)營性現(xiàn)金流量、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率等指標(biāo)作為行權(quán)條件，防范企業(yè)盈余管理行為；引入資本成本概念的財務(wù)指標(biāo)經(jīng)濟附加值（EVA），有效結(jié)合財務(wù)指標(biāo)與非財務(wù)指標(biāo)的平衡計分卡，使評價標(biāo)準(zhǔn)即全面又綜合。其次，建立一套有效的業(yè)績考核評價制度。行權(quán)條件制定以后，還應(yīng)制定一整套有效的業(yè)績考核評價制度，來推動股權(quán)激勵工作的有效開展。例如：（1）建立股票期權(quán)的績效考核體系并將其制度化，使其成為公司薪酬考核體系的一個組成部分，具體工作可以有董事會下設(shè)的薪酬委員會來承擔(dān)。（2）評價體系的設(shè)計和執(zhí)行要規(guī)范，評價體系的制定和修改要經(jīng)董事會批準(zhǔn)，并由獨立董事發(fā)表意見，制定《經(jīng)營者考核評價標(biāo)準(zhǔn)》，使績效考核有據(jù)可依。（3）選取的評價指標(biāo)要盡量的具體化、客觀化。將評價指標(biāo)分解為可持續(xù)貢獻，職位的價格、對企業(yè)的認(rèn)同以及個人品格等幾大部分，每個部分也可以繼續(xù)劃分為不同的要素，這樣可以是評價難度降低，而且還能體現(xiàn)公正的原則。

參 考 文 獻

[1] JensenM. C.，Murphy K. J.，1990，“CEO Incentives―It s NotHowMuch You Pay， ButHow”，Harvard Business Review，68：138―153

[2]Morck， R.，A. Shleifer，Vishny.，1988，“ManagementOwnership and

MarketValuation：An EmpiricalAnalysis”，Journal ofFinancialEconomics，20

[3]魏剛.高級管理層激勵與上市公司經(jīng)營績效[J].經(jīng)濟研究.2000（3）

[4]魏明海.管理層風(fēng)險報酬的有效性分析[J].當(dāng)代財經(jīng).2004（3）

[5]徐冬梅.關(guān)于上市公司實施股權(quán)激勵的探討[J].企業(yè)導(dǎo)報.2010（2）

篇4

摘要：股權(quán)激勵最早起源于美國，隨著市場經(jīng)濟的發(fā)展，現(xiàn)在已經(jīng)成為一種普遍薪酬模式，在全球眾多上市公司中推行。我國因公司制起步晚，市場經(jīng)濟發(fā)展不健全，股權(quán)激勵的實施存在許多不完善之處，對于上市公司的治理和業(yè)績水平并未取得顯著成效。根據(jù)現(xiàn)代激勵理論，股權(quán)激勵是一種適合企業(yè)長期發(fā)展的有效激勵方式。而在市場經(jīng)濟競爭激烈的今天，企業(yè)的長期發(fā)展愈加困難，所以對于股權(quán)激勵機制的研究與分析顯得尤為重要。

關(guān)鍵詞 ：股權(quán)激勵；公司治理；研究

一、股權(quán)激勵制度的起源

股權(quán)激勵起源于美國。1952年，為避免公司高級管理人員的大部分薪水被高額的所得稅“吃”掉，輝瑞制藥公司發(fā)明了股票期權(quán)。1956年，美國的路易斯·凱爾索等人設(shè)計了“員工持股計劃”，拉開西方成熟市場推行股權(quán)激勵的序幕。股票期權(quán)作為長期激勵機制，在企業(yè)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離的情況下，賦予經(jīng)營者與股東利益均等的權(quán)利與義務(wù)，有助于避免在股東對經(jīng)營者監(jiān)管越來越困難的情況下，經(jīng)營者為自己的利益而背離股東利益的情況。目前在全球工業(yè)企業(yè)500強中，超過400家已實施了股票期權(quán)制度。

在我國，股權(quán)激勵最早可追溯至20世紀(jì)80年代開始的內(nèi)部職工股和公司職工股，以及此后的工會代持股和員工持股會持股等制度。最初的職工持股制度是自發(fā)創(chuàng)立的，是在兼顧公平與效率的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的，是建立在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型時期的公有制基礎(chǔ)上的。2005年5月起,我國證券市場開始實施股權(quán)分置改革,為上市公司管理層實行真正意義上的股權(quán)激勵提供了制度基礎(chǔ)。2005年12月31日，證監(jiān)會《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》方案，將我國股權(quán)激勵計劃納入國際化規(guī)范軌道上來。隨后《公司法》《證券法》等重要法律、法規(guī)根據(jù)實際情況進行了修訂,為上市公司施行股權(quán)激勵進一步掃除了障礙。

二、實行股權(quán)激勵的目的

股權(quán)激勵作為一種激勵機制，在國外應(yīng)用廣泛。公司選擇股權(quán)激勵的主要目的包括：激發(fā)員工工作積極性、提高工作效率、增強企業(yè)市場競爭力；改善員工福利待遇、解決他們的后顧之憂；構(gòu)建和諧的企業(yè)文化、增強員工凝聚力；合理避開稅收、減少企業(yè)經(jīng)濟負擔(dān)；拓展融資渠道等。

我國需要采取措施對股權(quán)激勵制度加以完善。企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度改革作為推動產(chǎn)權(quán)朝著多元化方向發(fā)展，健全內(nèi)部約束與激勵機制的可靠手段，應(yīng)得到重視。股權(quán)激勵的實施是與公司治理結(jié)構(gòu)相輔相成的。從企業(yè)性質(zhì)角度及股權(quán)結(jié)構(gòu)層面看，民營企業(yè)與國有企業(yè)相比，其選擇股權(quán)激勵的動機更大；對企業(yè)而言，股權(quán)結(jié)構(gòu)的集中狀況，會直接影響到其對股權(quán)激勵機制的需求度。站在企業(yè)管理角度看，缺乏健全管理結(jié)構(gòu)的企業(yè)，其選擇股權(quán)激勵的動機更大；由于股權(quán)激勵效應(yīng)具有長期性、持久性特征，年輕的企業(yè)高管選擇股權(quán)激勵的動機更大；作為現(xiàn)金薪酬較高的企業(yè)，為解決管理者缺乏工作積極性問題，通常也會選擇股權(quán)激勵。

三、我國上市公司股權(quán)激勵現(xiàn)狀

最近兩年，我國上市公司股權(quán)激勵呈現(xiàn)快速增長勢頭。據(jù)2013年度《中國股權(quán)激勵年度報告》統(tǒng)計，2013年共計158家上市公司公告將實施股權(quán)激勵計劃，比2012年度增長30％。截至2013年12月，上市公司中先后已有524家公司推出股權(quán)激勵計劃。通過梳理，我國上市公司的股權(quán)激勵呈現(xiàn)以下特征：

1.股權(quán)激勵受高科技行業(yè)青睞，民營企業(yè)居多

因中長期激勵方式能有效調(diào)動員工積極性，在一定時間內(nèi)能有效留住人才，目前國內(nèi)上市公司較多采用中長期激勵。從行業(yè)看，目前信息技術(shù)、房地產(chǎn)等典型技術(shù)密集、人才流動較高的行業(yè)較常使用中長期激勵方式。據(jù)不完全統(tǒng)計，在此之前公布股權(quán)激勵方案的上市公司中，醫(yī)藥、信息技術(shù)、電子三個行業(yè)的企業(yè)占40％左右。說明股權(quán)激勵對高科技企業(yè)的重要性，此外，民營企業(yè)因面對自身發(fā)展，對人才的吸引、保留和激勵提高了要求，成為長期激勵的最主要實施主體。

2.股權(quán)激勵范圍集中董監(jiān)高層級

激勵對象有以下幾類：董事會成員、高級管理人員、中層管理人員、核心崗位人員，是相對多數(shù)公司主要激勵對象。但公司獨立董事；證券交易所近三年內(nèi)公開宣布的不當(dāng)人選；中國證監(jiān)會近三年內(nèi)處罰的人員；《中華人民共和國公司法》中明確指出不得擔(dān)任企業(yè)高管（董事、監(jiān)事等）的人員，不包括在激勵對象中。

3.股權(quán)激勵模式主要以期權(quán)為主

根據(jù)對股權(quán)激勵理論基礎(chǔ)的分析,我們通常把股權(quán)激勵模式分成股票激勵和期權(quán)激勵。股票激勵中包括限制性、虛擬及業(yè)績?nèi)N股票激勵方式，它們的特點是不管股價如何漲跌，經(jīng)理人的報酬都與公司的股票價格掛鉤。期權(quán)激勵中包括了股票期權(quán)、股票增值權(quán)兩部分，它們的特點在于：行權(quán)價低于股票價格時，經(jīng)理人的報酬與公司的股票價格相掛鉤，行權(quán)價高于股票價格時，經(jīng)理人無收益也無損失。我國的股權(quán)激勵模式主要是股票期權(quán)和限制性股票，股票增值權(quán)位居第三，而業(yè)績股票、虛擬股票等激勵方式所占比例很小，效果最差。

四、上市公司股權(quán)激勵存在的主要問題

作為舶來品的股權(quán)激勵，在我國引入后和我國的特殊國情對接中引發(fā)各種各樣的問題，導(dǎo)致股權(quán)激勵難以平穩(wěn)、健康發(fā)展。

1.股權(quán)激勵模式單一

我國上市公司模式主要集中在股票期權(quán)模式。從某種程度講，證券交易市場股票價格的漲跌都會影響高管人員薪酬。因此，企業(yè)的高管人員比較關(guān)注股票價格的漲跌情況。而企業(yè)經(jīng)營管理水平的高低、宏觀經(jīng)濟的變化狀況以及行業(yè)景氣度，都會引起股票價格的波動。所以，當(dāng)前股票期權(quán)行權(quán)價這種模式，無法將股權(quán)激勵與公司績效之間的關(guān)系充分反映出來。

2.缺乏成熟的資本市場條件

我國證券市場起步較晚，屬于弱有效市場。機構(gòu)投資者所占比重偏低，投機色彩過于濃厚，股票價格的變動受莊家炒作、金融政策變化因素影響較大，不能正確反映公司的經(jīng)營業(yè)績，股票期權(quán)也難以達到其應(yīng)有的激勵效果。此外，我國的中介機構(gòu)存在一些問題，有部分會計師事務(wù)所這樣的中介機構(gòu)，未將企業(yè)的實際業(yè)務(wù)活動有效反映出來。這些中介機構(gòu)審計的財務(wù)報表，也無法將企業(yè)的實際經(jīng)營狀況真實反映出來。這種情況既制約了股票市場的進一步發(fā)展，也不利于實施股票期權(quán)制度。

3.公司法人治理結(jié)構(gòu)不合理

公司治理結(jié)構(gòu)是一種對公司進行管理、控制以及運作的機制與規(guī)則。要想充分發(fā)揮股權(quán)激勵作用，就應(yīng)該不斷完善公司的治理機制。雖然我國上市公司基本都形成了比較完善的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，但在實際運行過程中，由于我國當(dāng)前大部分上市公司都是由國企改制而成的，其中存在明顯的國有股獨大現(xiàn)象，致使股票期權(quán)計劃無法起到應(yīng)有的激勵作用。

4.股權(quán)激勵相關(guān)配套措施滯后

股權(quán)激勵涉及股票來源、激勵對象、激勵費用化與會計處理、稅收政策等一系列問題，要想充分發(fā)揮股權(quán)激勵的激勵作用，離不開這些相關(guān)制度的配合。然而，目前與股權(quán)激勵相關(guān)的配套措施仍然相對滯后。

五、改進我國股權(quán)激勵制度的建議

1.實現(xiàn)股權(quán)激勵模式多元化

針對我國上市公司股權(quán)激勵的模式比較單一的問題，建議引入業(yè)績股票、股票增值權(quán)、虛擬股票等模式，增加企業(yè)的可選擇性。新的股權(quán)激勵模式可以將公司、行業(yè)和市場行情的因素考慮在內(nèi)，將這幾個因素在股票期權(quán)的價格中各自設(shè)定一個權(quán)重，使行權(quán)價格在行權(quán)期內(nèi)可以有一個調(diào)整的方式，這樣管理層的薪酬更實際，更具有激勵價值。

2.提高證券市場有效性

目前，我國證券市場仍處于弱式有效，股票價格不能有效反映企業(yè)業(yè)績，股票市場違規(guī)操作現(xiàn)象嚴(yán)重。由于上市公司的信息披露不健全、期權(quán)期貨市場的功能不齊全等，增加了推廣股票期權(quán)制度的障礙。其一，證監(jiān)會、審計部門要重視監(jiān)管上市公司的工作，加大力度查處公司在股票市場中的違法違規(guī)操作，嚴(yán)厲懲處上市公司的造假行為以及非法經(jīng)營行為，鼓勵社會各界人士監(jiān)督上市公司行為。其二，加大力度監(jiān)管股票投資者的買賣行為。重點打擊聯(lián)合坐莊等操縱股票價格行為；還要打擊投機倒把行為，引導(dǎo)人們深入理解投資。其三，加大力度監(jiān)管中介機構(gòu)。不定期審查為股民以及上市公司服務(wù)中介機構(gòu)行為，比如：會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所等，同時對會計信息披露制度加以完善。

3.完善公司治理機制

公司內(nèi)部治理主要應(yīng)從制度建設(shè)和法規(guī)建設(shè)上進一步約束經(jīng)理人的決策行為。首先，要建立獨立董事會，規(guī)范董事會制度，加強監(jiān)事會的監(jiān)管力度；其次，結(jié)合公司實際情況，對授予股權(quán)、行權(quán)價格、行權(quán)時間和終止條件等進行科學(xué)規(guī)定；最后，對股權(quán)激勵機制要進行有效管理。

4.完善配套制度，保障股權(quán)激勵的順利實施

我國上市公司股權(quán)激勵要取得更進一步發(fā)展，需要在股權(quán)激勵的會計、稅收制度方面不斷完善。在會計制度方面，要完善會計相關(guān)規(guī)則，并對公允價值的確定等給予明確的規(guī)定。在稅收制度方面，股權(quán)激勵的納稅時點應(yīng)該適當(dāng)延后，可考慮將股票期權(quán)的納稅時點由行權(quán)時改為實際出售時。另外，還應(yīng)對企業(yè)的股權(quán)激勵費用進行明確規(guī)定，避免發(fā)生重復(fù)繳稅的問題。

總而言之，在我國，公司治理結(jié)構(gòu)不合理、資本市場弱有效性等問題制約了股權(quán)激勵制度發(fā)揮其應(yīng)有的作用。但是，股權(quán)激勵制度的實施仍然是我國上市公司中長期激勵不斷完善的重要方向。隨著我國市場環(huán)境的日漸成熟和相關(guān)法律法規(guī)的進一步完善，上市公司自律規(guī)范運作水平進一步提高，社會各界對股權(quán)激勵的認(rèn)知也逐步成熟。上市公司可以積極嘗試股權(quán)激勵，通過股權(quán)激勵來調(diào)動管理層的積極性，充分發(fā)揮股權(quán)激勵的激勵效應(yīng)，進一步推動上市公司的可持續(xù)發(fā)展。

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篇5

在新的市場環(huán)境下，為了保障經(jīng)濟發(fā)展能夠持續(xù)、穩(wěn)定、快速增長，我們必須要轉(zhuǎn)變思想，促進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級，實施大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新的發(fā)展戰(zhàn)略，這一戰(zhàn)略目標(biāo)的實現(xiàn)，需要相關(guān)的政策作為支持，股權(quán)激勵有關(guān)稅收政策的完善，就是其中之一，下面我們就對其進行解讀。

二、股權(quán)激勵下的會計與稅務(wù)處理介紹

1.股權(quán)激勵的稅務(wù)處理

（1）遞延所得稅繳納計算

企業(yè)是激勵對象個人所得稅扣繳義務(wù)人，每年年終都要向稅務(wù)機關(guān)報告征繳情況，所以所得稅繳納額度一定要計算準(zhǔn)確。第一，按照“財產(chǎn)轉(zhuǎn)讓所得”20%的稅率來計算個人所得稅，計稅的主體是股權(quán)轉(zhuǎn)讓的收入與股權(quán)取得時的成本之間的差值；第二，股票（權(quán)）期權(quán)取得成本要按照行權(quán)價來計算，限制性股票獲取成本要按照實際出資額來計算，股權(quán)獎勵取得成本按照零來計算；第三，個人在取得股權(quán)后，如果非上市公司在境內(nèi)實現(xiàn)了上市，那么就要按照現(xiàn)行限售股相關(guān)的征稅規(guī)定進行遞延納稅股權(quán)的處理；第四，對于取得股權(quán)后不符合遞延納稅條件的員工，要按照“工資、薪酬所得”相關(guān)的項目進行個人所得稅繳納數(shù)額的計算。

（2）非上市企業(yè)享受遞延所得稅政策需滿足的條件

一是股權(quán)激勵計劃制定時要針對于境內(nèi)居民所在的企業(yè)；二是要保證激勵標(biāo)的要屬于境內(nèi)居民所在企業(yè)自己的股權(quán)；三是激勵對象要是企業(yè)技術(shù)和管理方面的骨干，而且人數(shù)不能過多，數(shù)量總計要低于公司在職員工的30%；四是時間條件要符合標(biāo)準(zhǔn)。股權(quán)激勵計劃中要明確列出：股權(quán)自授予日起開始計算，持有期限要滿足3年，自行權(quán)期限要滿足1年。限制性股票在授予日起?_始計算，持有時間需達到3年，解禁后持有期限需滿足1年。股權(quán)獎勵要在獎勵開始之時進行計算，持有時間要滿足3年；五是股權(quán)授予日與行權(quán)日之間的時間間隔要保證在10年之內(nèi)；六是企業(yè)所屬行業(yè)要在股權(quán)獎勵稅收優(yōu)惠政策限制性行業(yè)之外。

（3）上市公司與非上市公司的個人所得稅繳納期限

上市公司與非上市公司施行股權(quán)激勵后，個人所得稅繳納時間存在差異。根據(jù)規(guī)定，上市公司在授予員工股權(quán)后，經(jīng)過主管稅務(wù)機關(guān)備案，在股權(quán)行權(quán)日、限制性股票解禁日或取得股票獎勵時開始計算，要在12個月之內(nèi)進行個人所得稅繳納。而對于非上市企業(yè)員工納稅期限可以遞延至股權(quán)轉(zhuǎn)讓之時。

2.所得稅會計處理原則

在進行與股份支付相關(guān)的成本確認(rèn)時，應(yīng)將相關(guān)的所得稅影響區(qū)別于稅法規(guī)定進行處理：可以分為股權(quán)支付成本的稅前扣除和稅后扣除兩種形式，如果股份支付相關(guān)的支出不允許稅前扣除，那么二者就不會形成暫時性差異；如果股份支付相關(guān)的支出允許稅前扣除，那么在進行成本確認(rèn)時，企業(yè)要對可稅前扣除金額進行估計，確定計稅基礎(chǔ)和暫時性的差異，除此還要進行遞延所得稅的確認(rèn)。根據(jù)稅法規(guī)定，企業(yè)對于工資薪金部分的支出，必須根據(jù)年度進行“支付”，而很多上市公司在實行股權(quán)激勵的過程中不能滿足這個條件，由于受股市變化等一些不確定成本費用支出的影響，稅法不允許馬上就扣除股份支付的相關(guān)成本支出，要在激勵對象行權(quán)時給予扣除。計算方式為：企業(yè)所得稅稅前扣除金額=（職工實際行權(quán)時該股票的公允價值-職工實際支付價格）×行權(quán)數(shù)量。

三、股權(quán)激勵會計與稅務(wù)處理的差異性分析

根據(jù)上述分析和總結(jié)，我們可以發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵在會計處理和稅務(wù)處理過程中存在一定的差異性，現(xiàn)對具體的差異性和產(chǎn)生原因進行詳細論述。

1.二者之間的差異性

第一，從相關(guān)的法律法規(guī)的角度來分析，CAS11準(zhǔn)則與《18號公告》及財稅[2016]101號之間存在適用范圍的差異化問題，與此同時，二者在實際應(yīng)用過程中的具體條件也各不相同。前者的適用范圍主要是國內(nèi)上市公司在對內(nèi)部員工和高管以及其他方所采取的股權(quán)激勵行為，對于權(quán)益工具的選擇，比較靈活，既可以是企業(yè)自身的股票還可以是其他與之相關(guān)聯(lián)的企業(yè)股票；后者在適用范圍上要比前者更加廣泛，除了國內(nèi)上市公司以外，還適用于境外上市的居民企業(yè)，但是權(quán)益工具比較單一，僅限于使用本企業(yè)的股票進行內(nèi)部激勵。

第二，CAS11準(zhǔn)則與《18號公告》及財稅[2016]101號在對等待期、行權(quán)期和授予期的處理存在差異。前者規(guī)定：股份支付方式如果是現(xiàn)金結(jié)算或者是權(quán)益支付的形式，那么在授予日可以不進行會計處理，這一過程不包含可立即行權(quán)的股份支付形式。對于等待期內(nèi)的資產(chǎn)負債表日，當(dāng)進行精準(zhǔn)的權(quán)益工具數(shù)量會計估算時，要根據(jù)權(quán)益工具數(shù)量變動情況來確定，且務(wù)必保證權(quán)益工具數(shù)量變動信息的最新狀態(tài)，在成本費用計算時，可以使用權(quán)益工具的準(zhǔn)確數(shù)量乘以權(quán)益工具公允價值來獲取具體額度；后者規(guī)定：對于處在等待期的股票期權(quán)，在進行相關(guān)成本計算時，可以使用CAS11準(zhǔn)則，不允許在當(dāng)前稅前扣除企業(yè)所得稅，必須在行權(quán)日時，才能進行應(yīng)繳納企業(yè)所得稅的稅前扣除，其中，對于企業(yè)所得稅具體繳納的數(shù)額要通過股票期權(quán)行權(quán)時的價格與獲取股權(quán)時價格之間的差額乘以行權(quán)數(shù)量來計算。這就產(chǎn)生了暫時性差異，而且對于一些符合相關(guān)規(guī)定的，還需要計算遞延所得稅。

2.產(chǎn)生差異的主要原因

通過調(diào)查研究，產(chǎn)生以上差異的主要原因就是稅務(wù)服務(wù)與會計服務(wù)兩者之間的出發(fā)點不同，簡單地說也就是二者存在的本質(zhì)意義有差異。會計準(zhǔn)則主要就是為了獲取準(zhǔn)確的信息，做出有效的評價，為管理者提供決策的依據(jù)，而CAS11的準(zhǔn)則是為了提高企業(yè)對損失及負債的估算額度，減少收益與資產(chǎn)的估算額度，對于稅務(wù)服務(wù)的本質(zhì)則是為了使國家能夠更好的進行經(jīng)濟的宏觀調(diào)控，維持財政收入的穩(wěn)定，《18號公告》及財稅[2016]101號就是為了使國家稅務(wù)機關(guān)能夠有效的對企業(yè)所得稅進行管控與核查，提高監(jiān)管能力。

四、股權(quán)激勵會計及稅務(wù)處理改進建議

1.在進行股權(quán)激勵會計與稅務(wù)處理時，對于等待期內(nèi)的每個資產(chǎn)負債表日，合理的把當(dāng)期為取得員工或合作單位的服務(wù)進行的股權(quán)支付所產(chǎn)生的代價記入成本或費用時要結(jié)合貸方同時記入“應(yīng)付職工薪酬――股份支付”賬戶，并替換“資本公積――其他資本公積”賬戶，替換之后的處理方法和原則要與原來保持一致。這樣一來就改進了企業(yè)所得稅的核算機制，采用負債的賬面價值和計稅基礎(chǔ)進行當(dāng)期的遞延所得稅資產(chǎn)確認(rèn)。

2.科學(xué)的進行實際行權(quán)人數(shù)的確定，進行成本費用和貸方科目調(diào)整，打破現(xiàn)有的估算方法，確保其為應(yīng)有數(shù)。這樣一來就保證了與會計信息質(zhì)量要求相符合的原則，便于企業(yè)進行所得稅會計核算。

篇6

關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵；委托；面板數(shù)據(jù)

中圖分類號：F83文獻標(biāo)識碼：A文章編號：1672-3198（2013）07-0105-02

1引言

企業(yè)經(jīng)營權(quán)和所有權(quán)的分離，形成經(jīng)理人和股東之間的委托關(guān)系。在委托關(guān)系中，由于雙方利益不一致，經(jīng)理人就可能出現(xiàn)偏離實現(xiàn)股東價值最大化，尋求自身效用最大化的行為，所以需要通過激勵和約束機制來限制經(jīng)理人行為。股權(quán)激勵就是解決委托問題的一種工具，它通過授予經(jīng)營者公司股票或股票期權(quán)的形式，使經(jīng)營者能以股東的身份行使一定的經(jīng)濟權(quán)利，激勵經(jīng)營者追求企業(yè)長期利益同時避免短期利己行為，與企業(yè)形成利益共享﹑風(fēng)險共擔(dān)的整體的一種激勵方法。傳統(tǒng)經(jīng)濟學(xué)是將剩余產(chǎn)權(quán)作為股權(quán)激勵的基礎(chǔ)。剩余產(chǎn)權(quán)包括剩余索取權(quán)和剩余控制權(quán)。剩余控制權(quán)是指企業(yè)契約中未明確的狀態(tài)出現(xiàn)時的相機處理權(quán)（決策權(quán)）；剩余索取權(quán)是是對企業(yè)收入在扣除所有固定的合同支付（如工資、利息）后的余額的要求權(quán)，即股權(quán)持有人享有按照股份比例獲得公司收入除去成本費用后的結(jié)余的權(quán)利。剩余索取權(quán)應(yīng)該與剩余控制權(quán)相對應(yīng)，因為如果擁有剩余控制權(quán)的人沒有剩余索取權(quán)，這種剩余控制權(quán)就會成為一種“廉價控制權(quán)”，他就不會努力做出好的決策。股權(quán)激勵正是基于這一點出發(fā)，賦予經(jīng)理人一定的股權(quán)，讓經(jīng)理人享有企業(yè)剩余控制權(quán)的同時，又能與股東分享剩余索取權(quán)，從而保證經(jīng)理人利益與股東利益的一致性。從會計核算的角度，股權(quán)持有人所分享的即是公司的賬面價值的增加。然而，由于股票具有流通性以及其賬面價值一般不等同于市場價值，加之多數(shù)重視長遠發(fā)展的公司極少派發(fā)股息，持股者所獲得的持股收益基本來自于股價的上升，所以股權(quán)持有人分享的更多是公司的市場價值的增加。經(jīng)理人必須努力工作，促進公司市場價值的提升，才能實現(xiàn)自身利益。

2國內(nèi)外研究現(xiàn)狀

Jensen & Meckling （1976）提出基于“問題”的資本結(jié)構(gòu)理論以后，國外學(xué)者針對股權(quán)激勵能否改善公司治理效應(yīng)進行了大量的研究，但至今并未取得一致結(jié)論：一種觀點認(rèn)為，股權(quán)激勵強化了經(jīng)理人與股東之間利益的一致性，降低了成本和公司治理風(fēng)險，因此有助于提高公司治理效應(yīng)；另一種觀點認(rèn)為股權(quán)激勵成為經(jīng)理自利行為的新手段，反而降低了公司治理效應(yīng)；此外也有學(xué)者認(rèn)為由于資本市場的復(fù)雜性和眾多不可控因素的存在，股權(quán)激勵并未對公司治理效應(yīng)產(chǎn)生顯著影響。

在我國于2005年4月開始實施股權(quán)分置改革后，證監(jiān)會于2005年12月31和2006年1月1日分別出臺了《上市公司股權(quán)激勵計劃管理辦法》（試行）和《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》（試行），國資委和財政部也于2006年9月下發(fā)了《國有控股上市公司實施股權(quán)激勵試行辦法》。許多上市公司對股權(quán)激勵這種新的改善公司治理方式表現(xiàn)了極大的熱情，但是，從國外相關(guān)理論及實證結(jié)果來看，股權(quán)激勵能否解決“問題”尚存在較大爭議，那么針對我國特殊的市場環(huán)境，我國應(yīng)如何在汲取國外經(jīng)驗教訓(xùn)下，建立符合我國上市公司的股權(quán)激勵方案，讓股權(quán)激勵在我國發(fā)揮最大效用？在這樣的背景下，研究股權(quán)激勵機制在我國企業(yè)的作用方式與治理效應(yīng)，對于落實我國企業(yè)改革，提升我國企業(yè)的管理水平與企業(yè)價值具有重要現(xiàn)實意義。

目前，國內(nèi)學(xué)者在結(jié)合國外相關(guān)理論及實證研究的基礎(chǔ)之上，結(jié)合我國上市公司實際數(shù)據(jù)展開了一系列研究，并取得一定成果。漢鵬（2001）通過對公司市場價值、賬面價值和核心價值三種形態(tài)形成進行分析，提出用公司核心價值分享原理來解釋股權(quán)激勵，并指出股權(quán)激勵適用對象的選擇原則。呂長江等（2009）實證研究發(fā)現(xiàn)上市公司設(shè)計的股權(quán)激勵方案既存在激勵效應(yīng)又存在福利效應(yīng)，提出上市公司可以通過改善激勵條件和激勵有效期來提高股權(quán)激勵方案的激勵效果。王華等（2006）從內(nèi)生性視角研究中國上市企業(yè)經(jīng)營者股權(quán)激勵、董事會組成與企業(yè)價值的內(nèi)生互動關(guān)系，通過實證研究發(fā)現(xiàn)經(jīng)營者股權(quán)激勵與獨立董事比例有反向互動關(guān)系，與非執(zhí)行董事比例有正向互動關(guān)系；經(jīng)營者股權(quán)激勵與企業(yè)價值之間具有倒U型關(guān)系；獨立董事比例與企業(yè)價值存在負向互動關(guān)系，非執(zhí)行董事與企業(yè)價值存在正向互動關(guān)系。楊青等（2010）從CEO外生性角度考慮激勵后效問題，通過對2005-2008年滬深上市公司面板數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)上市公司CEO薪酬設(shè)定與公司業(yè)績存在正相關(guān)關(guān)系，在激勵機制的作用下CEO會進一步改善公司業(yè)績，產(chǎn)生正向的激勵后效，但董事會特征與激勵后效無關(guān)。

3實證分析

3.1研究思路

從國內(nèi)研究現(xiàn)狀來看，國內(nèi)學(xué)者均是選取某個特定角度來分析股權(quán)激勵機制的作用，但鮮有從一個比較全面的角度綜合分析股權(quán)激勵機制的作用的文獻，因此本文從公司業(yè)績，風(fēng)險和可持續(xù)發(fā)展能力三個方面來探究股權(quán)激勵的作用，并且從管理層持股對財務(wù)杠桿的影響和管理層持股對董事會構(gòu)成的影響兩個角度來分析股權(quán)激勵發(fā)生作用的具體機制。

3.2變量定義

本文采用2007年-2011年的上證50指數(shù)中非受限的48只成分股為樣本進行分析，數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫。相應(yīng)變量定義如下：

mean—平均收益率。公司業(yè)績用平均收益率指標(biāo)來衡量。

volatility—收益率方差。風(fēng)險用收益率方差指標(biāo)來衡量。

tobin'q—托賓q。企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力用托賓q指標(biāo)來衡量。

indirector—獨立董事比例，該指標(biāo)用來衡量高管持股對董事會構(gòu)成的影響；

lev—財務(wù)杠桿，該指標(biāo)用來衡量高管持股對資本結(jié)構(gòu)的影響；

maowner—高管持股比例；

state—是否國有，1代表是國有企業(yè)，0代表非國有企業(yè)；

lnage—上市年份的對數(shù)；

lnsize—總資產(chǎn)的對數(shù)；

lnboard—董事會人數(shù)的對數(shù)；

indirector—獨立董事占董事會數(shù)的比例；

ceoboard—是否兼職，1代表董事長與經(jīng)理人不是同一個人，2代表董事長與經(jīng)理人是同一個人。

3.3實證結(jié)果

本文建立5個面板回歸模型，分別研究股權(quán)激勵對企業(yè)業(yè)績、風(fēng)險、可持續(xù)發(fā)展能力、財務(wù)杠桿和管理層結(jié)構(gòu)的影響。下面表1至表5分別為這5個方程的回歸結(jié)果。

從表1、表2、表3、表4及表5的結(jié)果來看，管理層持股比例的系數(shù)都不顯著，說明高管持股對公司業(yè)績、風(fēng)險、可持續(xù)發(fā)展能力、資本結(jié)構(gòu)及董事會構(gòu)成并無顯著性影響，可知股權(quán)激勵并沒有在公司治理方面起到顯著性的作用，從側(cè)面反映中國上市公司目前采取的經(jīng)理期權(quán)等一系列的激勵措施并不是完善我國企業(yè)治理機制的關(guān)鍵。我們認(rèn)為股權(quán)機制失效的原因是在我國特殊的資本環(huán)境里，市場沒有完成根本性變革，市場機制不夠完善，大多數(shù)企業(yè)沒有認(rèn)清自身發(fā)展的內(nèi)外環(huán)境，而是一味的照搬國外的經(jīng)驗，這樣并不能從根本上改變經(jīng)理人的行為。

4結(jié)論及政策建議

本文通過對2007年-2011年的上證50指數(shù)的成分股為樣本進行實證分析，研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵對公司業(yè)績、風(fēng)險管理控制、公司的可持續(xù)發(fā)展能力、資本結(jié)構(gòu)及董事會構(gòu)成沒有顯著性的影響，從而說明股權(quán)激勵機制目前還沒有在公司治理方面發(fā)揮效用。我們認(rèn)為要想股權(quán)機制發(fā)揮作用需要從以下三個方面著手。第一，規(guī)范公司的管理機制；企業(yè)應(yīng)該建立一套完整地、相對獨立的內(nèi)部監(jiān)控系統(tǒng)，聘請專業(yè)的公司治理專家，根據(jù)公司內(nèi)、外部條件和激勵對象的不同，選擇適合本公司發(fā)展的激勵辦法。第二，完善股票市場；股票市場的發(fā)展?fàn)顩r直接關(guān)系到股權(quán)激勵機制的有效性，在牛市中即使經(jīng)理人經(jīng)營管理不善也有可能獲得高額報酬，但在熊市里即使經(jīng)理人努力工作可能不能得到應(yīng)有的報酬，這樣股權(quán)激勵的效果就會大打折扣。第三，健全的法制環(huán)境；加強對經(jīng)理人的行為規(guī)范是企業(yè)持續(xù)發(fā)展的有效保障，同時健全的法制環(huán)境也能保障經(jīng)理人的自身利益。

參考文獻

[1]呂長江，鄭慧蓮，嚴(yán)明珠，許靜靜.上市公司股權(quán)激勵制度設(shè)計：是激勵還是福利[J].管理世界，2009，（9）.

[2]漢鵬.公司價值的形成與股權(quán)激勵使用對象的選擇[J].管理世界，2001，（3）.

篇7

【關(guān)鍵詞】公司高管　辭職套現(xiàn)　股權(quán)激勵

一、問題的提出

最近幾年來，上市公司高管辭職套現(xiàn)的事件不斷見諸報端，據(jù)《上海證券報》報道，包括三花股份、新和成、德豪潤達、科華生物、山河智能、天邦股份、海翔藥業(yè)、思源電氣等在內(nèi)的多家上市公司高管存在主動辭職套現(xiàn)獲得巨額資金收益的行為。

股權(quán)激勵，一直被業(yè)內(nèi)稱為公司高管的“金手銬”，其目的是想通過設(shè)置一個最優(yōu)化的薪酬激勵約束機制，通過高管持股的方式來協(xié)調(diào)企業(yè)高管與股東之間的利益關(guān)系，最大程度地減少成本，以實現(xiàn)高管利益與股東利益的“雙贏”局面。然而，在“大小非”減持解禁股不斷增多的背景下，上市公司高管通過辭職取得拋售“高管股份”許可證的行為使得上市公司的股權(quán)激勵變成了置股東利益而不顧的高管人員的獨享“盛宴”。

萬科公司的限制性股票激勵計劃，作為證監(jiān)會《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》以來主板上市公司中首個獲得監(jiān)管部門批準(zhǔn)的股權(quán)激勵方案，自2006年推出以來，一直被社會各界津津樂道。由此我們不禁要問，如此受到業(yè)內(nèi)各界關(guān)注和倡導(dǎo)的萬科股權(quán)激勵計劃，是否能避免高管辭職套現(xiàn)的負面效用問題而成為真正意義上的“金手銬”?

二、高管辭職套現(xiàn)的根源

高管們不惜辭職來套現(xiàn)股票，誘因是巨額利益。而高管辭職套現(xiàn)行為之所以得以實現(xiàn)，除了我國股票市場還很不成熟、定價功能失調(diào)和相關(guān)政策法規(guī)不健全等客觀原因以外，主要源于公司股權(quán)激勵機制的不完善。

無論是公司治理的實踐還是有關(guān)理論研究都表明，只有建立了相應(yīng)約束機制的激勵制度才可能實現(xiàn)明顯的激勵效用和降低成本的目的，即股權(quán)激勵在讓高管人員享有一部分剩余索取權(quán)的同時，必須讓高管人員承擔(dān)一定的風(fēng)險。只享有收益而沒有承擔(dān)風(fēng)險的約束會影響股權(quán)激勵效應(yīng)的發(fā)揮，甚至使股權(quán)激勵失效。國內(nèi)學(xué)者魏剛通過實證研究指出，在運行機制和體制保障不完善的情況下，我國上市公司高級管理人員的持股變成了一種福利制度，導(dǎo)致?lián)碛惺Ｓ嗨魅?quán)產(chǎn)生的激勵效應(yīng)蕩然無存。由此可見，我國上市公司的這些缺乏約束性的股權(quán)激勵已經(jīng)喪失了激勵公司高管為股東財富最大化而持續(xù)努力的初衷，而演變成了無償贈送給公司高管的“蛋糕”。

綜觀我國上市公司的股權(quán)激勵計劃，無論是股權(quán)激勵方式的選擇，還是股權(quán)授予條件的業(yè)績評價，以及行權(quán)期限的設(shè)定等等，無處不體現(xiàn)出一種對高管持股“寬松”的態(tài)度。

首先，在股權(quán)激勵方式的選擇上，目前，我國上市公司主要有限制性股票、股票期權(quán)等股權(quán)激勵方式。而這些方式中，通常是公司在年初確定業(yè)績目標(biāo)，年終對高管人員進行業(yè)績考核，如果高管人員達到了預(yù)定目標(biāo)，則公司授予其一定數(shù)量的業(yè)績股票或股票期權(quán)。而這種模式最大的問題在于公司只強調(diào)在達到業(yè)績標(biāo)準(zhǔn)時如何獎勵，在達不到業(yè)績標(biāo)準(zhǔn)時僅是不計提獎勵卻沒有強調(diào)如何懲罰。這種“只獎不罰”的激勵機制對公司高管人員的約束力不強，也大大降低了公司高管的持股成本。

其次，公司在對高管人員進行業(yè)績考核時，大多采用諸如凈資產(chǎn)收益率(ROE)、凈利潤增長率等會計指標(biāo)。而這些缺乏現(xiàn)金含量的會計收益指標(biāo)很容易受到高管人員的盈余操縱。國際上導(dǎo)致美國巨人“安然”、世界通信、施樂等公司一夕崩塌的，正是股權(quán)激勵誘惑下的高管盈余操縱。公司的高管人員為了獲得較低的業(yè)績考核標(biāo)準(zhǔn)，在出臺股權(quán)激勵計劃時，人為將最近一個時期的業(yè)績降低，從而給市場造成業(yè)績下滑或業(yè)績未達預(yù)期的假象，以保障高管人員“輕易”達到業(yè)績考核標(biāo)準(zhǔn)而獲得股票獎勵，然后再報出正常業(yè)績或虛構(gòu)業(yè)績，并通過不成熟的股票市場設(shè)法拉高股價，以實現(xiàn)通過套現(xiàn)獲得巨額收益的目的。

再有，行權(quán)期限關(guān)系到公司高管的行為傾向。行權(quán)期限過短會引發(fā)公司高管的短期化行為，不利于公司高管做出符合公司長遠利益的決策，對高管人員的約束力較弱。事實上我國大部分上市公司對高管持股的行權(quán)期限確定都是以《公司法》、《證券法》等相關(guān)法規(guī)為依據(jù)。依據(jù)這些規(guī)定，高管辭職半年后就可自由轉(zhuǎn)讓股票，不受制度約束。而且，高管辭職后每次轉(zhuǎn)讓的股票比例也不受限制。以幾家辭職套現(xiàn)的高管為例，海特高新的李剛在2007年2月15日前離職，減持股票是在2007年8月20日左右。思源電氣的楊小強于2006年8月3日辭職，股票是在2007年3月、4月兩次減持。三花股份的任金土、王劍敏是2006年3月29日職務(wù)終止，在2007年減持所持有的股份。三家公司高管的套現(xiàn)行為均合法，因為他們都是在離職半年以后賣出股票的。由此可見，相關(guān)法規(guī)政策的不健全勢必會帶來公司股權(quán)激勵機制中行權(quán)期限的弱約束性。

三、萬科股權(quán)激勵計劃的優(yōu)勢

萬科股權(quán)激勵計劃之所以受到業(yè)內(nèi)各界的關(guān)注和倡導(dǎo)，就在于與我國上市公司以往的股權(quán)激勵計劃相比，其突出了股權(quán)激勵的“限制”性，主要體現(xiàn)在以下兩個方面：

1、在股票授予條件上的限制。萬科公司將股價和凈利潤增長率、凈資產(chǎn)收益率等財務(wù)指標(biāo)結(jié)合起來作為綜合性判斷標(biāo)準(zhǔn)。

首先，年度激勵基金提取的業(yè)績指標(biāo)嚴(yán)格。每一年度激勵基金以當(dāng)年凈利潤凈增加額為基數(shù)，根據(jù)凈利潤增長率確定提取比例，具體為：當(dāng)凈利潤增長率超過15％但不超過30％時，以凈利潤增長率為提取百分比；當(dāng)凈利潤增長比例超過30％時，按30％提??；計提的激勵基金總額不超過當(dāng)年凈利潤的10％。但是，每一年度激勵基金的提取必須要達到如下業(yè)績指標(biāo)條件：(1)年凈利潤(NP)增長率超過15％；(2)全面攤薄的年凈資產(chǎn)收益率(ROE)超過12％；(3)公司如采用向社會公眾增發(fā)股份方式或向原有股東配售股份，當(dāng)年每股收益(EPs)增長率超過10％。由此可見，萬科的激勵基金是在滿足一系列約束性條件后才能提取。

其次，股票歸屬條件與股價掛鉤。每一年度股票激勵計劃中的限制性股票采取一次性全部歸屬，并在當(dāng)期未能歸屬的前提下?lián)碛幸淮窝a充歸屬的機會。即限制性股票必須滿足T+1年的股價均價>T年，才能以當(dāng)期歸屬方式一次性全部歸屬激勵對象；若因未達到當(dāng)期歸屬條件，限制性股票可延遲大約一年進行補充歸屬，但必須同時滿足：T+2年的股價均價>T年且T+2年的股價均價>T+1年。如果在補充歸屬期仍不能達到條件，則公司確認(rèn)該年度計劃被終止，應(yīng)歸屬的股份必須出售，并將資金返還公司。也就是說，獎勵股票在歸屬高管個人時要考慮公司的股價是否實現(xiàn)了持續(xù)增長。

由此，萬科股權(quán)激勵是建立在財務(wù)業(yè)績和股價雙重考核標(biāo)準(zhǔn)之上的，抬高了股權(quán)激勵的門檻，增大了對管理層的壓力，對公司業(yè)績提出了更高的要求，因此提高了高管的持股成本。尤其是作為核心指標(biāo)的全面攤薄的年凈資產(chǎn)收益率(ROE)必須超過12％，

這高于行業(yè)平均水平，也高于萬科近十年10％～11％的平均水平。

2、在股票行權(quán)期限上的限制，即公司高管人員獲得獎勵性股票之后，其出售的權(quán)利受到公司的限制。萬科規(guī)定，在滿足股票授予相關(guān)條件的前提下，經(jīng)過第一年儲備期、第二年等待期后，第三年可交到激勵對象手上。激勵對象拿到這些股票后，每年最多可以賣出25％。應(yīng)該說，這種延期支付并分期行權(quán)的特點有利于將公司高管的利益與公司股東的利益硬性地綁在一起，有利于引導(dǎo)公司高管的長期行為。也就是說，高管人員要“賺錢”必須先要為股東“持續(xù)獲利”，要向股東證明自己擁有讓資本增值的能力。畢竟，寶劍是贈與英雄的。

四、萬科股權(quán)激勵計劃能否避免高管的辭職套現(xiàn)行為

綜上所述，萬科股權(quán)激勵計劃，突出了股權(quán)激勵的“限制性”特點，加大了高管股權(quán)激勵的約束性。然而，該計劃也有一些明顯的不足之處。具體體現(xiàn)在：

第一，該計劃在股票授予條件的設(shè)置上，將股價與財務(wù)指標(biāo)結(jié)合作為股票授予的業(yè)績衡量指標(biāo)體系不合理。巴菲特曾指出：“如果股市很旺，就連一只即游不動又叫不響的瘦鴨子也會浮得高高的”。也就是說，股權(quán)的激勵作用很大程度上建立在股市的沉浮上，當(dāng)股市很旺時，上市公司的股價普遍上漲――無論高管人員做出的努力如何，公司的業(yè)績?nèi)绾?，那么股價的上漲就不是高管人員貢獻的結(jié)果，從股權(quán)中獲得的個人收益也將是對他們的慷慨贈與了。相反，如果股市低落，高管人員的努力也未必會引起股價的上漲，高管人員的貢獻就不能從股權(quán)的收益中得到獎勵，股權(quán)的激勵作用大打折扣。由此，筆者認(rèn)為，在股權(quán)激勵計劃中，股價的作用只是用來牽制高管人員的利益得失，使持有股權(quán)的高管人員與股東站在同一立場思考問題，共同享有股權(quán)收益和承擔(dān)風(fēng)險，從而實現(xiàn)降低成本的目的。而萬科采用受市場系統(tǒng)風(fēng)險影響的股價作為獎勵股票是否歸屬高管個人的業(yè)績衡量標(biāo)準(zhǔn)，不但使高管人員的股票授予條件變得不盡合理，而且，當(dāng)股市低落導(dǎo)致股價持續(xù)下跌時，失去激勵效用的股權(quán)激勵計劃有可能會促使高管為了自身利益而提前辭職并將其延期支付賬戶中已有的股票套現(xiàn)。

但是，如果不使用股價而使用單純的會計收益評價指標(biāo)作為股票授予的業(yè)績衡量標(biāo)準(zhǔn)很容易受到高管人員的盈余操縱。國內(nèi)外學(xué)者的大量實證研究證明：現(xiàn)金流量和會計盈余反映了不同維度的會計信息，兩者具有很強的互補性。如果信息使用者注重了解預(yù)測企業(yè)財務(wù)狀況和未來經(jīng)營業(yè)績方面，會計盈余信息更為重要；而在了解企業(yè)收益質(zhì)量、償債能力以及企業(yè)價值方面，則現(xiàn)金流量更為重要。由此，筆者認(rèn)為，在以會計收益作為業(yè)績考核基本指標(biāo)的基礎(chǔ)上，需用現(xiàn)金流量的收益質(zhì)量指標(biāo)(諸如盈余現(xiàn)金保障倍數(shù)、現(xiàn)金營運指數(shù)等)加以修正，將現(xiàn)金流量指標(biāo)與會計收益指標(biāo)相結(jié)合作為股票授予的業(yè)績衡量標(biāo)準(zhǔn)，以盡可能地縮小高管人員盈余管理空間，并進而防止高管通過盈余管理來操縱股價沖高而辭職套現(xiàn)等行為，使基于收益的業(yè)績考核趨于客觀公允。

第二，該計劃對高管人員每年達不到業(yè)績考核標(biāo)準(zhǔn)時或辭職轉(zhuǎn)讓其持有的限制性股票時，沒有建立相應(yīng)的懲罰機制。

篇8

關(guān)鍵詞：PE支持企業(yè)；管理層激勵；經(jīng)營績效

中圖分類號：F8；C931.2文獻標(biāo)識碼：A

加快中小企業(yè)發(fā)展和解決中小企業(yè)融資困難日益成為中國經(jīng)濟發(fā)展的焦點問題。而私募股權(quán)投資基金（private equity fund，PE）作為集合財富投資的工具，在給被投資企業(yè)注入發(fā)展所需資金的同時，還帶來相關(guān)的管理經(jīng)驗和客戶網(wǎng)絡(luò)，成為引導(dǎo)社會流動性向?qū)嶓w經(jīng)濟轉(zhuǎn)移的一個重要橋梁。近幾年隨著國內(nèi)資本市場擴容，私募股權(quán)投資基金支持企業(yè)上市速度加快，使私募股權(quán)投資基金能夠在較短時間內(nèi)獲得高額收益，私募股權(quán)投資由此成為一個熱點領(lǐng)域。

私募股權(quán)投資基金作為其投資支持企業(yè)的非控股股東之一，通常會派遣董事，參與支持企業(yè)的重大決策，包括對支持企業(yè)管理層的激勵制度設(shè)計。通過有效率的激勵制度安排，使得管理層和企業(yè)股東之間的利益盡量保持一致，最大限度地解決股東（含PE）和管理層之間的委托問題，從而提升管理層的努力水平，最終實現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營績效目標(biāo)。因此，在PE投資過程中，存在“PE投資（依靠其持股比例，對支持企業(yè)的貢獻度以及參與董事會決策等途徑）——支持企業(yè)管理層激勵——企業(yè)經(jīng)營績效”這樣一種傳導(dǎo)機制。本文的目的就在于以具有PE投資背景的企業(yè)（或稱PE支持企業(yè)）為對象，研究其管理層激勵與企業(yè)經(jīng)營績效之間的關(guān)系，進而探討這些關(guān)系背后的深層原因，并闡述這對于PE支持企業(yè)、PE機構(gòu)本身以及政府政策意味著什么。顯然，這不僅有理論上的研究價值，更有非常重要的實踐意義。

一、文獻綜述

對于PE支持企業(yè)管理層激勵制度設(shè)計與企業(yè)經(jīng)營績效的關(guān)系，國外早期的研究集中在對不同激勵手段的激勵效果的探討。Robert Butler Wilson[1]認(rèn)為，對創(chuàng)業(yè)者贈送普通股，并不能激勵創(chuàng)業(yè)者為PE基金帶來額外的投資收益，原因在于贈送普通股使創(chuàng)業(yè)者在初始階段即成為普通股東，從而將創(chuàng)業(yè)者和資本投資人置于同樣的角色地位，創(chuàng)業(yè)者的激勵并沒有到位。Michael J Brennan和Alan Kraus[2]則提出使用可轉(zhuǎn)換債券或可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股這類激勵方式，可以降低信息不對稱情況下PE的投資成本，起到較好的激勵效用。在PE進入對支持企業(yè)公司治理和企業(yè)績效的影響方面， Steve Kaplan等[3]認(rèn)為私募股權(quán)投資基金的發(fā)展不僅對其支持企業(yè)管理層實施激勵性的管理措施以確保較高的公司治理水準(zhǔn)，而且PE也持有較大的股份，確保在董事會中具有較強的地位，這有利于PE更緊密地監(jiān)督和治理其投資的公司。

國內(nèi)對于私募股權(quán)投資基金相關(guān)理論研究文獻并不多，對于私募股權(quán)投資基金支持企業(yè)管理層激勵的文獻更少，而且在研究方法上，側(cè)重于描述性和案例性研究。周仁俊等[4]從國有與非國有控股上市公司產(chǎn)權(quán)基礎(chǔ)不同的視角，分別對管理層貨幣薪酬、持股比例和在職消費與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的相關(guān)性進行比較研究。研究結(jié)論顯示：管理層貨幣薪酬與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績呈正相關(guān)關(guān)系，管理層持股比例與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績呈正相關(guān)關(guān)系，管理層在職消費程度與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績呈負相關(guān)關(guān)系。

向群[5]在采取中小板上市公司數(shù)據(jù)的研究中，認(rèn)為私募股權(quán)投資基金有助于提升公司價值和公司績效，私募股權(quán)投資基金的股權(quán)投資行為帶來公司融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。朱靜[6]的研究是在同時控制了公司規(guī)模和財務(wù)杠桿度兩個變量后，發(fā)現(xiàn)私募股權(quán)投資與公司價值和公司經(jīng)營績效呈顯著的正相關(guān)關(guān)系。

國內(nèi)學(xué)者的研究，或者在分析管理層激勵手段與激勵效果之間的關(guān)系時不考慮PE投資因素；或者考慮PE投資時局限于PE投資與公司價值二者之間的關(guān)系，并沒有深入揭示PE投資背景下通過激勵管理層以實現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營績效的整個傳導(dǎo)機制。國外學(xué)者分析了不同激勵方式的激勵效果以及PE基金通過實施激勵影響公司治理水平，為PE支持企業(yè)的激勵制度研究指明了方向，但是這些研究缺乏中國經(jīng)驗數(shù)據(jù)的驗證。本文克服了已有文獻的局限，采用中小板上市公司數(shù)據(jù)，對PE支持企業(yè)管理層激勵和企業(yè)經(jīng)營績效之間的關(guān)系以及相關(guān)的傳導(dǎo)機制進行了實證研究，并由此對中國PE支持企業(yè)的管理層激勵制度設(shè)計提出了相關(guān)建議。

二、模型構(gòu)建

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文研究的主題是PE投資背景下上市公司管理層激勵及其效果，目的在于驗證PE投資—被投資企業(yè)管理層激勵—激勵效果（公司經(jīng)營績效）這一傳導(dǎo)機制，因此選擇的樣本公司必須具備三個標(biāo)準(zhǔn)：上市前均引進了財務(wù)投資者——私募股權(quán)投資基金（PE）；上市時高管人員持有股權(quán)；凈利潤均為正（即不存在虧損）①。

根據(jù)中小板上市公司披露的信息，自2004年中國資本市場推出中小板到2009年12月31日止，具有PE投資背景且實施管理層股權(quán)激勵的公司共有69家，通過篩選，最后確定48家上市公司作為本文的研究樣本，研究樣本占比為70%；如果剔除擾動因素引起的不符合選擇標(biāo)準(zhǔn)的樣本公司后，比例更高，因此樣本數(shù)量和標(biāo)準(zhǔn)完全滿足本文研究的需要。

需要指出的是，本文所采集的原始數(shù)據(jù)均采用樣本公司上市后至少運行了一個完整的會計年度的年報數(shù)據(jù)，即上市之后第二個年度報告數(shù)據(jù)。這樣做的目的在于給予這些樣本公司以足夠長的時間的經(jīng)營和財務(wù)表現(xiàn)，從而消除由于時間短而產(chǎn)生的偶然性現(xiàn)象和擾動影響。本文所采用的所有樣本數(shù)據(jù)均來自于Wind咨詢公司數(shù)據(jù)庫。

（二）檢驗?zāi)Ｐ团c變量定義

為了研究PE支持企業(yè)激勵制度與企業(yè)績效之間的關(guān)系，本文選擇凈資產(chǎn)收益率作為因變量，表示企業(yè)績效，這樣可以消除樣本企業(yè)的規(guī)模差異。同時，對企業(yè)激勵制度的刻畫，分為股權(quán)激勵和非股權(quán)激勵兩類，股權(quán)激勵類的變量為高管持股比例（即管理層總的持股規(guī)模），高管平均持股比例（即管理層人均持股大小），董事長持股比例（代表性高管的持股大?。?；而非股權(quán)激勵在中國主要有兩種：一是獎金，一是職務(wù)消費。鑒于職務(wù)消費（沒有獨立的統(tǒng)計數(shù)據(jù)和公開信息）歸屬于管理費用這一會計科目，因而本文以高管總薪酬（含獎金）和管理費用來量化描述對管理層的非股權(quán)激勵。另外，本文選擇PE持股比例和企業(yè)市值作為控制變量，刻畫企業(yè)的PE投資特征和企業(yè)規(guī)模特征。

因此，本文設(shè)置原始模型如下。

需要進一步說明的是，一方面管理層的職務(wù)消費包含的具體項目很多，難以獲取真實、準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)（企業(yè)不會詳細披露該類信息，有些信息甚至為企業(yè)的商業(yè)秘密）；另一方面，即使是按公允價值交易的職務(wù)消費，事實上它內(nèi)在地反映了管理層擁有的一種權(quán)利，這種權(quán)利能夠讓交易的另一方至少可以獲得市場平均利潤，因此可以將所有管理費用均列為職務(wù)消費范疇。同時為了消除企業(yè)規(guī)模的影響，本文采用管理費用除以企業(yè)營業(yè)收入這一指標(biāo)，衡量私募股權(quán)投資基金支持企業(yè)管理層的職務(wù)消費水平。

三、實證分析

（一）因子分析

由于自變量數(shù)目較多，進行變量全回歸容易引起多重共線性問題，簡單剔除變量則會遺漏重要信息，破壞模型的完整性。因此本文擬運用因子分析法提取公共因子，用較少并且相互獨立的因子作為新的自變量。

采用SPSS19.0進行計算，得到的KMO統(tǒng)計量為0.506，Bartlett球度檢驗結(jié)果的統(tǒng)計值為58.852，p值為0.000，小于顯著性水平0.01。KMO統(tǒng)計量偏低，但Bartlett球度檢驗說明原有變量適合作因子分析，因此只要提取的因子累計方差貢獻率達到一定水平就可以采用因子分析方法。經(jīng)過分析，得到各因子的特征值、方差貢獻率和累計方差貢獻率。見表2。

由表2可見，從7個測試變量中可以提取出4個因子，因子累計可以解釋原有變量總方差的78.72%，使原有變量信息丟失較少，因子分析效果較為理想。由于初始因子載荷矩陣中各因子對測試變量的載荷比較分散，因子的實際含義不夠清晰，為了使因子載荷矩陣系數(shù)向0和1分化，一個變量值在盡可能少的因子上有比較高的載荷，從而因子的實際意義更加明顯，對初始因子載荷矩陣按方差最大正交旋轉(zhuǎn)法進行旋轉(zhuǎn)，得到旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣，見表3。

由表3可見，第一個因子在高管持股比例（MSR）、董事長持股比例（DSR）、高管平均持股比例（AMSR）有較大載荷，這些變量主要反映了公司對高管的股權(quán)激勵情況，可以命名為股權(quán)激勵因子（F1）；第二個因子在企業(yè)市值（AMV）方面有較大載荷，命名為企業(yè)規(guī)模因子（F2）；第三個因子在高管薪酬利潤比（MWPR）和管理費用收入比（AERR）上有較大載荷，這兩個變量反映了管理層控制的非股權(quán)激勵因素，因此命名為非股權(quán)激勵因子（F3）；第四個因子在PE持股比例（PESR）上有較大載荷，就用PE持股比例因子（F4）來衡量。

因此，上述四個因子可以反映激勵管理層因素的四個不同方面，而且經(jīng)過正交旋轉(zhuǎn)，四個因子之間是相互獨立的。將上述四個因子采用回歸方法求出因子得分矩陣，將四個因子的得分F1、F2、F3、F4作為新的變量，用于和因變量進行回歸。

（二）回歸分析

通過因子分析將原模型自變量轉(zhuǎn)化成新的因子變量后，有效地解決了原模型自變量過多可能產(chǎn)生的多重共線性問題。因此，原模型轉(zhuǎn)化為：

ROE=α+α1F1+α2F2+α3F3+α4F4+ε

根據(jù)構(gòu)造的回歸方程，采用SPSS19.0進行多元統(tǒng)計分析處理后，發(fā)現(xiàn)第一個模型中調(diào)整的R2為0.225，第二個模型中調(diào)整的R2為0.435，兩個模型的回歸效果均一般，但第二個模型優(yōu)于第一個模型，見表4。

然而，需要指出的是，R2和調(diào)整的R2都只能說明在給定的樣本條件下，回歸方程與樣本觀測值的擬合優(yōu)度，并不能對總體模型做出推測。因此，不能單憑二者的大小來選擇模型，必須對回歸方程和回歸系數(shù)做顯著性檢驗。

在采取逐步篩選法（stepwise）對解釋變量進行篩選后，在模型1中，非股權(quán)激勵因子（F3）進入了模型，且非股權(quán)激勵因子與企業(yè)凈資產(chǎn)收益率呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系；在模型2中，非股權(quán)激勵因子（F3）和企業(yè)規(guī)模因子（F2）均進入了模型，且非股權(quán)激勵因子與企業(yè)凈資產(chǎn)收益率呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，而企業(yè)規(guī)模與凈資產(chǎn)收益率呈現(xiàn)負相關(guān)關(guān)系。見表5。

四、研究結(jié)論及其解釋

本文在對影響中小板上市公司中PE支持企業(yè)經(jīng)營績效的相關(guān)變量進行多元回歸分析后發(fā)現(xiàn)：其一，企業(yè)經(jīng)營績效與管理層的非股權(quán)激勵程度正相關(guān)，且顯著；其二，企業(yè)經(jīng)營績效與企業(yè)規(guī)模負相關(guān)；其三，企業(yè)經(jīng)營績效與管理層的股權(quán)激勵和PE持股比例不相關(guān)。

為什么會出現(xiàn)這樣的結(jié)果呢？事實研究表明，這一結(jié)果是符合當(dāng)前中國PE支持企業(yè)的實際情況的。

首先，PE支持企業(yè)的股權(quán)激勵方式單一，不利用調(diào)動企業(yè)高管的積極性。通常采用直接贈與企業(yè)高管普通股票或由高管以較低價格購買企業(yè)普通股票等方式。這在技術(shù)層面上并沒有將激勵性的股票與公司未來經(jīng)營業(yè)績掛鉤，因此無論獲得股票的高管們是否努力，他們都能得到公司股票上市帶來的巨額收益，根本起不到激勵作用。與中國不同，國際上對PE支持企業(yè)管理層的激勵措施主要為可轉(zhuǎn)換證券和股票期權(quán)，VC基金還使用了分階段投資的約束方式。這些方式較好地解決了股東與PE支持企業(yè)管理層之間的委托問題，最大程度地保證了雙方利益的一致性，從而獲得了較好的激勵效果?？梢?，僅僅使用普通股激勵的單一方式，導(dǎo)致了企業(yè)績效與PE支持企業(yè)管理層股權(quán)激勵的無關(guān)性。

其次，PE在其支持企業(yè)的股權(quán)激勵方案上不能實施有效的作為。究其原因，主要有兩點：一是“僧多粥少”，即PE投資者太多而適合PE投資的擬上市公司或優(yōu)秀的目標(biāo)公司又太少，惡性競爭非常嚴(yán)重，在股權(quán)激勵制度設(shè)計方面PE沒有足夠的話語權(quán)；二是中國PE市場處于發(fā)展的初期階段，專業(yè)人才缺乏，為PE支持企業(yè)提供專業(yè)服務(wù)的能力很弱。特別要指出的是，PE對其支持企業(yè)業(yè)績的提升作用并不是靠直接的持股比例來實現(xiàn)的，而是通過額外的增值服務(wù)來實現(xiàn)的，比如優(yōu)化企業(yè)治理結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)，協(xié)助企業(yè)改進管理流程，企業(yè)公共關(guān)系服務(wù)，等等。但這些增值目前還無法量化，不能引入到本文的模型分析中，這是本文模型需要進一步完善的地方?？傊?，上述原因?qū)е翽E支持企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績與PE直接的持股比例無關(guān)。

再次，非股權(quán)激勵對中國上市公司管理層的激勵效果十分明顯。非股權(quán)激勵包括兩類：一是高管薪酬；一是高管的職務(wù)消費。一方面企業(yè)管理層非常在意自己獲得的現(xiàn)金報酬和職位，高職位意味著擁有更大的權(quán)力，能夠合法地利用企業(yè)資源進行職務(wù)消費；另一方面，高管層的薪酬和職位具有信號機制，即在經(jīng)理人市場中，經(jīng)理人已有的高薪酬和高職位向市場發(fā)出了強烈的信號——該經(jīng)理人擁有很高的人力資本，具備很強的管理才能。因此，經(jīng)理人具有強烈的動機，要求不斷提高薪酬水平和管理職位，通過高薪酬和高職位提高自己的市場聲譽，抬高自己的市場身價，實現(xiàn)自己長期收益的最大化。換言之，高薪酬和高職位對經(jīng)理人的激勵作用非常大，激勵效果更加明顯。

最后，企業(yè)經(jīng)營績效與企業(yè)規(guī)模負相關(guān)，一個重要的原因在于經(jīng)理人的管理能力并不會必然地隨公司規(guī)模擴大而增強，反而由于公司規(guī)模擴大，產(chǎn)生的管理事務(wù)和問題會更多，加大了經(jīng)理人的工作難度和勞動強度，從而給予經(jīng)理人一種“負激勵”，最終降低了公司的經(jīng)營績效。此外，公司越大，PE持股比例會越低，話語權(quán)也會越小，難以對管理層形成有效約束，激勵不明顯；公司越大，PE對其支持企業(yè)進行改革的難度也會越大，付出的努力和服務(wù)也會越多，必然會帶來效率上的損失。

五、對策建議

本文的結(jié)論對于PE基金、PE支持企業(yè)以及政府政策均具有十分重要的實踐意義，主要表現(xiàn)在以下三個方面。

（一）有利于PE優(yōu)化投資協(xié)議，提高投資成功率

作為財務(wù)投資者的PE而言，其投資不是為了長期持有，而是為了以一個合理的價格出售，并獲得相應(yīng)的收益。而PE收益與否及收益多少很大程度上與PE支持企業(yè)管理層努力程度有關(guān)，因此在投資協(xié)議條款和相關(guān)的激勵約束制度設(shè)計中，必須建立對支持企業(yè)管理層的嚴(yán)格約束機制，通過有效的法律手段，對管理層的逆向選擇和道德風(fēng)險實施嚴(yán)懲。目前可以采取包括對賭協(xié)議、第三方擔(dān)保、資金使用監(jiān)管和公司接管等多種激勵約束方式。

（二）有利于優(yōu)化PE支持企業(yè)激勵制度設(shè)計，實現(xiàn)有效激勵

對于PE支持企業(yè)來說，必須消除管理層激勵方式的單一性，建立激勵相容的激勵機制。由于管理層特別在意薪酬水平，熱衷于職務(wù)消費，因此就需要削減管理層的薪酬，限制其職務(wù)消費，轉(zhuǎn)而用股票期權(quán)和可轉(zhuǎn)換證券等更多有效的激勵方式將管理層的個人收入與公司利潤嚴(yán)格掛鉤。只有公司利潤增長了，管理層的收入才能增長，并且盡量做到同比例增長。這樣既有激勵也有約束，才能真正實現(xiàn)有效激勵。

（三）有利于政策監(jiān)管部門改善PE運行環(huán)境，加快創(chuàng)新型社會的推進

目前國內(nèi)中小企業(yè)急需資金，而社會熱錢大量流入非實體經(jīng)濟，如何引導(dǎo)熱錢進入急需資金的中小實體企業(yè)成為監(jiān)管層關(guān)注的重點，大力發(fā)展PE，無疑在某種程度上可以解決這一問題。在這方面，管理層可以圍繞以下幾個方面有所作為：

1.培育真正的市場主體。包括培育PE基金及其支持企業(yè)，消除國有壟斷，鼓勵PE市場公平競爭。

2.培育新興產(chǎn)業(yè)和關(guān)乎民生的戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)。引導(dǎo)PE基金投資相關(guān)產(chǎn)業(yè)的小企業(yè)，增加PE投資對象的供給量，改變PE市場“僧多粥少”的格局，從而徹底扭轉(zhuǎn)PE缺乏話語權(quán)的局面。

3.加快制度創(chuàng)新步伐。不斷完善有關(guān)企業(yè)股權(quán)激勵的法律法規(guī)，強化企業(yè)經(jīng)理人的信托責(zé)任意識，以法制手段消除PE支持企業(yè)對管理層進行利益輸送，嚴(yán)懲管理層的尋租行為和損害股東利益的行為。

4.以政策引導(dǎo)和鼓勵金融創(chuàng)新，特別是針對證券市場股權(quán)激勵工具的創(chuàng)新。可供選擇的激勵工具多了，PE才有更大的參與空間，才能充分細化和優(yōu)化投資激勵合約，進而對其支持企業(yè)管理層實施靈活、有效的激勵。

注釋：

①如果存在虧損，實際上并不是由于PE投資和管理層激勵引致的一個必然結(jié)果，而是由其他的包括系統(tǒng)性和非系統(tǒng)性風(fēng)險在內(nèi)的擾動因素所導(dǎo)致的，不符合本文的研究邏輯，應(yīng)該在樣本中予以剔除。

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篇9

中國社會科學(xué)院世界經(jīng)濟與政治研究所研究員、公司治理與產(chǎn)業(yè)政策研究室主任、公司治理研究中心主任。她長期從事公司治理理論和實踐，以及企業(yè)國際化的研究工作。

中國經(jīng)濟崛起依賴于一大批有競爭力的企業(yè)。我國中小板和創(chuàng)業(yè)板的建立，為成千上萬的中小企業(yè)提供了資本融資和發(fā)展機會。這一千多家上市公司肩負著中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級的重任，其公司治理是否健康直接影響他們的經(jīng)營效率和長期可持續(xù)發(fā)展。未來它們之中會產(chǎn)生世界一流公司嗎？這是我們的期盼。

中國社會科學(xué)院公司治理研究中心自2012年以來已連續(xù)四年對中小板、創(chuàng)業(yè)板上市公司的公司治理進行系統(tǒng)性量化評估。2015年度的評價結(jié)果顯示，中小板、創(chuàng)業(yè)板上市公司平均治理得分為51.1分，最低分21分，最高分77分，分差達56分。帶來這種巨大治理水平差距的原因，既有少數(shù)公司對監(jiān)管規(guī)則的違規(guī)因素，也有多數(shù)公司在自主性公司治理改進方面缺少行動的因素。分析一千多家數(shù)據(jù)庫里的公司治理表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)他們有四個特征。

第一，合規(guī)運作為主，自主改進不足，也就是說在信息披露硬性規(guī)定方面做得還不錯，但是在激勵機制公司治理的彈性方面，只有少數(shù)公司作為改進的手段。這對中小創(chuàng)公司而言還是不足夠的，希望更多的公司推出股權(quán)激勵的方案。

第二，中小板、創(chuàng)業(yè)板公司股權(quán)分散成為趨勢，有明顯的實際控制人文化。中小板、創(chuàng)業(yè)板是典型的多股合大，第一大持股不大，但是前十大股東合股比例非常高，并且高于滬深主板上市公司。大多數(shù)公司的實際控股人為自然人，而且實際控制人是自然人的公司業(yè)績，是優(yōu)于實際控制人其他類型的。

第三，中小板、創(chuàng)業(yè)板董事會建設(shè)，形式是大于實質(zhì)。大多數(shù)公司可以按照監(jiān)管部門的要求建立形式規(guī)范的董事會，但董事會是否能夠真正發(fā)揮公司治理核心作用，仍然是現(xiàn)階段這些中小民營上市公司需要改善的領(lǐng)域。他們的專業(yè)性、獨立性，都有待提高。在信息披露方面，我們發(fā)現(xiàn)財務(wù)信息已經(jīng)相當(dāng)多了，但是非財務(wù)信息披露不足。最新的G20 OECD原則，特意強調(diào)了上市公司應(yīng)該多披露非財務(wù)信息，比如說公司治理的信息，比如公司履行社會責(zé)任的信息等，這是國際趨勢中國公司要緊緊跟上。

篇10

員工持股計劃與股票期權(quán)

員工持股計劃（ESOP）是目前通行于國外企業(yè)的內(nèi)部產(chǎn)權(quán)制度，它是指企業(yè)內(nèi)部員工出資認(rèn)購本公司部分股權(quán)，委托專門機構(gòu)（一般為員工持股會）集中管理運作，并參與持股分紅的一種新型企業(yè)內(nèi)部股權(quán)形式。

員工持股計劃中員工所持的股權(quán)是不可以隨意轉(zhuǎn)讓，只能在員工退休或離開企業(yè)時才能得到股票（或由企業(yè)購回，得到現(xiàn)金），進行處置。這樣，可以避免企業(yè)員工只注重股份轉(zhuǎn)讓收益而放松對企業(yè)發(fā)展的關(guān)切。員工只有在企業(yè)長期工作并作出貢獻，才能得到較高的股份收益。這無疑會促使員工與企業(yè)同命運、共呼吸，愛崗敬業(yè)，努力工作。

員工持股制度雖與典型的股份制企業(yè)在持股人資格、收益分配、股票出讓等方面存在差別，但依然是以資產(chǎn)的個人占有為基礎(chǔ)而擁有相應(yīng)的剩余索取權(quán)和控制權(quán)的，它不允許企業(yè)外人員占有其股份。

股票期權(quán)是以股票為標(biāo)的物的一種合約，期權(quán)合約的賣方也稱立權(quán)人，通過收取權(quán)利金將執(zhí)行或不執(zhí)行該項期權(quán)合約的選擇權(quán)（options）讓渡給期權(quán)合約的買方，也稱持權(quán)人。持權(quán)人將根據(jù)約定價格和股票市場價格的差異情況決定執(zhí)行或放棄該期權(quán)合約。其中，較為重要的是薪酬性股票期權(quán)(compensatory stock options)，指企業(yè)的所有者在企業(yè)經(jīng)營者的經(jīng)營業(yè)績達到一定的要求時，對其在一定時期內(nèi)可購得或獎勵適當(dāng)數(shù)量企業(yè)股份的一種長期獎勵方式。這種股票期權(quán)不僅可以給公司董事、經(jīng)理和雇員，也可以給公司的管理顧問等其他服務(wù)的供應(yīng)商。薪酬性股票期權(quán)起源于20世紀(jì)60年代的美國高科技企業(yè)，80年代的大牛市和90年代的公司治理運動使美國的上市公司開始普遍采用股票期權(quán)作為高管人員的報酬。

員工持股計劃和股票期權(quán)的區(qū)別在于：

首先，兩者的目的不同。員工持股計劃主要目的是建立員工福利的補償機制，員工退休后或離開公司可獲得公司的股票或現(xiàn)金。而股票權(quán)本質(zhì)上是一種可變薪酬制度，是一種長期性的激勵計劃，使被授予者關(guān)注公司的長期發(fā)展，分享公司的成功，與公司股東利益保持一致。

其次，授予的范圍不同。員工持股計劃是一種普惠制，授予公司全體員工。而股票期權(quán)的范圍基本不受限制，既可授予管理層，也可授予全體員工、母公司員工、供應(yīng)商等。我們一般意義上的激勵性股票期權(quán)，對授予的范圍基本限制在公司管理層及核心技術(shù)人員等范圍內(nèi)。

第三，行權(quán)的時間不同。員工持股計劃由員工持股會或類似的組織統(tǒng)一管理，員工在為企業(yè)服務(wù)規(guī)定的年限后，可獲得授予的股權(quán)，并享有股東的表決權(quán)、收益權(quán)，但在退休或離開公司前不能轉(zhuǎn)讓股權(quán)。而股票期權(quán)的被授予者在行權(quán)前，沒有獲得公司的股權(quán)，不享有任何股東權(quán)利，只有在規(guī)定的行權(quán)期間內(nèi)或時點，選擇行權(quán)后，才能享有股東的權(quán)利，并可以處置股權(quán)。

實施股權(quán)激勵的必要性

■ 完善公司治理結(jié)構(gòu)的需要。在所有權(quán)、經(jīng)營權(quán)分離和委托――關(guān)系中，委托人與人產(chǎn)生利益矛盾時，處于弱勢的往往是前者。因此，作為現(xiàn)代企業(yè)制度的基礎(chǔ)，除應(yīng)建立配套的法律法規(guī)、政策環(huán)境外，還應(yīng)建立完善的公司治理結(jié)構(gòu)，以形成有效的制衡和有效的激勵體系。即：一方面，能夠以股東利益為代表的公司價值為核心，平衡、制約股東之間、股東與利害相關(guān)者(包括員工、債權(quán)人)之間以及股東與董事會、董事會與經(jīng)理層之間的權(quán)力分配，建立企業(yè)內(nèi)部有效的監(jiān)督機制；另一方面，能夠從發(fā)展和競爭的角度，構(gòu)建具有競爭力的企業(yè)薪酬與激勵體系，吸引和留住人才，協(xié)同經(jīng)營者與所有者的利益目標(biāo)和關(guān)系。

我國現(xiàn)行《公司法》確認(rèn)的公司治理機制是參照美英股東模式，強調(diào)以股東利益最大化的治理機制，缺乏員工及其他利益相關(guān)者的利益保護機制，大股東及內(nèi)部人容易通過控制公司損害小股東及其他利益相關(guān)者的利益。

現(xiàn)代公司理論學(xué)者提出了公司共同治理原則，修正了股東治理原則，修正的重點是如何實現(xiàn)職工等利益相關(guān)者參與共同治理問題。共同治理原則本質(zhì)上體現(xiàn)了民主、公平與效率的高度統(tǒng)一，體現(xiàn)了多元激勵與效率的統(tǒng)一。從20世紀(jì)50年代中期開始，美日等西方國家普遍推行股權(quán)激勵制度，大大改進公司治理結(jié)構(gòu)與公司業(yè)績。

股權(quán)激勵制度的核心是使職工成為股權(quán)所有者，通過行使所有權(quán)而鼓勵和保護人力資本的專用化技能，并使職工與股東在公司治理中享有平等的權(quán)利，有利于形成有效的激勵、監(jiān)督與決策機制。

我國上市公司雖然建立以三權(quán)分立的治理結(jié)構(gòu)，但長期以來，大部分上市公司由大股東控制，對經(jīng)營者與員工的激勵與長期利益考慮不夠，使公司的治理實質(zhì)上處于失衡的狀態(tài)。因此，中國上市公司的治理改革中，尤其是在國有控制的上市公司中，必須建立充分考慮經(jīng)營者與員工參與到上市公司的決策、激勵與監(jiān)督中來。

■ 體現(xiàn)人力資本價值與長期激勵的需要。國有控股上市公司，從老國企改制而來，管理者及廣大職工基本為企業(yè)奉獻了畢生的精力或青春，但與同行業(yè)的合資企業(yè)、外企相比，長期拿著較低的工資與待遇，人力資本價值得不到充分的體現(xiàn)。這種體制，容易造成有的經(jīng)營者急功近利，“59歲現(xiàn)象”層出不窮；同時，人才流失嚴(yán)重。

股權(quán)激勵計劃的實施，有助于建立人力資本參與資源分配的機制，同時也引入了長期的激勵機制，將員工的遠期利益與公司長遠發(fā)展結(jié)合起來，避免出經(jīng)營者的“短視”現(xiàn)象，同時有利于吸引與留住優(yōu)秀人才。

■ 員工福利補償?shù)男枰?。員工的福利的補償主要是養(yǎng)老金制度，養(yǎng)老金制度目前有兩種，一種是由政府主導(dǎo)的社會養(yǎng)老金，這是一種強制福利補償制度，另一種是企業(yè)年金。根據(jù)美國、英國、日本等國的經(jīng)驗，實行員工持股計劃（ESOP）是員工福利補償?shù)闹饕问街弧?/p>

目前中國的企業(yè)年金還處于試點階段，對于大部分中國上市公司來說，員工福利補償基本上只有社會養(yǎng)老金，形式單一、金額較少，因此，需要建立一種補充的福利機制。在中國上市公司中實行員工持股計劃，將有利于解決員工的福利補償問題，減輕社會壓力。

股權(quán)激勵方式的選擇

■ 實施股票期權(quán)的條件還不成熟

現(xiàn)行法律不僅存在空白，還有許多障礙。這是因為，首先，實施股票期權(quán)的股票來源不好解決。按照《公司法》規(guī)定的實繳資本制，公司發(fā)行的股票或者增發(fā)的股份，必須由出資人實際認(rèn)購并足額交付出資，否則就視為出資不到位，屬于違法行為。因此，公司無法在增發(fā)股份時就將用于股票期權(quán)的股份“預(yù)留出來”，待股票期權(quán)持有人行權(quán)時，轉(zhuǎn)為真實的股份。股票期權(quán)的來源還可以用回購股份的辦法解決，包括向全體流通股股東公開回購股份和向大股東回購，將回購股份先存在庫存股賬戶中，當(dāng)股票期權(quán)持有人行權(quán)時，從庫存股中支付股票。其次，高管人員所持股票不能轉(zhuǎn)讓，使得股票期權(quán)激勵不能實施。我國《公司法》規(guī)定高管人員所持股票在任職期內(nèi)不得出售。照此規(guī)定，只要受贈人仍然擔(dān)任公司高級管理職務(wù)，他就不能轉(zhuǎn)讓或交易其所持有的股票。這樣的法律規(guī)定，使股票期權(quán)的激勵作用大打折扣，失去吸引力。另外，我國現(xiàn)行的稅法與會計方面的有關(guān)法規(guī)也不完善，實施股票期權(quán)的公司在會計上如何處理、有何稅收優(yōu)惠，均無相應(yīng)的規(guī)定?？傊?，實施股票期權(quán)，需要在《公司法》、《證券法》、《稅法》、《會計準(zhǔn)則》等多個方面綜合配套，需要多個政府部門共同協(xié)商，這需要較長的時間來解決。

上市公司治理不健全。“國有股”一股獨大的公司在國有資本產(chǎn)權(quán)代表不到位的情況下，經(jīng)營者只要得到大股東的肯定，實施有損小股東利益的股票期權(quán)制度完全可能。許多上市公司被集大股東股權(quán)代表和高管人員于一身的執(zhí)行董事，通過董事會完全控制，獨立董事不“獨立”，形成了內(nèi)部人控制的局面。股票期權(quán)制度使公司經(jīng)營者能直接在資本市場上獲益，這種“內(nèi)部人說了算”的體制會帶來很大的風(fēng)險。

對少數(shù)人實施股票期權(quán)易引發(fā)內(nèi)部矛盾。對于從國有企業(yè)改制而來的上市公司，廣大員工為公司的發(fā)展作出很大的貢獻，如果只對管理層實施股票期權(quán)，會打擊廣大員工的積極性，容易在員工中引起不滿。

■ 實施員工持股計劃的可行性分析

首先，不存在現(xiàn)行法律、法規(guī)上的障礙。員工持股計劃屬于員工福利補償性質(zhì)，員工在離開與退休前，不能出售股票。員工離開或退休時，按計劃獲得的股票，可分年逐步在二級市場上購買，因為員工持股計劃由獨立的管理機構(gòu)管理，該機構(gòu)可擁有獨立的法人地位。因此，員工持股計劃不存在股票期權(quán)所面臨的“高管人員在任期內(nèi)不能出售股票的限制”、“股票來源存在問題”等限制。

其次，能獲得廣大員工的支持，提高工作積極性。員工持股計劃是一種普惠性質(zhì)的福利補償機制，能夠得到廣大員工的認(rèn)同，又由于員工持股計劃也是一項長期性激勵，能激發(fā)員工的工作積極性。作為一種福利補償，減輕了社會壓力，對社會也是一種貢獻。

第三，員工持股計劃可以改善公司治理結(jié)構(gòu)。公司治理機制有三種：決策、激勵與監(jiān)督，員工持股計劃的實施，使員工成為公司的股東，在員工持股會的組織下，能形成一股強大的力量，直接參與董事會的管理，參與公司重大決策，使公司董事會能充分考慮廣大員工的利益；同時，由于員工都是股東，員工對公司的監(jiān)督作用將被放大，對董事會起到了較強的監(jiān)督作用。因此，員工持股計劃的實施，是對上市公司治理的有益探索，符合監(jiān)管部門致力于改善上市公司治理的要求。

第四，員工持股計劃的資源來源易于解決。員工持股計劃的資金基本上有三種來源：一是個人出資；二是公司根據(jù)工資總額的一定比例貢獻出來；三是從金融機構(gòu)融資。根據(jù)中國現(xiàn)行有關(guān)規(guī)定，融資的方式受限較多，目前操作性不高。根據(jù)國外的經(jīng)驗，由實施公司貢獻持股的資金是常見的方案，一般是上市公司將當(dāng)年工資總額的25%貢獻給員工持股計劃。我國國有企業(yè)，員工是企業(yè)的主人，但長期拿較低的工資，只要股東同意，從企業(yè)利潤中分出一部分，增加員工福利不存在法律上的障礙。

第五，全流通解決了股票定價問題。股權(quán)分置解決后，公司股票實現(xiàn)了全流通，這為公司股票定價提供了市場化的機制。此時實施員工持股計劃，在員工退休或離開時，可根據(jù)公司股票市場價格支付現(xiàn)金，或直接從市場上購買股票，解決股票的定價問題?？傊?，國有控股上市公司實施員工持股計劃，能改善公司治理問題，建立了員工的福利補償機制，起到了長期的激勵效果，符合公司和股東利益原則。員工持股計劃不存在法律、法規(guī)方面的障礙，持股的資金來源合理，具有較強的可操作性。

員工持股計劃建議

從國外的通常做法看，一般可分為非杠桿型的ESOP與杠桿型的ESOP。非杠桿型的員工持股計劃是指由公司每年向該計劃貢獻一定數(shù)額的公司股票或用于購買股票的現(xiàn)金，這個數(shù)額一般為參與者工資總額的25%。這種類型計劃的要點是：由公司每年向該計劃提供股票或用于購買股票的現(xiàn)金，職工不需做任何支出。由員工持股信托基金會持有員工的股票，并定期向員工通報股票數(shù)額及其價值。當(dāng)員工退休或因故離開公司時，將根據(jù)一定年限的要求相應(yīng)取得股票或現(xiàn)金。

杠桿型的員工持股計劃主要是利用信貸杠桿來實現(xiàn)的。這種做法涉及職工持股計劃基金會、公司、公司股東和貸款銀行四個方面。首先，成立一個職工持股計劃信托基金。然后，由公司擔(dān)保，由該基金出面，以實行職工持股計劃為名向銀行貸款購買公司股東手中的部分股票，購入的股票由信托基金掌握，并利用因此分得的公司利潤及由公司其他福利計劃（如職工養(yǎng)老金計劃等）中轉(zhuǎn)來的資金歸還銀行貸款的利息和本金。隨著貸款的歸還，按事先確定的比例將股票逐步轉(zhuǎn)入職工賬戶，貸款全部還清后，股票即全部歸職工所有。從我國現(xiàn)行的法律法規(guī)看，杠桿型ESOP存在諸多障礙，如公司為股東的貸款提供擔(dān)保就受中國證監(jiān)會“56號文”的限制。另外，從資金來源方面看，能否通過銀行貸款購買股票，政策上也存在不確定性。實施杠桿型ESOP，牽涉到多家中介機構(gòu)，運行成本較高。因此，筆者建議上市公司優(yōu)先選擇非杠桿型ESOP。

實施ESOP，不是平均主義，要求實施企業(yè)有科學(xué)的人力資源考評機制，員工的認(rèn)購數(shù)量應(yīng)根據(jù)崗位、貢獻、級別、業(yè)績等綜合評價后確定。因此，實施ESOP的上市公司必須建立科學(xué)的人力資源考評機制與健全的薪酬體系，薪酬體系必須與業(yè)績掛鉤。

目前，國有控股上市公司大股東派出的董事會成員和監(jiān)事會成員，在公司董事會或監(jiān)事會中占多數(shù)，并且派出的董事大多數(shù)在公司任重要職務(wù)，大股東通過控制董事會和監(jiān)事會，基本控制了上市公司。由于一股獨大，而又缺乏應(yīng)有的監(jiān)督與制衡機制，國有控股上市公司屢次發(fā)生大股東侵占公司資產(chǎn)的行為。